A股进入盈利修复+流动性宽松的最佳组合，驱动力转向经济修复

回顾我们的配置脉络。(1)3月下旬全球逐步走出流动性危机，A股处于业绩减记和政策对冲的角力期，我们首推必需消费；(2)4月中旬我们判断全球“风险溢价顶”进一步确认，优先配置科技成长；(3)4月下旬国内生产生活渐次修复，我们判断结构性报复性消费行业将迎来斜率陡峭的业绩修复与超额收益；(4)4月底“盈利底”确认， A股进入盈利修复+流动性宽松的最佳组合，当前我们建议增配可选消费。

各种迹象表明全球增长预期正在修复。

(1)全球疫情得到一定控制，全球复工复产加码，中国疫情防控级别调低；(2)工业原料/黄金走强表明经济增长预期正从极度悲观中修复；(3)全球长短端利率可能已经见底，债券收益率曲线陡峭化，风险资产涨/避险资产乏力的组合也证实全球开始交易经济增长从悲观中缓慢修复。

复盘09年：A股见底回升由逆周期政策对冲向经济增长修复传导。

(1)在货币政策边际宽松力量最大&经济增长预期修复(长短端利率触底)之前，A股主要交易流动性边际宽松+逆周期政策对冲“4万亿”(周期领涨)；(2)在经济增长预期修复(长短端利率相继触底)之后，A股转向逆周期政策对冲&增长预期修复(可选消费领涨)。

展望20年：业绩减记&流动性宽松组合与08年次贷危机后比较相似但幅度和结构有所不同。

我们认为A股本轮“市场底”同步于“盈利底”，但反转幅度不及08年底。当前与09年2月增长预期开始修复类似：经济修复预期驱动的可选消费和受益于“混合型”财政刺激利润率驱动的科技制造能够获得持续超额收益。我们认为4月下旬以来全球疫情可控，复产复工加码推进，增长预期修复将驱动景气度和配置双双触底的线下可选消费迎来业绩估值的戴维斯双击(乘用车/空调/旅游)+线下科技板块的景气度冲击也处于尾声。

A股“渐入佳境”，配置由“免疫”全面转向“修复”，增配可选消费。

A股从“业绩减记+宽松加码”转向“盈利修复+维持宽松”的组合，历史经验表明这是权益市场最友好组合，即使外部环境变化有所扰动也不会构成主要影响。我们建议配置从“免疫”全面转向“修复”，由“业绩相对优势”的必需消费/线上科技阶段性转向增长预期驱动的可选消费/线下科技：(1)受益“风险溢价顶”且全球疫情逐步可控的线下科技成长(消费电子/新能源车/IDC)；(2)景气触底且绝对和相对估值优势显现的可选消费(乘用车/空调/休闲服务)；(3)逆周期政策促基建链扩张(建材/电气设备)。

核心假设风险

疫情控制反复、经济增长低于预期，海外不确定性。