核心观点

啤酒淡季产量增速回正，吨价增长有望持续。国家统计局近期公布了11月啤酒产量数据，当月全国啤酒产量189.1万千升，同比增长1.9%；1-11月啤酒累计产量3652.1万千升，同比小幅下降0.3%。11月属于啤酒消费淡季，增速回正体现出行业销量逐步趋稳，预计全年啤酒产量持平或略有下滑。从长期逻辑看，我们认为行业销量将维持稳中有降趋势，收入端看点主要在于在高端化趋势下吨价提升：1）产品升级、结构高端化。过去啤酒行业以低价竞争模式抢占市场，厂商利润率普遍偏低，随着推广重心向中高端啤酒转移，渠道利润增厚，推力有望增强。未来厂商和经销商将通过加码推广高附加值产品，共同引导中高端消费；2）厂商直接提价。但受制于供给侧产能过剩和五强胶着的竞争格局，我们判断行业集体提价的频率不会太高，更可能出现在成本压力下少部分厂商单独调价的情形。

今年玻瓶、大麦成本出现上涨，纸箱价格略有回落，整体判断明年成本端压力仍存。从啤酒生产的主要原材料和包材看，受环保因素影响，玻璃瓶供给侧收缩致价格上升，18年全年玻璃价格指数上涨约7.4%，由于包装物中玻瓶成本占比最大，这部分影响相对明显；今年进口大麦价格涨幅较大，1-11月吨价同比提升约23%，考虑到大麦价格有一定锁定期，实际价格涨幅应低于宏观统计数据；纸箱价格近期有所回落，预计明年仍将略有下降。我们以青啤为例对明年成本进行估测，假设明年玻瓶、易拉罐、进口大麦和制造成本分别上涨5%、2%、10%、4%，纸箱成本下降5%，则明年吨酒成本上升约4%。考虑到短期内成本端压力仍然存在，不排除近期部分厂商提价可能性。淡季提价对销量的影响相对较小，若提价较为顺畅，将有利于明年夏季的收入甚至明年全年业绩表现。从费用端看区域差别较大，厂商在优势区域费用投放有所下降，但在弱势区域争夺市场份额的诉求仍较为强烈。我们判断如果近期龙头企业采取提价行动，短期内可能伴随费用率小幅上升，但长期看随着企业逐渐达成放弃价格战共识，行业销售费用率有望下降。

行业短期催化在于提价预期、结构升级和减税利好，长期看竞争格局仍是决定盈利水平的核心因素。站在目前的时点，我们认为短期内部分厂商可能提价、结构持续升级和增值税税率下降是行业的三大看点。长期逻辑仍需关注价格这一影响行业收入增速和盈利能力的核心因素。17年啤酒行业CR5已超过75%，且份额持续向优势企业集中。我们期待未来行业出现较大整合机会，企业定价权增强，体制改革加速，行业盈利水平获得实质性提升。

投资建议与投资标的

随着啤酒产量增速企稳和吨价提升，收入端有望小幅改善。行业成本压力仍存，不排除部分厂商淡季提价可能性，长期仍需关注竞争格局变化。建议关注市占率领先、定位中高端、管理有望改善的青岛啤酒(600600，未评级)；产品结构持续升级，持续清理亏损落后产能轻装运作的重庆啤酒(600132，未评级)；结构改善、区域拓展稳步推进的燕京啤酒(000729，未评级)。