航民股份：提价及整合是趋势 航民龙头优势明显

机构：中国银河

1.投资建议

目前市值78亿，账上净现金10亿左右，对应16年PE在15倍左右。公司估值合理、技术与管理领先行业，环保政策的进一步收紧以及染料价格的上涨有利于公司市占率以及产品售价的提升。考虑到公司估值较为合理现金充裕业务稳定，同时具备一定的行业整合预期，继续给予“推荐”评级。

2.核心观点

(1)环保趋严利好龙头。对整个印染行业来说目前的一些企业的停产整顿主要是两个方面因素，一是是环保的问题；另一个原因是当地政府现有产业的升级，产业结构的调整，将现有的产业进行高端化，低碳化。在环保趋严以及染料上涨趋势下，由于目前产能受限于排污权，未来对公司的利好主要体现在产品提价及产业整合方面。

(2)染料价格上涨也将加强公司议价能力。染料作为公司原材料，其价格上涨也会加强公司的议价能力。如果染料价格持续上涨，公司在客户能够接受的条件下会考虑对产品的涨价。

(3)管理及技术优势导致公司利润水平远高于同行，龙头优势明显。相比于整个行业的毛利率来说，航民是远远高于平均水平的，究其原因，主要有两点：一是成本控制比较好，而是由于品质优势，价格比较高。虽然由于17年整体成本支出上升趋势，但是由于公司优秀的管理和技术，其业绩至少与16年持平。

3.详细观点

(1)未来印染行业会有这种行业集中度的提升，但是其过程仍会遇到比较多问题。 随着政府继续加大环保政策力度，未来优势企业去并购那些小厂的可能性增长，有助于提升全产业效率。但是这个过程中会碰到很多类似债券担保，职工等细节问题。公司面临最现实的问题政府所批的排污指标

贵州茅台：Q3营收稳健增长且净利增长放缓

机构：东莞证券

事件：贵州茅台公布的2016年三季报显示，公司实现营业收入266.32亿元，同比增长15.05%，实现归属于上市公司股东的净利润124.66亿元，同比增长9.11%，实现EPS9.92元。

Q3营收继续稳健增长，净利增长大幅放缓。2016Q3公司实现营业收入84.59亿元，同比增14.77%，仍继续保持两位数的稳健增长；实现归母净利润36.63亿元，同比增3.58%，较Q1、Q2的12%、11%的净利增速明显放缓，可能主要由于营业税金及附加同比大增94.7%所致。

预收账款大增，经营现金流表现优异。2016年前三季度末，公司预收账款高达173.93亿元，较前两季度末增加59亿元，同比大增118亿元，表明茅台供给偏紧，经销商担心没货卖而积极打款。同期公司经营活动现金流表现优异，经营活动产生的现金流量净额为325亿元，环比增加189亿元，同比大增211亿元。

毛利率同比略降，期间费用率和净利率明显下滑。2016年前三季度公司销售毛利率91.64%，同比略降0.8pct，主要由于系列酒营收占比提升以及系列酒毛利率大幅降低所致。前三季度期间费用率出现较为明显的下滑，整体费用率12.5%，同比减少2.1pct。其中，销售费用率2.38%，同比降1.56pct，主要是广告宣传费减少所致；管理费用率10.12%，同比减0.8pct；财务费用率0%，同比微增0.22pct。前三季度公司销售净利率为50.05%，同比降2.34pct。

批价有望在四季度稳定上行。茅台中秋节后批价略有回调，近期一批价维持在980元附近，我们认为主要是由于9月上旬茅台为避免价格过快上涨从而新增200万吨的计划所致。目前经销商库存普遍吃紧，由于10月及以后配额较少，年底新一轮消费旺季来临时，预计茅台一批价会稳定上行。

投资建议：维持“推荐”评级。预计2016/2017年每股收益分别为14.02元、15.62元，对应PE分别为23倍、20倍。

风险提示：食品安全问题，限制三公消费力度加大。

嘉宝集团：拟定关联交易额 夯实房地产基金业务

机构：华金证券

事件：公司1月6日晚公布关联交易协议，预计2017年公司及下属企业与特定关联方关联交易额不超过19.35亿元，其中共同投资认购关联方资管计划产品不超过18.3亿元，收取管理费不超过0.91亿元，支付管理费不超过0.13亿元。

