事项:

上市险企2016年报已经披露完毕,本篇报告对其中的核心信息进行归纳和分析,我们认为龙头保险公司将持续从目前的监管环境以及行业环境中获益,龙头寿险公司保障类业务超预期,财险公司估值极具吸引力,看好板块性投资机会。

评论:

龙头险企最好的时代,看好板块性机会。

从产业的角度出发,如果我们寻找海内外优质保险公司之所以长期领先行业的原因,无论寿险还是财险都有一个普遍性的规律:将优势建立在保单的成本端,以及最大程度上抛弃对投资端利差的依赖。从上市保险公司披露的年报来看(价值增长超预期,新业务价值同比增速均在55%以上),我们认为龙头险企在承保端的优势已经确定性建立(平安寿险新单中,死差+费差占比高达66%),中小保险公司弯道超车的阀门基本关闭,无论监管环境还是行业环境,以及已经正式开始实施的偿二代,都将持续利于龙头险企跑赢行业,建立更为强大的优势。而从二级市场估值的角度看,上市险企P/EV估值仍在历史底部,我们确定性看好保险板块的投资机会。

更为重要的是,保险可能是金融行业中同质化程度最低的子领域,我们后面的分析也试图在厘清行业逻辑的同时,对各家险企业务质量进行对比,优中选优。

寿险:承保端加速回归保障。

寿险公司的差异化主要体现在承保端,承保端的差异又可以在产品类型和渠道结构两个维度进行区分,而新业务价值率则是作为结果性指标对各险企的价值创造能力进行度量。一般而言,新业务价值率越高,意味着寿险公司保单资金的真实成本越低,反之则保单资金成本越高。

A:产品类型:保障保单盈利性最好。

长期保障保单的利润率远高于其他保单类型。虽然行业一直有“保障保单具有更高新业务价值率”的认识,但一直未有较为确定的数据支撑。中国平安在其2016年报中详细披露了各保单类型的新业务价值率情况,其中“长期保障型”保单新业务价值率高达82.9%,大幅领先于其他产品类型,价值率排名第2至第6位的分别为:电网及其他销售渠道、长交储蓄型、短期险、短交储蓄型、银保渠道,新业务价值率分别为:43%、31%、27.2%、15.3%和2.8%。以中国平安2016年报数据看,新业务价值率最高的长期保障型保单以33.63%的首年保费占比,贡献了74.50%的新业务价值量,是平安寿险业务质量大幅领先行业的核心因素。

保障类业务已成为上市险企价值增长的主要驱动力。保障产品相对于理财型产品而言,保险公司更能体现其“品牌溢价”,龙头寿险公司具备先天优势。从四家上市险企2016年报信息看,均在保障保单上实现了高速增长,成为推动新单价值增长超预期的关键因素。得益于目前的监管环境(万能险强监管态势以及“保险姓保”理念的深化)和行业环境(保单预定利率成本明显下降),龙头险企保障类业务的开展迎来最好时代。我们将四家上市险企在保障类产品上的信息汇总如下:

1)中国平安:2016年增量价值的89%由保障保单驱动。公司2016年新业务价值较上年增加123.85亿元,其中长期保障型保单价值量较上年增加110.36亿元,占新业务价值增量的89%,而该部分的新业务价值率高达82.9%;

2)中国太保:传统险和长期健康险保费收入同比增71.3%。公司坚持风险保障型和长期储蓄型保单双导向,2016年保费收入1373.62亿元,同比增长26.5%,其中价值率更高的传统型保单保费收入(含长期健康险)407.25亿元,同比增长71.3%,明显高于分红险、万能险、短期险13.3%、5.0%和20.5%的保费收入增速。而以2017年以来的数据看,太保长期保障型保单以36.4%的年化保费占比,贡献了公司73.3%的新业务价值;

3)新华保险:发力健康险,产品结构大幅优化。新华保险2016年保费收入1125.6亿元,同比增长0.6%,但产品结构大幅优化,其中健康险保费收入235.09亿元,同比增速42.3%,是增长最快的产品子类型,而健康险的新业务价值率普遍高于50%,其主打产品“健康无忧”全年保费收入65亿元,2017年目标100亿以上(以上为新华保险年报发布会公开信息);

4)中国人寿:健康险保费收入同比增速领先其他版块。中国人寿2016保费收入4304.98亿元,同比增长18%,其中健康险业务保费收入540.1亿元,同比增速28%,高于其他业务板块增速。