事件：

央行发布2018年5月信贷数据指标，M2同比增速8.3%，人民币贷款增加1.15亿元，社融增加7608亿元。

简评

1、5月M2同比增长8.3%，M1增速连续第四个月低于M2。截至2018年5月末，M2余额174.31万亿元，环比增加5417亿元，同比增长8.3%，与上月相同，仍然保持低位运行。

5月M1同比增长6%，增速较上月下降1.2个百分点，但M1余额环比多增853亿。从今年2月以来，M1增速已经连续4个月低于M2，意味着金融机构定期存款的增长要明显快于活期和流通中的现金的增长。从根源上来看，M1代表着社会中“闲置”的资金或“待投资”的资金，M1/M2形成负剪刀差意味着企业投资意愿的加强。

4月27日，大资管新规正式落地，银行保本类理财产品大型规模将逐步减少，结构性存款的增量暂时还难以弥补，从而一般性存款的增长受到负面冲击，M2增速依然保持较低增速。预计这种影响将持续存在。

2、5月社融增量“腰斩”，表外融资规模降幅扩大

5月，新增社融7608亿，环比减少7996亿元，下降51.24%。“大资管”新规落地后，表外融资和债券融资下降明显，这是社融增量大幅下降的主要原因。

之前，银行理财发挥了影子银行的功能，满足实体融资需求，但是大资管新规落地后，这种功能必然将逐步消失，银行表外融资在5月出现大幅的下降，就是这种影响的体现。相对之前，5月表外融资降幅更加明显，也足以体现出的大资管新规对表外融资的的约束力。同时，大资管新规落地也在将打破刚性兑付，5月债券违约事件多发，债券违约提高信用利差，增加债券发行难度，从而5月债券融资也出现明显的降低。但是表内信贷增幅有限，补位效果不充分，出现5月社融大幅的下降，只有7608亿。预计未来社融增长的回升依然需要表内信贷的增长实现，因为表外融资减少是不可逆的趋势，而债券发行量可能指数短期的波动。为了支撑表内信贷增长，预计6月降准时大概率事件

受监管影响，表外从2017年下半年开始，表外融资渠道明显受限，增速放缓。今年1月以来，在委托贷款管理办法、规范银信合作业务等文件下，表外融资渠道进一步收窄。5月委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票分别净减少1570、904和1741亿元，合计减量比上月还多4093亿元，可见5月份表外融资的调整速度有加快迹象。此外，在直接融资渠道中，5月权益融资新增438亿元，基本保持稳定，但债券融资规模净减少434亿元，与上半年月增2289.78亿元相比，降幅明显，主要受近期市场爆发小规模债市违约事件有关。我们认为，小范围内的债券市场违约很可能会成为未来持续紧货币下的常态，从而将增加债券融资规模增长难度。

实际上，5月份占比最高的信贷融资规模新增了1.12亿元，较上月多增210.23亿元。我们认为在表外融资渠道受限，而债券融资难度增加的情况下，信贷融资渠道的重要性将凸显。对银行来说，贷款的定价权和客户选择权将增大，这意味着风险偏好有望降低，而定价反而可以上升。

3、5月信贷低于我们的预期，企业信贷规模增长保持稳定

5月，银行新增人民币贷款1.15万亿，环比少增300亿元，增速低于我们的预期。分部门来看，4月新增居民信贷6143亿元，环比多增859亿元，其中短期贷款增加2220亿元，环比多增479亿元；中长期贷款增加3923亿元，环比多增380亿元。5月新增企业信贷5255亿元，环比少增471亿元，其中，短期贷款净减少585亿元，上月净增加737亿元；中长期贷款新增4031亿元，环比多增637亿元。整体来看，受债券违约风险小规模办法的原因，银行风险偏好在降低，连带着信贷投放速度也在放缓。若下半年继续降准如期到来，改善流动性，我们认为会降低系统性风险，银行的信贷投放速度将加快。

4、5月人民币存款增长1.30万亿，居民存款重新实现正增长

5月，人民币存款增长1.30万亿，环比多增7648亿元。其中居民存款新增2166亿元，而上月净减少1.32亿元；企业存款新增139亿元，环比少增5317亿元，连续2个月增速下降。此外，5月财政存款新增3862亿元，非银存款新增2144亿元。

5、投资建议

从5月信贷和社融数据来看，大资管新规的影响已经开始显现，社融结构已经展开调整，表内信贷需要增加，债券融资暂时下降，表外融资减少是大势所趋。5月，表内信贷增量有限，没能够充分补位。未来如果信贷增量有限，整体的社融依然将维持低位增长；如果信贷增量适当增加，社融依然将保持稳定增长。我们认为后者概率较高，表内信贷增加对银行的业绩必然构成利好。

近期，央行和银保监陆续出台政策上的微调，以便适应大资管新规落实对银行业基本面和宏观经济的影响。我们认为：政策已经开始对监管环境的变化作出反应，政策效果逐步落实后，将减轻这些负面的影响。

下半年，对银行股的观点：看好。估值优势叠加政策红利，银行股趋势向上。

1、基本面方面，（1）下半年行业NIM将企稳回升，带来ROE的显著改善；（2）资产质量将继续改善，拨备对利润的侵蚀将进一步减少。

2、政策面，（1）下半年流动性将继续改善，减轻银行流动性压力。（2）银行业对外开发步伐加快，下半年相应政策有望落地，有助于提高行业景气度。（3）纳入MSCI，以及2018年底前将开通“沪伦通”，都将带来更多增量资金。（4）下半年，预计将有至少4家银行登陆A股。（5）近期，央行和银保监出台对应的政策缓解大资管新规落地后对银行业基本面和对市场流动性的负面冲击，比如：MLF抵押品的扩容，存款偏离度检测指标的适度放松等，我们相信后续政策会继续微调。

3、估值面（1）目前银行股处于历史估值底部，安全边际较高，上升空间较大。（2）资管新规落地，有助于降低市场无风险利率水平。（3）各类风险防控文件的出台，使得系统性风险逐步出清，降低风险溢价。

综合以上几点理由，我们看好下半年银行板块行情。我们预测18/19年行业净利润同比增长7%/10%，目前老16家上市银行18年PE/PB为6.49/0.80，维持行业“增持”评级。

6月重点推荐：上海银行（股东增持股份、低估值、资产质量好，ROE回升）

中长期重点推荐：优质银行股、宁波、南京、平安；大行中重点推荐：工行；银行次新股中重点推荐：上海银行。