顺鑫农业：白酒量价齐升，非主业剥离大幅增加公司弹性

类别：公司研究机构：广发证券股份有限公司研究员：王永锋日期：2016-05-03

白酒业务量价齐升，合理估值140亿

公司白酒业务中每升20元以下的低端产品占比90%，以陈酿为主的牛栏山低端酒进入量价齐升阶段，凸显公司投资价值：

(1)未来三年销量增长13%-15%。公司核心大单品牛二陈酿占据低端市场龙头地位，12-14年销量增速20%以上，未来将继续复制区域拓展经验，开拓全国市场；公司中端酒迎消费升级红利，三牛15年开始恢复高增长。

我们预计公司未来三年销量增长13%-15%，其中北京及周边成熟市场10%增长，西北、东北等将成为新增长点，长三角和珠三角新市场将高速增长。

(2)价格持续提升。近日微酒披露公司上调每件陈酿12元，将可直接增加收入2.3亿元左右，预计公司白酒平均单价上涨5.7%-6.8%，预计16年白酒收入增长20%左右。我们认为牛二陈酿为主的低端产品价格低，消费者价格敏感度不高，未来存在较大提升空间。预计公司白酒业务16年收入56亿元，给予16年2.5倍PS，白酒业务合理估值140亿。

肉类业务合理估值32亿：猪价上涨，养殖新增7000万业绩

猪价上涨，养殖业绩弹性高，但屠宰及生肉加工盈利能力降低。(1)屠宰及生肉加工盈利能力与猪价具有一定的反相关性。1H15生猪价格上涨21%，屠宰及生肉加工毛利率同比降1.5pct，2H15生猪价格再涨7%，15年全年毛利率再降1pct，预计16年猪价再上涨20%，毛利率将降至4.5%左右，同比降3pct。虽然屠宰及生肉加工盈利能力下降，但预计仍能实现盈亏平衡。预计屠宰及生肉加工收入27亿元，给予0.8倍PE，合理价值22亿。(2)猪价上涨，养殖业绩弹性高，不过由于顺鑫生猪养殖盈利能力低于其他竞争对手，预计每头盈利480元，出栏量按15万头计算，16全年养殖业务将实现2.36亿收入，盈利0.7亿元，参考可比公司平均值15.9倍PE，我们给予公司14倍PE，养殖业务合理估值10亿元。

非主业剥离，公司合理估值172亿

公司聚焦酒肉业务，非核心主业正在逐渐剥离。由于公司16Q1有息负债合计65.69亿，主要用于房地产业务，如果房地产业务剥离，将减少财务费用2.1亿元，占15年净利润56%，房地产业务剥离将体现公司酒肉业务正常盈利水平。公司白酒+养殖+屠宰合理估值172亿，给予“买入”评级。未来牛羊肉业务并购、国企改革推进都将是超预期因素。

风险提示

房地产剥离进展低于预期；食品安全问题；猪价景气度低于预期。

金一文化：收入和经营性利润倍增，关注并购整合和产品创新

类别：公司研究机构：长江证券股份有限公司研究员：李锦日期：2016-05-03

报告要点。

事件描述。

公司公布1季报：报告期实现营业收入31.97亿元，同比增长139.42%；实现归属净利润2620.60万元，同比下降17.99%；EPS为0.04元/股。

事件评论。

内生外延共振，收入及经营性利润双双倍增。报告期公司营业收入同比增长139%，主要由于：1)内生方面，公司原有业务经销、加盟渠道销售增加；2)外延方面，本期增加并购标的宝庆尚品的核算。同时，2016年3月完成对卡尼小贷60%股权整合，报告期贡献利息收入3838万元。报告期毛利率同比下降3.7个百分点至9.36%，期间费用同比增长27.36%，费用率同比下降4.72个百分点，其中销售费用同比下降3.57%，管理费用、财务费用同比增长18.69%和147.28%。报告期归属净利润同比下降17.99%，主要由于黄金价格波动对租赁黄金公允价值造成的影响，报告期公允价值变动和投资收益合计为-1.228亿元，剔除其及资产减值损失影响，报告期经营性利润同比增长335%。

并购实现综合市场延拓，产品创新奠定持续竞争力。公司实现对越王珠宝和宝庆尚品股权收购，实现由批发业务向零售业务延伸、从贵金属工艺品向珠宝首饰产品延拓、并打入江浙皖市场，同时收购卡尼小贷进军产业链金融服务市场，综合竞争力得以迅速提升。同时，公司把握消费趋势，持续产品创新开发：自建生产研发产业园；参股金一科技涉足高端制造；与瀚博科技合作，将先进的3D打印技术应用于传统的黄金珠宝首饰生产中，以实现个性化产品开发。同时，与心麦科技合作成功打造健康智能戒指；投资深圳可戴40%股份；拟收购广东乐源，布局智能可穿戴等创新消费产品。我们认为公司通过并购以及产品创新等方式，顺应市场和消费习惯趋势，持续提升产品竞争力。

