来源：中信建投基金

我们在投资过程中，最常接触的资产有两类：股票和债券。什么时候该买股票，什么时候该买债券呢？这就要看股票和债券谁的性价比更好。今天我们来介绍一下如何衡量股票和债券的性价比，以及如何构建相应的指标。

如何衡量股债性价比

股票和债券是两类不同的资产，股票代表上市公司的股权，收益的背后是上市公司的持续成长以及收入和盈利的不断增长，长期收益是高于债券的，但受到宏观、估值、预期等多种复杂因素影响，容易出现比较大的波动；

债券是一种固定收益资产，收益来源主要来自票息，长期收益低于股票，但波动较小。

股债性价比源于美联储估值模型(Fed model)，是美联储发布的一种估值方法，该指标一般通过股票市场指数PE倒数与十年国债收益率的差值，来衡量股票资产相对债券资产的风险溢价。

当这个指标越高时，代表股票资产的性价比更好；反之当该指标越低，代表债券资产的性价比更好。

指标公式为：(1/PE_TTM) - 十年国债到期收益率

从长期看，股债性价比具有均值回归的特点，根据这个特点可以构建相应的投资策略，当该指标值大于某个阈值，则开始持有股票资产；当小于某个阈值，则开始持有债券资产。

如何构建回测

以沪深300指数为例，自2010年以来，风险溢价中位数为4.83%，如下图中间灰色虚线所示；中值+1个标准差为6.28%，如下图上方浅蓝色虚线所示；中值-1个标准差为3.14%，如下图下方深蓝色虚线所示。

沪深300风险溢价

以沪深300指数风险溢价触达中值上、下标准差为信号，构建相应的股债轮动策略，当风险溢价达到6.28%时，股票的性价比开始优于债券，此时开始持有权益类资产；当风险溢价回落到3.14%时，债券的性价比开始优于股票，此时开始持有债券类资产。

自2010年以来，沪深300指数的风险溢价指标涉及到几次明显的切换，分别如上图红圈所示。它们分别是：

1、2012年7月达到+1标准差，此时股票类资产性价比更好，开始持有股票

2、2015年4月达到-1标准差，此时债券类资产性价比更好，开始持有债券

3、2016年2月达到+1标准差，此时股票类资产性价比更好，开始持有股票

4、2017年11月达到-1标准差，此时债券类资产性价比更好，开始持有债券

5、2019年1月达到+1标准差，此时股票类资产性价比更好，开始持有股票

在历史回测中，按照上述几个大的时间点，我们分别持有股票或债券资产，并以偏股混合型基金指数(885001.WI)代替股票类资产，以中长期纯债型基金指数(885008.WI)代替债券类资产。

回测结果怎么样

自2010年以来，偏股混合型基金指数的累计涨幅大约是150%，中长期纯债型基金指数的累计涨幅大约是73%，而通过股债风险溢价这个指标构建的轮动策略的累计回报达到了580%左右。

轮动策略的收益率远超始终持有单一资产的涨幅，而且净值曲线的波动水平和最大回撤都要优于偏债混合型基金指数，这是因为在债券类资产性价比更优的期间，策略通过持有债券资产，躲过了股市几次大的调整。不仅收益更高，持有体验也相对更加舒适。

轮动策略回测情况

以上结果仅为模拟测算，仅用于数据分析，不构成投资建议；历史不代表未来，市场有风险，投资需要谨慎

目前，沪深300指数的风险溢价是5.5%左右，在4月末的时候曾达到过6%左右，离中值+1倍标准差已经非常接近了，也意味着目前股票资产的吸引力是相对明显优于债券类资产的。

站在一个长期的视角，目前我们或许应该积极配置权益类资产，如果担心对于具体入场时间点把握不好，可以采用定投或分批入场的策略，未来大概率可以获得不错的回报。