行业整合加快;国企改革提速;估值分化。

鉴于2017年房地产行业面临新一轮的政策推动型下行周期,我们预计行业整合将会加快:(1) 随着2015年以来领先开发商在土地收购市场集中度的大幅上升,他们的市场份额将加速扩张;(2) 随着国企改革提速,国有房地产企业当中存在更多的并购机会。然而,过去六个月中一级市场并购交易和开发商股票之间的估值差异扩大。我们研究范围内开发商的2017年预期市净率均值为1.0倍,而近期并购交易隐含的市净率为1.8倍(我们在去年6月份推出并购估值框架时为1.0倍)。我们认为隐含市净率的上升主要归因于2015年下半年以来房价快速上涨和公开土地拍卖竞争激烈带动地价大幅上升,尤其是在大城市。

调整对三只股票的并购估值。

对研究范围内开发商计入1.8倍的新并购估值并重新评估并购潜力后,我们将保利置业H/绿城中国的目标价格上调45%/9%至4.2港元/7.6港元,并将中海宏洋的目标价格3.7港元保持不变(见正文图表18)。

将保利置业H 评级上调至买入,上行空间35%我们将保利置业H 评级从中性上调至买入,因为基于保利置业H 与保利地产A 的潜在重组我们认为目前该股是研究范围内最有可能的并购对象。虽然我们对此项交易的可能性不予置评,但我们认为倘若进行重组则可能推动保利置业H 股估值重估,因为该股当前估值较低,2017年预期市净率为0.5倍,而并购交易隐含市净率为1.8倍。鉴于保利置业70%的土地储备位于一二线城市而且是在2013年之前收购的,我们估算其土地储备的盯市价值将上升50%;我们看到该股当前股价较重估价值大幅折让73%。

看好低估值的龙头股和具有估值重估机会的小盘股。

我们预计,随着行业整合和国企改革加速,领先开发商(中国海外/保利地产A,均位于强力买入名单)的市场领先地位将得以巩固、估值将从低点反弹。我们还预计,随着经营状况扭转的可预见性改善或潜在并购推动资产升值,小盘股(中海宏洋,强力买入;保利置业H,买入)当前较并购隐含估值的大幅折让将出现估值重估。