本期投资提示:

农产品价格与原油价格有显著的正向联动关系。原油价格对农产品价格的影响通过两条路径传导:(1)成本推动:原油价格上涨带动农资成本上升,从而推高农产品价格;(2)原油替代品价格上涨:原油价格上涨,燃料乙醇、生物柴油作为替代品的工业需求上升,推动部分农产品价格上涨;此外,比较特殊的是天胶替代品成本上涨:原油价格上涨推升天胶替代品合成胶成本,导致合成胶价格上涨,带动天胶价格上行。

原油价格通过农资产品影响农产品种植成本,农产品价格在成本推动下波动。过去20年来,原油价格整体呈上涨趋势,推动国内农资成本(主要是化肥、农药价格),国内农产品价格趋势性上涨。这一因素在水稻、玉米、小麦等基础粮食作物上更为明显。国内三种粮食(小麦、玉米、稻谷)生产总成本中,有13%与石油相关;若考虑自有土地、家庭用工的散户种植,这在剔除土地成本、人工成本后的物质与服务费用中,与石油相关成本占到39%。美国玉米生产中化肥、农机成本占比远大于我国,考虑土地、人工成本在内的生产中成本中油价相关成本占总成本的27%。

原油替代品价格上涨,带动农产品工业需求增长。1)燃料乙醇:燃料乙醇作为汽油的替代品,与原油价格同涨同跌,原油价格波动通过农产品工业需求变化影响农产品价格。第一大燃料乙醇生产国美国主要使用玉米作为原料,原油价格通过影响玉米工业需求影响玉米价格,目前美国燃料乙醇行业景气高企,单吨盈利近250美元。巴西主要用甘蔗作为燃料乙醇原料,原油涨价带动燃料乙醇价格上涨,使得更多甘蔗被用来生产乙醇,对原糖供给产生影响,进而推升糖价。2)生物柴油:第一大生产国美国主要使用豆油作为原料,原油价格通过对豆油工业需求的影响,传导至豆油、大豆价格。相对美国、巴西两大生物燃料生产大国,我国生物燃料产能、产量有限。因此原油价格主要通过对影响美国玉米、豆油、巴西食糖供求对国际玉米、白糖价格产生影响,国际价格波动进一步传导至国内。

天胶替代品上涨,带动天胶价格上涨。原油对天胶替代品合成胶价格通过两个途径传导:1)由于丁二烯是石油的衍生品:原油价格上涨直接从成本端抬高丁二烯价格,从而导致合成胶成本上涨,价格相应上升;2)丁二烯是石脑油裂解生产乙烯的副产品,乙烯制备工艺变更造成丁二烯长期供应紧缺。随着油价复苏,美国页岩气产能扩张进程有望加速,丁二烯供给进一步趋紧,价格大幅上升,导致合成胶成本、价格相应上涨。天然橡胶与合成橡胶具有一定的替代关系,由于天然橡胶生产成本较高且用于下游轮胎生产的性能优于合成胶,因此通常天然橡胶价格高于合成胶。合成胶价上涨将推动天胶价格持续上行。

农业供给侧改革推动国内农产品市场化进程。由于国内农产品长期受到政府托市收储政策的扶持,价格市场化程度较低,因此国外农产品更易受到原油价格、期货价格、货币供应量与美元汇率的影响,金融属性更强。农业供给侧改革加速国内农产品市场化,更为市场化的国内农产品价格将导致价格对金融因素影响更敏感,原油价格的波动对国内农产品价格的传导将更为直接。

OPEC 限产推升油价,玉米、大豆有望最大程度受益。申万石化认为2017年全年布伦特原油期货价格大概率波动区间为50美元-65美元,均价为58美元。根据我们测算,布伦特原油价格与玉米、大豆与原油价格关联性最强,相关系数分别达到0.79、0.78,原油每上涨1美元/桶,将带动玉米、大豆价格上涨5.03、7.37美分/蒲式耳。

投资建议:基于农产品价格上涨预期,农业投资选择重点关注:价格上涨受益和农业资源价值、农资需求,相应筛选出农产品生产者、农业资源拥有者、农资生产者投资标的。推荐标的:油价上涨弹性最大受益标的中粮生化(玉米价格每下降100元/吨,单吨成本下降305元/吨;原油价格每上涨5美元/桶,单吨收入增厚600元/吨),农业资源拥有者:北大荒,农资生产者:种业板块(登海种业、隆平高科),农产品生产者:海南橡胶、制糖企业(南宁糖业、中粮屯河、贵糖股份),建议关注:农产品加工(大豆压榨、饲料行业)。