博时基金 董事总经理兼权益投研一体化总监 曾鹏

7月1日，“东方之珠”香港喜迎回归25周年，续写狮子山下新传奇。港股是全球重要的金融市场之一，港股估值长期低于A股，龙头集中趋势明显，国际化程度高。众多产业链龙头厂商选择港股上市，未来将成为新经济核心资产聚集地，长期投资价值显著。

关于港股市场的分析和展望，博时基金董事总经理兼权益投研一体化总监曾鹏带来最新分享。

港股的市场特色和操作建议

港股作为离岸市场，特点在于公司是中国公司，计价货币是美元(港币与美元挂钩)，外资定价权较强，持仓市值占比达50%左右。港股市场的机构化程度较高，截至2020年7月，港股各类投资者持股占比为个人8.0%、机构投资者51.8%、公司(含一般法人)21.1%、政府10.7%。同时，港股市场具有很多不同于A股的特色股票资产，例如互联网平台、国潮消费、创新药等。

投资特点方面，由于内地上市公司占比较高，因此港股基本面和中国大陆经济息息相关。另外，由于外资在港股的话语权较重，受海外流动性环境和风险偏好影响较大；上市公司EPS(每股盈利)大多人民币计价，而股价是港币计价，会受到人民币汇率扰动。

影响因素方面，首先，基本面取决于国内经济周期和企业盈利周期变化；第二，流动性主要看海外(主要是美欧)货币政策，以及利率走势，当遇到国际突发事件造成风险偏好快速降低，资金会快速流出；三是情绪面受中美关系较大，而互联网经济占港股权重较高，对互联网监管较为敏感。

操作方面，我们认为，港股投资需要注意几点。第一，淡化风格。港股市场对景气赛道的溢价弱于A股市场，风格极致获取的溢价回报补偿不够；第二，相对均衡。港股市场的机会往往源于大幅调整之后，不同行业之间估值修复力度差别不大；第三，产业领先。未来港股A股化趋势比较明显，溢价率虽不同但趋势基本一致。我们倡导长期价值投资，不建议短期博弈。

港股极为重视基本面，机构资金也以长线配置为主；长期的成长性是获得收益、抵御风险的最有效手段，其次，布局流动性较好且估值较低具性价比的公司，市场波动时的抗压能力也相对更强。

港股国际化程度高，龙头集中趋势明显，长期投资价值显著

港股市场规模虽不及A股及美股，但龙头集中趋势明显。港股国际化程度高，众多产业链龙头厂商均选择港股上市，未来仍是中国新经济的主战场。因此，我们认为，港股市场的长期投资价值显著。

观察港股市场，一般会经历三个阶段：第一阶段，流动性冲击阶段。过去一年多，由经济基本面下行、疫情和低于按局势带来的流动性冲击，使得港股大幅杀跌；第二阶段，流动性冲击结束、估值修复阶段。可以看到海内外资金重新流入，这个阶段往往南下资金会占主导。第三阶段，经济修复，重回基本面驱动阶段。这个阶段往往外资主导，龙头公司估值会跟海外市场看齐。此阶段往往也是港股市场的主升浪。我们认为，港股目前处于第一阶段向第二阶段过渡阶段。

成交量决定市场容量。港股市场作为离岸市场，市场规模不及A股和美股，成交量大约只是A股的10%和美股的5%。大部分公司处于资产折价状态。所谓“价值洼地”只是静态地用产业要素去比较，可能忽略更高阶的风险要素比如主权信用风险、流动性折价等。虽然有折价，但同时应看到，如果在经济趋势向上的过程中，这种折价幅度会收敛。尤其是一些港股市场独特标的比如监管政策出台前的互联网公司、部分消费品龙头公司等几乎没有折价。因此经济形势对港股市场的折价幅度是重要影响因素。

港股估值长期低于A股的原因有，一是由于港股资金主要来自海外，并以配置型资金为主，一方面导致港股市场流动性不如A股市场，成交额和换手率都明显更低，形成流动性折价；另一方面，外资投资海外往往要求较高的风险溢价，这在香港、新加坡等典型离岸市场的主权信用都有体现，在一定程度压制港股估值；另外，港股中蓝筹股金融地产占比较高，新经济股占比较少，旧经济的主导地位导致港股估值偏低。

我们认为，估值高低不在于市场，而在于产业的趋势与竞争格局。由于港股资金相对流动，汇聚全球投资人，由此产生AH溢价，溢价幅度较大的行业分别在金融、地产，业绩来自内地非涵盖全球，全球资金在比较利益的角度下投资意愿不高，产生明显的AH溢价；但是可以看到有成长性、布局全球化的标的，例如医药、互联网与消费品龙头等，在港股没有溢价，因而受到全球投资人的青睐。

新经济板块投资价值

港股市场中新经济板块成为不少资金追捧对象，投资机会取决于新经济本身的发展前景。两地市场虽然溢价率不同但趋势基本一致。新经济板块主要包括医药、新消费和互联网，具备较高的投资价值。

首先，医药方面，近年来中国医疗卫生总支出稳步增长，人均医疗卫生支出提升空间巨大；创新药、CXO、特色医疗服务等细分赛道有望实现更好的发展；第二，互联网方面，随着政府对平台经济清理整顿，互联网产业发展将更为规范，龙头企业将更聚焦科技创新，企业基本面更加扎实，叠加估值回落后，性价比凸显；第三，新消费层面，随着中国人均收入的持续增长、边际消费水平的提升，高端新兴消费引来广阔的发展空间。

港股行情有望走出新局

关于港股2022年下半年投资机遇的影响因素，一是美联储加息和缩表节奏是否会进一步超预期鹰派；二是中国经济以及企业盈利的复苏状况能否如愿在三季度迎来拐点；三是中央决策层对互联网平台经济的监管能否维持较为宽松的态度。

基于政治、经济、风险溢价和估值多重因素，过去一年多的政策系统性风险释放已近尾声。随着疫情褪去后，中国经济终将走向复苏，叠加上市公司基本面的转机，我们认为，港股行情有望走出新局。