行业基本面：政策收紧，小周期下行

2016 年 10 月份，全国各地密集出台了限购限贷政策。根据过去几年地产成交同比情况来看，地产小周期一般为 2-3 年，且初现拐点后整体向下，目前回调趋势显着，预计增速下行将持续两年左右，预计 2017 年全年成交同比下降 5%。受成交量萎缩和房企融资收紧影响，预计 2017 全年地产投资增速为 4%。

回顾历年涨幅最高标的：地产股价驱动力的转变

过去十年地产股的涨幅驱动因素由行业基本面向上带来的内生性增长，到行业周期触顶、通过转型提高估值，到如今周期向下，行业集中度日益提高、房企存量价值相较开发利润显得更为突出。这是一个股价的主要驱动因素从基本面增速（EPS）到估值（转型提 PE）再到存量资产(NAV 重估)的转换过程。2016 年的举牌行情可视为资金驱动股价上涨的开端，举牌或将成为未来几年的长期投资逻辑。同时，国改、转型和壳等小市值房企股价表现仍然不俗，短期内依旧是不可忽视的投资主题，需要把握自下而上的机会。

投资建议：

从 2016 年 4 月起，地产小周期已经触顶，预计 2017 年成交量将加速萎缩。但是目前公募基金配置地产股的仓位处于历史低位，而险资举牌和实业资本举牌地产股的逻辑仍然存在，因此未来一年地产股仍有自下而上的机会。2017 年 2 月 3 日央行上调逆回购、SLF 和 MLF 利率，标志着货币政策从宽松走向稳健中性，但并不意味着加息周期的开始，对行业影响相对有限。而中央经济工作会议中也强调了“既抑制房地产泡沫，又防止出现大起大落”，今年的地产基本面还是以平稳健康为主基调，因此不必过分担忧房企基本面。建议关注：1）高 ROE、低 PE、高分红、大股东持股较低的公司，如福星股份、金地集团等；2）目前为止仍处于 NAV 高折价的、一线城市及核心二线土储丰富、股权分散的公司，如福星股份、金科股份等；3）NAV折价高、定增/员工持股倒挂的公司，如华联控股、鲁商置业、莱茵体育、华业资本等。

风险提示：货币政策收紧风险，国企改革不及预期风险，重组被否风险。