单一大客户营收贡献超四成，偿债能力大幅低于同行

将同一家子公司前脚卖出后脚原价买进，欲借力资本市场进行规模扩张的雪龙集团股份有限公司(简称雪龙股份)如此折腾令市场颇为费解。

长江商报记者在雪龙股份招股书中发现，2014年至2016年，公司频频倒腾子公司，与别的公司倒腾不同的是，转让子公司股权后短时间内又原价收回，最终的结果是公司股权结构并未发生变更。

以发动机冷却系统产品为主营业务的雪龙股份是一家家族公司，实控人合计持股比高达95%。目前，雪龙股份前五大客户贡献的营业收入占比超六成且呈逐年上升之势，其中单一大客户占比超四成。

另一个值得关注的是，2013年至今年上半年，公司的资产规模、营业收入和净利润均出现明显波动，其偿债能力大幅低于同行。

11月3日下午，雪龙股份回复长江商报记者称，公司所处行业具有“以销定产”的行业特征，公司不存在严重依赖少数客户情况。同时，公司具有较强的将利润转化为现金流的能力，抵御风险能力较强。

子公司股权转让及受让最短仅1个月

在股权结构上，本次发行前，贺财霖、贺频艳及贺群艳父女直接及间接合计持有雪龙股份93.04%股份，合计控制公司95%股份。贺氏父女三人掌控了雪龙股份旗下所有公司。目前，雪龙股份拥有有4家全资子公司及一家全额出资的民办非企业单位，无参股公司。

奇怪的是，长江商报记者发现，在报告期内，雪龙股份上演了8次资产重组戏码，其结果是公司股权并未变更。

2014年3月，雪龙股份转让子公司捷斯特100%股权给维尔赛控股(贺氏父女控制的公司，雪龙股份股东)，次年5月，雪龙股份从维尔赛控股处受让捷斯特100%股权，交易价格均为原始出资额500万元。雪龙股份给出重组的原因分别是维尔赛控股战略安排，调整下属子公司股权层级结构和避免同业竞争、减少关联交易。

第二家公司是麦迪威。2014年6月，雪龙股份子公司香港庆捷盈转让麦迪威25%股权给香港绿源，同年9月，香港庆捷盈又从香港绿源处受让麦迪威25%股权，交易价格均为账面净资376.82万元，时间仅隔3个月。其原因分别是，拟注销香港庆捷盈，将其持有股权转出和避免同业竞争、减少关联交易。

同样的原因导致的情况还出现在2014年6月香港庆捷盈转让雪龙风扇25%股权给香港绿源，同年9月香港庆捷盈从香港绿源处受让雪龙风扇25%股权，交易价格为账面净资产及评估值2013万元。

截至雪龙股份招股书签署日，香港庆捷盈的注销手续仍在办理中。

更令人意外的是，另一家子公司股权转让及受让的发生时间仅隔1个月。

去年8月，雪龙股份转让长春欣菱100%股权给维尔赛控股。当年9月，雪龙股份又从维尔赛控股处受让长春欣菱100%股权，交易价格均为1000万原始出资额。雪龙股份给出的原因分别是，为便于管理，拟将长春欣菱变更经营范围、剥离上市主体和拟继续做大做强东北区域市场，扩大业务规模。

上述频繁发生的子公司股权转让，虽然均系同一控制下的股权转让，但股权腾挪后又回到原地。截至目前，公司的股权结构并未发生任何改变，并且每次子公司股权倒腾的时间间隔都不长，价格亦无变化。

此外，雪龙股份还吸收合并了东泽汽配、中科雪龙、显威汽配三家子公司。公司称，注册资本、股权结构不变，经营范围增加了高性能膜材料、纳米技术等。

对此，雪龙股份回复长江商报记者称，在解除同业竞争、关联交易问题同时，这些资产规模及体量都很小，对公司生产经营以及财务方面影响也不大。

公司客户集中度高或对业绩产生不利影响

招股书显示，雪龙股份发动机冷却系统产品广泛用于商用车、非道路移动机械等领域，技术达到行业领先水平。去年，公司发动机冷却风扇总成产品在国内大中轻型商用车及非道路移动机械(柴油发动机类)的市场占有率分别为38.97%、14.38%，在大中轻型商用车领域的市场占有率位居行业第一，离合器风扇集成系统产品市场占有率连续多年超过30%，处于行业龙头地位。