投资建议：资本助力黄金珠宝产业链整合，创新+强执行力蓄力成长。

资本助力下，公司并购持续落地，2016年3月签署收购河南一恒祯51%股权议案，黄金珠宝生态圈蓝图已逐渐显现。考虑卡尼小贷、河南一恒祯和广东乐源的承诺业绩并表，预计2016-2017年EPS分别为0.46和0.63元，对应PE为45倍和33倍。公司非公开发行价22.31元/股，大股东以1亿元参与认购，现价为20.49元/股，安全边际较高，维持“增持”评级。

风险提示：消费进一步大幅下滑，外延并购进度和效果低于预期。

古井贡酒：预收账款创新高，外延成长空间较大

类别：公司研究机构：东北证券股份有限公司研究员：李强，陈鹏日期：2016-05-03

报告摘要：

事件：2015年公司实现营业收入52.53亿元，同比增长12.96%，归属于上市公司股东的净利润7.16亿元，同比增长19.85%，EPS为1.42元，加权平均净资产收益率15.91%，利润分配预案为每10股派发现金红利1元(含税).2016Q1实现营业收入18.43亿元，同比增长10.57%，归属于上市公司股东的净利润3.44亿元，同比增长13.41%，EPS为0.68元，加权平均净资产收益率6.90%。

毛利率稳步上升，预收款创新高，增长潜力大：受益于行业回暖及消费升级，2015年公司吨酒价格为7.13万元/吨，同比增长5.01%，毛利率上涨趋势明显，2015Q4同比大增7.81个百分点至74.05%，2016Q1毛利率水平继续上升，同比增加4.36个百分点至74.36%；2016Q1预收款项达9.9亿元，同比增加65.86%，业绩蓄水池创历史新高。

销售费用增长拉动业绩上升：安徽省内白酒市场竞争非常激烈，本地品牌靠大力投放费用来增加业绩的特点较为明显。公司2015年销售费用为15.58亿元，同比增长19.44%，2016Q1销售费用继续上涨，同比增加24.46%，考虑到公司正在发力省外市场并持续加大广告宣传力度，预计未来销售费用还会继续增加，推断2016年销售费用率将维持在30%左右。

华中市场增长强势，外延收购拓展省外空间：2015年，安徽市场继续深耕，并启动河南市场，华中地区销售额同比增长22.11%，占比提升6.34个百分点至84.43%。公司收购黄鹤楼打开外延扩张空间，黄鹤楼酒业产品销售以湖北为核心，目前拥有武汉、咸宁、随州三大基地，公司强大的深度分销模式和市场能力运用于湖北市场后，有望激发协同效应。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2016-2018年EPS分别为1.66元、1.93元、2.24元，对应PE分别为23倍、20倍、17倍，考虑到公司业绩增长稳健并且外延扩张加速，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧；收购不达预期。

三湘股份：观印象领衔旅游演艺，地产业绩持续释放

类别：公司研究机构：东北证券股份有限公司研究员：高建日期：2016-05-03

公司2015年实现营业收入5.20亿元，同比减少59.12%；实现净利润1.05亿元，同比减少28.14%，其中出售深圳三新房地产开发有限公司15.50%股权形成4.08亿元收益。当期收入减少主要因为地产销售确认收入较少。公司2016年一季度实现营业收入29.25亿元，净利润4.15亿元，营收实现大幅增长主要系三湘海尚名邸项目收入确认结转所致。

优质楼盘项目陆续上市，未来地产营收稳固：公司主打高质量绿色地产品牌，拥有业内领先的欧式环保建筑技术。虽然公司15年确认结转收入较少，但当年实现销售面积和销售金额同比增长77%和134%，加之2016年，中鹰黑森林三期，张江三湘海尚等中高端精装修楼盘陆续销售，北京燕郊的大型项目有望于2017年推出上市，公司地产业务后续拥有持续盈利的能力。受益于一线城市楼市的持续回暖，公司以上海核心地段为根据地，积极拓展京津冀业务，旗下地产项目具有较高的安全边际。

旅游演艺高速发展，观印象突出核心竞争力：旅游演艺行业整体保持30%的增速并且进入行业洗牌阶段，二八效应凸显，旅游文化资源的稀缺性和优质项目打造的难度都在不断提高。张艺谋团队的核心创作力与印象、又见两大系列的品牌价值将为公司文化产业的长期发展提供动力。公司对观印象的收购计划稳步进行中，借助上市公司平台，有望实现旅游演艺项目进一步商业化运作，异地扩张将明显提速。

投资建议：公司旅游+地产双主业的战略规划中，旅游演艺业务具有优质创作团队和旅游资源，项目储备丰富，营收结构趋于可持续发展，将在稳步扩张中巩固行业地位。地产业务重点布局一线城市，面向中高档消费者，具有较高的收益率和安全边际。预计2016、17、18年的EPS分别为0.41元、0.56元和0.67元。首次覆盖，予以增持评级。

风险提示：旅游演艺新项目的运营效果存在不确定性。