2017年拟定关联交易额19.35亿元：2017年1月6日，公司发布公告，拟不宜兴光控、首誉光控等单位签订《日常关联交易协议》。不公司签订协议的关联方基本为公司董亊潘颖(PANYING)、陇爽担任职务的企业，而他们又均是光大控股系高管团队成员。公司预计，2017年公司(含下属企业)不关联方宜兴光控、首誉光控等单位发生日常关联交易不超过19.35亿元，其中共同投资戒认贩关联方资管计划等产品不超过18.3亿元，收取管理费不超过0.91亿元，支付管理费不超过0.13亿元。此次关联交易额仅为公司2017年房地产基金部分业务规模，通过交易内容可以看出，在公司收购光大安石后，不但能获取稳定的管理费用，还可以通过光大安石的渠道进行自有资金的项目投资，多样化方式结合将有效提升投资收益率。

收购光大安石和安石资管51%股权已完成工商登记：公司11月初公告，拟以15.4亿元，受让光大安石不安石资管分别51%股权，2016年11月30日，公司公告完成了上述股权转让的工商发更登记手续，2017年1月4日，公司公告，已向双方指定的共管账户支付了第一期交易对价，即标的资产总对价51%的款项(7.87亿元人民币)。经此，公司由单纯的房地产开发公司初步完成向房地产基金企业的蜕发。我们在此前深度报告中判断，光大系入股不排除有主导公司业务发展的可能，从光大系人亊入驻嘉宝董亊会、公司收购光大安石51%股权等系列动作来看，基本也印证了我们的猜测。

前三季度实现净利润1.72亿元：公司前三季度实现营收/净利润13.99亿元、1.72亿元，同比分别下滑8.97%、20.85%，公司上年同期公司结转的物业动迁补偿收入和地方奖励较多，扣非后净利润则增长15.84%。此外，随着宝菊清水源等动迁项目逐渐结清，结算毛利率显著提升，Q3结算毛利高达34.1%，进高于去年同期的24.5%不Q2的23.9%，这从Q3营收下滑56.2%，净利润却逆势增长14.8%亦可体现。公司三季度末预收款高达41.4亿元，较上半年再次增厚逾8亿元，预计将有效保障公司未来两年的结算收入。

优质房地产私募基金标的，再次重申买入：公司为上海市嘉定区域房地产企业，近两年主要收入及利润来源仍是房地产开发，有望享受上海房价上涨带来的确定性业绩贡献；并且公司优质的房地产私募基金平台具备市场稀缺性，轻资产模式存在想象空间；同时公司通过光大安石及安石资管的股权收购完成、以及后续关联交易的公布均进一步夯实了房地产基金的业务转型之路。

投资建议：我们预计嘉宝集团2016-2018年对应EPS在0.47、0.69元和1.01元，公司1月9日收盘价15.57元，对应2017/2018年PE分别23倍和15倍，估值低于同业，维持“买入-A”评级，6个月目标价24.15元。

易成新能：被市场低估的光伏明日之星

机构：华鑫证券

公司主营业务围绕光伏产业链展开，大股东是混改标杆。公司目前的主要业务为光伏切割刃料生产、研发、销售和晶硅片切割废砂浆的回收再利用服务。公司近期发布定增预案， 拟通过债务重整的方式收购江西赛维和新余赛维100%的股权。其中，江西赛维主要从事多晶硅产品的研发、生产和销售；新余赛维主要从事多晶硅电池片产品的生产与销售。此外，公司新建10000 吨锂离子电池负极材料自动化生产线， 其产品也是构成光伏电站储能系统的重要材料之一。公司主要业务全部围绕光伏产业展开，光伏行业的景气度高低对公司未来经营业绩至关重要。公司第一大股东--平煤神马集团是河南省混合所有制改革试点标杆单位，为贯彻落实国有企业混改精神，平煤神马集团将公司列为产业特区，并将公司所承载的新能源业务列为集团三大业务板块之一。公司享受高度的自主决策权，管理层的积极性被充分调动，经营面貌亦焕然一新。

全球光伏需求旺盛，中国成为最大的生产国和需求国。2015 年，全球太阳能累计装机容量突破227GW，2000 年-2015 年年均复合增速近40%；2015 年新增太阳能装机容量50GW，同比增长32%。从建成的太阳能电站分布看，中国、欧洲、美国、日本、印度光伏装机总量占全球总装机量的89.96%。其中， 中国、美国、日本和印度合计占比达48.11%。2015 年中国太阳能光伏新增装机容量12.82GW，占当年全球总份额的四分之一，同年中国大陆的硅片产量占据全球产量的76%，中国已成为全球太阳能光伏产品最大的生产国和消费国。

