报告摘要：

2月模拟组合：古井贡酒（25%）、燕京啤酒（25%）、伊利股份（25%）、甘源食品（25%）。2月至今，我们的模拟组合综合收益率为4.84%，跑输上证指数（6.12%）、沪深300指数（7.98%）及中信食品饮料指数（11.24%）。

白酒：节前高端需求旺盛、强势次高端品牌准备充分，春节期间动销正常，行业总体向好趋势未见改变。自去年12月行业进入春节旺季前“缩量挺价期”以来，板块情绪如我们此前系列周报以及年度策略报告中判断基本一致，茅台批价持续见新高、强势突破3000元整数大关，板块情绪不断得到提振。尽管春节前后飞天批价相对于高点3300元有所回调，但目前仍维持在3100-3200元高位区间。而受茅台批价回落及节前渠道放货影响，五粮液批价有10-20元的小幅回调，在960-980元区间，但从量价匹配角度来看，得益于春节消费氛围旺盛以及茅台供需缺口放大，五粮液表现堪称上佳。次高端方面，得益于厂商对疫情良好预判、提前备货以及对商务团购、小型宴请等渠道的良好把握，强势次高端品牌如汾酒、剑南春、洋河梦之蓝等预计均有良好表现。总体来看，节前高端白酒需求旺盛、经销商备货积极性强，而春节期间动销表现正常，基本摆脱疫情影响，高端品牌以及头部次高端品牌渠道库存去化正常，行业一季报整体展望向好。投资建议方面我们仍重点推荐增长确定性组合：推荐贵州茅台+五粮液+泸州老窖+山西汾酒核心组合，同时关注洋河股份+今世缘+古井贡酒组合。

乳制品：行业竞争态势趋势性趋缓确定性持续走高，春节需求基本恢复正常化，看好全国化品牌及一线城市品牌的一季度业绩表现。展望2021年，我们认为在疫情相对得控假设下，原奶成本上涨将相较于2020年温和且可预测；企业近年加大奶源布局建设，持续提升自控比例以保证供给及生产稳定。下游方面，高端产品线预计在低基数情况下实现温和复苏，在价方面部分对冲对上游原奶压力；中低端产品线竞争预计也将大概率放缓，因此判断行业竞争趋缓逻辑有望在2021年真正兑现。节前，由于市场担忧疫情对行业需求的扰动，板块调整明显。但从实际情况来看，由于疫情控制得力，行业需求基本恢复正常化，在去年同期低基数情况下有明显增长。

我们预计，全国化品牌（伊利、蒙牛）以及一线城市本地品牌（如三元、光明、燕塘）春节期间体现的弹性显著好于地方品牌。一方面，去年Q1疫情冲击全国化品牌更为明显（尤其是对礼赠属性较强的高端产品）；其次去年Q1地方品牌得益于需求基本盘稳定、生产运输受疫情影响相对较少而受损相对较低；再次，今年春节因就地过年政策导致一线城市留驻人口显著高于去年而带来的需求端增长，因此我们看好21Q1全国品牌（伊利、蒙牛）以及一线城市本地品牌（光明、燕塘、三元）等公司业绩表现。此外，去年春节之后的2-4月渠道基本处于去库存状态，行业收入端及费用端均持续遭受疫情影响。而得益于今年春节动销正常化，预计春节后渠道备货也将趋于正常化，因此预计行业各上市公司收入端及费用端均有望有良好表现。我们认为在行业竞争边际趋缓概率持续走高情况下，板块估值有望得到持续修复。我们看好整个乳制品板块盈利趋势性改善及估值修复可能。推荐排序：伊利股份+天润乳业+燕塘乳业+新乳业+光明乳业，同时建议关注受益于奶价确定向上涨的港股标的——现代牧业。

调味品：B端需求底部复苏有望推动2021年行业竞争走出前紧后松态势。展望2021年，如疫情无大的反复，得益于餐饮端需求同比、环比持续修复，行业需求将持续向正常化迈进。21Q1在20Q1低基数（春季备货前置+疫情冲击）下高弹性及成本压力带来的提价预期（直接或间接）将是板块两大核心逻辑。提价预期：在成本上涨与需求复苏交织背景下，行业提价预期强烈。尽管近期海天官宣2021年将不会直接提价，但判断其仍将大概率通过缩减费用投放的方式实现间接提价。需求修复：由于低基数效应与餐饮回暖，判断2021年以B端渠道为主的企业收入端弹性较大。

竞争趋缓：基于成本压力与需求修复，判断行业竞争态势将稳步趋向放缓，节奏上判断是前紧后松。但以长时间维度来看，龙头基于强力收入诉求将持续对中小企业实施压力，行业集中度提升趋势不可逆。重点关注低基数及改革推动2021年收入端有望体现高弹性的标的，推荐排序：中炬高新+恒顺醋业+涪陵榨菜+海天味业。

　啤酒：2020年行业产量大减，2021年厂商意愿叠加成本压力将持续推动行业竞争趋缓、高端化演进。2020年中国啤酒规模以上企业累计产量3411.10万千升，同比7.0%，主因在于受疫情冲击显著。2020年行业产量同比下滑约256.7万千升，而仅20Q1单季度就下滑280.6万千升，20Q2-Q4行业产量还实现微幅增长，主要得益于20Q2渠道补库存动作。展望2021年，我们认为在2020年低基数情况下，行业产销有望实现恢复性增长。行业成本压力（包材及大麦成本）于2021年将更加明显，而龙头对高端化及利润诉求加强，行业竞争有望整体性趋缓。考虑到今年春节后置及20Q1疫情下的超低基数，预计21Q1行业产量将体现出明显增长弹性。推荐排序：燕京啤酒+青岛啤酒+重庆啤酒+珠江啤酒组合，关注港股华润啤酒。