公司称，拥有稳定优质的客户群体和丰富的配套经验，与国内一汽集团、东风集团等200余家汽车及发动机生产厂商以及卡特彼勒、沃尔沃、韩国斗山、日本洋马等世界500强企业及国际知名大型企业建立了配套关系，是国内外整车厂商的一级配套供应商，并获得了客户广泛认可。

长江商报记者发现，尽管如此，雪龙股份对重要客户依赖较为明显。

报告期内，雪龙股份前五大客户贡献的营业收入占公司总营业收入比例超过六成，且逐年上升。

数据显示，2014年至今年上半年，雪龙股份向前五大客户销售的收入分别为1.59亿元、1.46亿元、1.90亿元、1.22亿元，占当期公司营业收入的比例为64.91%、65.25%、66.87%、71.39%。

上述前五大客户中，一汽集团长期位居雪龙股份第一大客户之位。报告期，雪龙股份向其销售的收入占比分别为36.09%、33.47%、41.94%、43.27%，占比较高。

雪龙股份解释，公司客户集中度高主要是公司下游行业集中度较高所致。公司亦坦承，如果因产品质量等原因不能持续与一汽集团保持良好的合作关系，或者一汽集团自身出现重大变化，将会给公司的经营业绩造成较大不利影响。

此外，雪龙股份称其有强大的研发优势，但从其研发投入看，并没有持续高投入的资金支持。

报告期内，雪龙股份研发投入分别为1084.72万元、1079.96万元、1147.67万元、591.47万元，占营业收入比重分别为4.42%、4.84%、4.04%、3.47%。

总资产缩水，毛利率大幅高于同行

偿债能力低于行业平均水平或是雪龙股份闯关的绊脚石。

长江商报记者发现，雪龙股份的经营业绩并不稳定。2013年至今年上半年，雪龙股份实现的营业收入分别为2.42亿元、2.46亿元、2.23亿元、2.84亿元、1.71亿元，对应的净利润为0.58亿元、0.75亿元、0.48亿元、0.67亿元、0.57亿元。

此外，公司的总资产也在缩水。同期，其总资产分别为4.76亿元、4亿元、4.52亿元、3.64亿元、4.52亿元。目前的资产总额较2013年底缩水了0.24亿元。

然而，雪龙股份的毛利率却大幅高于行业平均水平。

数据显示，报告期，雪龙股份的综合毛利率为57.25%、56.96%、58.28%、61.99%，逐年上升，同业可比上市公司均值为45.96%、43.17%、43.20%、47.34%。

对此，雪龙股份解释，公司产品是发动机冷却系统关键零部件，具有定制化、差异化特点。此外，公司打通了模具制造、塑料改性等生产流程的各个环节，具有良好的成本控制能力，在保证产品质量的同时也拓宽了自身利润空间。

不过，虽然拥有超过行业均值近15%的毛利率，但雪龙股份的偿债能力却大幅低于同业可比上市公司平均水平。

短期偿债能力指标中，报告期，雪龙股份的流动比率为3.76倍、4.22倍、1.27倍、1.43倍，速动比率为3.17倍、3.69倍、1.04倍、1.19倍，均呈下滑趋势。流动比率同业均值为3.08倍、3.12倍、2.97倍、5.20倍，速动比率为2.37倍、2.41倍、2.36倍、4.55倍，均呈上升趋势。

资产负债率方面，雪龙股份的为17.98%、39.11%、54.10%、50.57%，行业均值为31.29%、26.66%、28.36%、22.26%。数据显示，雪龙股份的偿债能力大幅低于行业平均水平。

此次募资，雪龙股份将4000万元用于补血，以缓解流动性压力。

雪龙股份向长江商报记者表示，公司具有较强的将利润转化为现金流能力，公司较强的盈利能力和盈利质量，为未来持续、快速、健康发展以及抵御风险提供了强有力保障。