太阳能将成为我国发展最快的能源。由于我国蕴含丰富的煤炭资源，度电成本低于光伏、水电等可再生能源，导致煤电依赖程度过高，2015 年中国煤炭占一次能源的比重为63.7%， 而以光伏和风电为代表的可再生能源占一次能源的比例仅为2.1%，为德国的六分之一、英国的四分之一，甚至低于印度。过度依赖煤电而再生能源发展不足是造成我国雾霾频发的主因。根据《电力发展“十三五”规划(2016-2020 年)》，“十三五”期间，中国太阳能发电新增投资将达0.68 亿千瓦以上。到2020 年，全国太阳能发电装机量达到1.1 亿千瓦以上，其中分布式光伏6000 万千瓦以上。预计在“十三五”期间我国太阳能装机容量年均增速将达21.2%，太阳能将成为我国发展最快的能源。

政策支持和引导光伏产业健康发展。为了促进新能源行业发展，我国对光伏、风电等实行保障性收购，即通过提高上网电价和补贴的方式支持行业发展。2017年太阳能发电的上网标杆价格较2016年有所下调，但下调幅度远低于预期，这将有利于2017年我国光伏需求的稳定。未来，发改委将逐步调低光伏标杆电价，一方面将使国内光伏电站保持有利可图的态势，稳定国内光伏产业需求；另一方面，将促进光伏企业不断加大技术投入，降低光伏发电成本，同时提高光伏发电的转化效率，最终实现光伏平价上网。 围绕光伏产业，公司进行四大布局。(1)多晶硅及电池业务：公司通过非公开发行股票向江西赛维和新余赛维的债权人进行偿付。此外公司拟投入12.68亿元配套募集资金用于江西赛维多晶硅片改扩建项目，通过改扩建，江西赛维的多晶硅产能将从目前的3.51GW提升至8.92GW，公司通过对赛维的重整，将获得强大的发展后劲；(2)电镀金刚线业务：公司2015年投资新建的600万公里电镀金刚线项目，一期300万公里已建成投产，配合江西赛维新型M4黑硅技术，公司单片硅片的生产成本有望降低0.6-0.7元，而多晶硅片的转化效率则能够提升至18.4%以上，技术性能达到行业前列；(3)锂离子电池负极材料业务：公司布局建设一条年产10000吨锂离子电池用碳石墨负极材料生产项目，目前已建成投产，依靠公司大股东平煤神马集团丰富的石墨矿资源，公司有望进入该细分领域前三甲；(4)环保业务：2016年6月，公司全资子公司易成环保承包中国平煤神马集团开封兴化精细化工有限公司污水处理的相关业务，项目预计投入资金1.5亿元，环保将成为公司光伏产业发展的有益补充。

盈利预测与投资评级。我们预计公司2016-2018年归属母公司所有者净利润为679万元、2.94亿元和6.60亿元，按照增发后10.49亿股总股本计算，对应的每股收益分别为0.01元、0.28元和0.63元。不考虑其他业务贡献，我们将易成新能电镀金刚线业务与江西赛维与新余赛维业务合理市值相加，公司合理总市值应为171.52亿元。如果按照发行后10.49亿股总股本计算，公司合理价格为16.35元/股，按照1月11日公司收盘价9.35元/股计算，公司股价约有75%的上升潜力，我们维持公司“推荐”的投资评级。

风险提示：1)收购进展不达预期；2)光伏行业需求低迷；3)光伏产业技术进步低于预期。

泸州老窖：改革初显成效 老窖重回增长快车道

机构：西南证券

事件：近期，我们参加了泸州老窖投资者交流会，与公司管理层进行了交流。

新管理层改革初显成效，公司业绩重回增长快车道。新管理层上台后针对公司产品线结构和营销模式进行了大刀阔斧改革，并通过一系列量价调控手段有效理顺渠道价格体系，业绩大幅提升。1)产品聚焦：公司围绕“国窖、窖龄酒、泸州老窖”构成的三大品牌线，打造“国窖1573、窖龄酒、特曲、头曲、二曲”五大超级单品。深入推进品牌“瘦身”，对现有产品进行清理、整合、淘汰，冻结条码近2000个，将优势资源向主力产品和核心市场进行聚焦。目前公司产品结构层次清晰，大单品突出，竞争力强，极大提升泸州老窖形象和品牌价值。2)营销模式变革：公司用“品牌专营模式”取代之前“柒泉模式”。白酒行业调整期间，“柒泉模式”大单品不突出、渠道掌控力弱的弊端逐渐暴露。公司及时调整，成立国窖、窖龄酒、特曲三大品牌专营公司，单独运营三大单品。同时加强销售人员数量，帮助终端实现动销。新模式下，渠道更加扁平，效率更高，终端掌控能力显著增强。3)灵活量价调控措施，有效理顺渠道价格体系。2016年公司就各大单品推出了一系列量价调控的灵活措施，有效理顺渠道价格体系，终端动销显著改善。国窖1573经典装一批价从年初560元/瓶上涨至680元/瓶，终端售价超700元/瓶，窖龄酒和特曲价格也有了明显提升。公司2016年已提前完成既定80亿元营收目标，利润增速超预期。

