上周从“全球衰退交易”转向“美国衰退交易”。上周LPR下调15BP，强化了中国“宽信用”的政策预期，进一步缓和了“中国衰退交易”。美元、美债利率回落显示市场交易“美国衰退”的预期继续升温，美国零售商业绩暴雷，叠加市场担忧美联储无法实现“经济软着陆”。近期美债利率回落能够改善A股大盘成长股分母端的逻辑，但我们判断海外“滞涨+收紧”的大环境未变，“衰退交易”在6月会重回“紧缩交易”。

“稳增长”T2阶段尾声：价值先行，其次关注小盘成长股。市场处于T2阶段尾声，价值先行。“成长风格反弹的两个条件”已触发——(1)美债利率能否有阶段性喘息？(自5月9日十年期美债利率高点回落40BP)。(2)成长赛道的景气预期能否扭转修缮？(复工复产疫后修复/新兴产业链上游价格回落改善成长赛道的景气预期)。小盘成长股(500亿市值以下)隐含的风险补偿更高，我们在5.20《战略看多小盘成长股，如何优选？》中提示：小盘成长股价的两大核心决定因素已经满足。

“大盘价值股迎来绝对收益之旅、战略看多小盘成长股”并不冲突。(1)价值先行：“宏观杠杆率会有所上升”信号明确，我们认为发力点在地产基建特别国债及传统国企低碳转型加杠杆。(2)战略看多小盘成长股：美债利率上行对A股价值股、小盘成长股的负面影响相对有限。小盘成长股的决定性因素是国内信用环境。民营企业的信用环境将得到改善，小盘成长股经历了4月下旬的小型流动性冲击后有所出清，估值已见底。

“稳增长”再加杠杆：地产+低碳转型+民企纾困。(1)大盘价值股：近期地产“稳增长”政策密集落地；(2)国企传统产能“低碳转型”再加杠杆，总计能释放约15万亿新增信贷空间；(3)小盘成长股：光伏/储能/硅料硅片等，经营状况较好，能够“再加杠杆”。

积极优选小盘成长股。我们在5.17《小盘成长股的四条线索》中提示小盘成长股投资线索—(1)美债利率阶段性下行受益(医药/新基建/新材料)。(2)复工复产疫后供需结构修复(半导体/医药/新能源汽车)。(3)新能源消费链“稳增长”加码/关税到期潜在受益(光伏组件/互联网传媒)。(4)新兴产业链上游材料价格阶段性回落受益(风电/新能源汽车)。

A股不卑不亢，价值先行，战略看多小盘成长股。我们判断市场将从泥沙俱下转向具备较为丰富的结构性机会建议首要关注价值股，其次关注受益于民营企业信用环境改善，受美联储紧缩影响有限且交易结构不拥挤、前期超跌的小盘成长股。行业配置：1. “旧式”稳增长发力(地产/消费建材/家电/银行)；2. “供需缺口”通胀受益资源/材料(煤炭/铜/钾肥)；3. 受益于民营信用环境逐步改善且赔率更吸引的小盘成长股(光伏电池组件/半导体设备)。

风险提示

疫情控制反复，全球经济下行超预期，海外不确定性。