投资要点

核心观点：

1） 2019Q1 电影市场票房与观影人次均同比下滑， 主要原因在于票价与服务费大幅增长，总票价明显提升，进而抑制了部分用户的观影需求，导致观影人次大幅下滑。

2019Q1 国内平均票价为 35.9 元，同比增长 6%，考虑服务费的情况下增长 7.5%，是近 5 年 Q1 票价增幅最大的一个季度。 其中 1——3 线城市提价较为明显，特别是 2 线城市平均票价同比增长达到 6.7%， 4——5 线城市的同比增速与 18 年基本持平。 高票价另一方面来自于服务费的提升， 1——4 线城市的人均服务费开支同比增加均接近或超过 30%， 5 线城市也超过 20%， 猫眼、淘票票等在线售票公司在春节档大幅提升购票服务费。

2） 影投前三竞争格局较为稳定，但 TOP10 集中度继续降低。

2019Q1 全国影投票房前三分别为万达电影、大地影院和横店影视。2019Q1 TOP10 影投的票房合计为 66.69 亿，占比总票房为 35.8%，较去年同期的 37.3%下降 1.5 个百分点。

3） 行业去化加速，银幕总量增长放缓

我们统计了 2019 年截至 4 月 5 日的影院数和银幕数量（统计范围为有票房记录的影城）， 影院数量为 10475 家，较 2018 年末 10416 家仅增加 59 家，银幕数为 62206 块，较 2018 年末 61517 块仅增加 689 块。我们认为增速放缓的主要原因是在于大量的中小影城开业无法覆盖成本，处于停业阶段， 并未有票房记录，这部分的数量下降抵消了新扩张的份额，因此从数据上看增长明显放缓了，也从侧面反映了行业去化在加速。

4） A 股院线公司整体现金流充裕。

从 A 股院线公司整体的现金储备情况来看，我们用公司的货币+理财（取自其他流动资产，有一定出入）资产与总资产对比，得出结果中国电影货币+理财占比总资产比例高达 51.5%，上海电影也接近 50%，横店影视与金逸影视分别为 38.6%和 34.6%，而万达由于没有理财，比值在7%左右。

考虑 EBITDA Margin 的情况， A 股院线公司均维持在 20 以上，中国电影达到 28，横店影视紧随其后为 26.2，整体盈利能力较为突出，近些年由于银幕的不断扩张和老影院的翻新改造，导致折旧摊销成本支出较多，体现在毛利率和净利率端有所下滑。

推荐关注：中国电影（国内电影全产业链龙头，进口片发行牌照在手，壁垒明显，现金流充沛，背靠中影集团）、 横店影视（深耕 2 线及以下城市，影投规模排名第三，现金流充沛，受益于低线城市观影需求提升）、万达电影（国内影投龙头，背靠万达广场，流量充足且优质，收购万达影视向上游拓展，完善产业链布局）。