多项举措力助公司2017业绩再创佳绩。2017年公司将继续坚定不移地实施既定战略，多项举措力助2017业绩再创佳绩：1)在品牌塑造和提升上加大投入；2)在新产品拓展领域发力；3)将国际化市场开拓提到空前高度。在产品方面，公司对“三大品牌线五大单品”信心十足，力求做得更精更好。在市场渠道方面，填补空白市场，补强薄弱市场，巩固强势市场，给予足够的费用支持，激发更强的营销力和凝聚力。公司表示2017年收入增速将在20%以上，未来力争回归白酒企业前三甲。

盈利预测与投资建议。预计2016-2018 年收入分别为81 亿、96 亿、114 亿， 增速分别为18%、19%、19%，对应EPS 分别为1.32 元、1.66 元、2.10 元。公司业绩重回增长快车道，给予“增持”评级。

华意压缩：高端压缩机做大做强 延伸布局将成亮点

机构：中信建投

消费升级传导压缩机行业结构变化利好龙头。公司主业稳健，冰箱压缩机产销量均为全球第一，2016年产能达到4，220万台。2016年1-9月，公司市场占有率为28.20%。变频压缩机渗透率仍处于较低水平。2016年1-10月，变频压缩机销量为979万台，同期定频压缩机销量为10406万台，未来行业内生增长空间较大(产品升级迭代，下游消费升级传到至上游)。高效、变频高端产品毛利率高于普效、定频产品5、19个百分点，公司主要生产线的升级改造持续进行，高端产能逐步释放，未来盈利提升可期。

行业新标促发展，政策影响调结构。2016年10月《家用电冰箱耗电量限定值及能效等级》正式生效，新标准规定参数下，1级能耗产品占比较原标准下85%大幅减少到5%左右，压缩机作为冰箱核心能耗零部件，新标准落地执行，预计带来行业洗牌，加速小微落后企业的退出，带来行业集中度提升，利好行业龙头。

思变格局下，冰箱压缩机行业存结构性空间。冰箱需求决定压缩机产销态势，四季度冰箱内外销的同步发力，10-11月增速达到6.4%和17.1%，在冰箱新品持续推出及消费升级带动下，依旧会带来2017年上半年冰箱良好的销售态势，预计压缩机的需求在17年上半年依然旺盛。2016年1-11月，冰箱压缩机总出货量12541万台，同比增长10.3%。公司具备市场占比优势，在内销驱动力的主导下，业绩或出现扭转。其中，变频增21.3%，商用增17.6%，增速领先行业，结构化机会凸显。华意巴塞罗那2016年实现扭亏，海外商用机市场潜力大。同时随着商用、高效压缩机等高端产品在公司产品比例中不断提升，公司整体盈利水平有望进一步改善。

发展第二主业及加码高效变频项目，公司未来发展空间打开。未来公司战略性发展第二主业，或进入与公司产业链条关联密切的领域。同时在公司大股东四川长虹国企深化改革背景下，公司战略或受益长虹控股上下游产业链的整合渗透，实现公司制造业链条上的延展升级。长虹控股旗下拥有四个上市平台比较来看，华意压缩在主业延伸性较强，低市值使得公司具有较大弹性。公司配股申请已获得证监会审核通过，投向高效、变频压缩机智能化升级项目，有望提升高效、变频压缩机的生产能力，实现产品结构的逐步优化。同时，公司收购上海威乐切入汽车空调领域，未来产业链渗透或成方向。

投资建议：我们认为行业未来盈利改善预期逐渐清晰，冰箱压缩机的高效化变频化趋势明朗，公司龙头地位稳定，加之公司产品具备差异化竞争实力，龙头企业将成为估值修复过程中的最大受益者，因此给予公司“买入”评级，预计2016-2018年EPS分别为0.43、0.52、0.64元，目前估计对应PE分别为24、20、16倍。