收入方面,K12课外辅导行业龙头仍保持高于行业平均增速水平,龙头地位优势明显。截止目前,全国性和区域性K12课外辅导机构均发布了最新的业绩数据。据我们统计,2016年K12课外辅导机构收入同比增速多介于20-30%,处于高速增长态势,再次验证了K12赛道的优质性。全国性双巨头新东方、好未来和区域性龙头高思均取得高于行业平均水平的增速,K12课外辅导行业的龙头地位优势进一步显现,其中高思教育B端产品爱学习签约客户数量2016年同比增长3.8倍。环球优学因加盟校数量及课外辅导的课时量消耗同比均大幅增长,在基数偏低的情况下,录得240.77%的同比增速。华东区域性龙头昂立教育和佳一教育收入增速均在22%左右,处于行业水平,维持稳定增长。河南省中小学英语辅导机构大山教育因2016年重在提高教学质量,课耗收入增幅放缓,收入仅微增1.05%。

净利润方面,K12课外辅导机构盈利能力差异较大。高思教育和昂立教育净利润取得40%以上的高速增长,新东方净利润同比增长26.25%,好未来由于2017财年前两季度(2016年6月初-8月末)教室扩容和招聘老师,导致成本支出较多,净利润同比下滑,在后两季度教室投入使用后,利润表现将有所回升。学大教育2014年上线“e学大教育”,2015年推进“教研+”战略,2016年教育培训各项业务开展顺利,用户续费率、留存率等经营指标明显提升,实现净利润约5500万元(归属母公司净利润7860.97万元),同比扭亏为盈。龙文教育由于教学点数量减少及整合过程中不能有效发挥管理人员和销售团队潜力,造成业务开拓和网点布局滞后,两项因素叠加使得收入一定幅度下滑。

净利率方面,K12课外辅导行业平均净利率介于10-15%,二三线城市有盈利优势。分区域来看,在竞争激烈的一线城市,多数辅导机构的净利率介于10-13%,新东方由于仍保有出国留学咨询业务,净利率可达约15%。2017Q3,新东方海外考试和咨询业务净利率约30%,优能净利率25%,泡泡少儿净利率16-20%。深耕二三线城市的佳一教育由于教学点多分布在淮安等地,房租和师资成本较其他机构有优势,净利率均高于25%,维持较高水平。

综合来看,我们认为(1)K12课后辅导行业20-30%的平均增速验证了赛道的优质性,龙头企业能够获得高于行业平均的增速水平,说明龙头企业的品牌优势突出,市场份额进一步向头部集中,龙头地位稳固。(2)龙文教育业绩不达预期,说明上市公司跨界收购教育资产仍需理性看待,难以发挥协同效应的跨行业收购将存在较大的资产整合问题。近期,成都七中实验学校与勤上股份终止收购协议,转而向皖新传媒抛出橄榄枝,再次说明有传统教育行业背景的公司更易获得潜在教育标的的青睐,强强联合,更好地进行教育资源的整合及运用(3)二三线城市K12课外辅导具有盈利优势。一线城市K12课外辅导竞争红海,净利率约在10-13%,而二三线城市受益于较低的房租和人工成本,能够获得高于一线城市经营的利润率水平。目前,新东方和好未来双巨头通过双师课堂模式向二三线城市布局,未来渠道下沉将加快。(4)toB业务是新的行业增长点。高思教育通过爱学习平台向业内同行输出教学内容,开展B端业务,实现了营收的快速增长。未来,为众多中小辅导机构输出标准化、专业化的教学内容体系,携手中小机构双方共赢的toB业务将成为K12课外辅导行业的新增长点。