2016年7月下旬，传统旺季“金九银十”到来前夕，极低钢材库存再次让投资者蠢蠢欲动。唐山园博会限产以及突发的苏北环保风暴共同发力，将期螺价格推向高潮。尽管大周期地产销售投资数据已经回落，但市场更关注的是眼前的产业逻辑。铁矿主力合约迟迟不肯换月，持仓远高于去年同期，也给市场提供了无限遐想。

多空斗法 产业矛盾是当前市场关注焦点

总体来说，黑色产业商品价格处于产业中周期“牛尾”，宏观大周期“熊头”的过渡阶段。在低库存和旺季需求的刺激下，钢矿价格有望在9-10月份旺季创全年次高点，但在供应充裕和预期转淡的限制下难以突破4月高点。

随着合约换月，近远月合约走势有望分化。近月合约体现产业逻辑与持仓结构博弈，远月合约更多受宏观预期主导，多近空远依然是不错的对冲策略。

短期内反弹尚未出现终结信号

6月中旬至今启动的淡季反弹行情仍看不到终结信号，市场成交符合淡季特点且运行较平稳。钢厂当前的运营模式暂时不支持反弹终结但却是左右行情的关键，市场偏乐观情绪仍在。再加上产能越高市场预期政策去产能的强度越大，所以短期看反弹终结暂无信号。

从近期大商所、招商期货组织的对华南五大钢厂的调研结果来看，华南五大钢厂运营情况各有千秋，需求和社会库存情况如下：

华南A厂

目前社会库存偏低，且仓库旧货死库存多，实际可利用库存比统计数据更低。但目前珠三角钢厂螺纹直送比例达50%以上，社会库存重要性低于往年，应结合钢厂库存以及钢厂实际生产能力观察。

但同行贸易商反应：热轧普卷需要在仓库二次加工（开平、分条），热卷需要保持一定的社会库存。目前乐从热卷库存37.7万吨，春节后69万吨，6月初28万吨，去年同期70-80万吨。目前库存难以供应9-10月旺季。目前热卷贸易商积极备货，部分钢厂协议量外资源被热抢，但备货情绪不及3-4月份。贸易商愿意拿与市场平价资源或者等市场回调买入，并不愿意倒挂高价拿货。但在3-4月时，有资源就被抢走。产业对9-10月需求谨慎乐观。

华南B厂

对9-10月市场有期待，但上涨势能弱于3-4月。春节后社会库存是全年最高点，钢厂、贸易商手上有库存，反而拉涨意愿较强。目前粗钢产量处于高位，钢厂利润丰厚，供给侧改革在钢铁行业执行力度远远不及煤炭行业，尤其华南地区几乎没有影响。

华南地区港口没有铁矿现货市场，钢厂可选择的铁矿不多，难以通过调节入炉品位调整产量。而且频繁调整入炉品位影响铁水稳定性，只有生产带钢、螺线、普碳热卷的钢厂才会如此操作。

除了关注高炉产能利用率，更应该关注电炉产量。电炉钢产量约8000-10000万吨，对利润十分灵敏，约500度电生产一吨钢。如果有300以上利润，会使用“波峰价”电，生产时间从12小时延长至18小时，约增加50%供给。例如今年3-4月高炉开工率未创新高，但粗钢产量创新高，与电炉钢厂常年扭亏增产有关。

3-4月现货拉动期货涨价，期货始终处于贴水状态。但6-7月上涨更多体现为旺季预期，现货始终处于被动跟随，期货升水状态。总体对9-10月份保持谨慎乐观态度。

华南C厂

目前有10万吨/月的钢坯运回上海本部。钢材产品主要有汽车板、家电板、硅钢、厚板、船板等。热轧线和冷轧线宽度均为全国最大，汽车板市场占有率达50%，订货交货期1个月，处于供不应求无库存状态。

该厂自有30万吨码头，14个泊位，原料由140m皮带传送进厂。原料采购与钢材销售由总部统一安排，销售季度定价，每月发布。铁矿保持3周正常库存，几乎不赌市场。

华南D厂

700万吨产能，螺纹与高线各占一半。自有资金建厂，无银行信贷压力。250万吨焦化产能，外购焦炭3万吨/月。

目前钢材零库存，春节后积累库存15万吨，3-4月全部消化。港口现货贸易矿比例不到5%，钢厂被迫大幅提高自有库存，铁矿库存高达2个月（厂内+港口+海漂）。

9-10月份需求难以有爆发式增长，价格再创新高难度大。钢厂生产弹性大，多数未达产，供应仍有增加的能力，9-10不大可能出现供不应求情况。不应仅关注低库存现象，要理解产业运营模式的新变化。

华南E厂

地处内陆，铁矿、焦煤等原材料全部进口。港杂+火运进厂成本约130-140元/吨。铁矿石进口粉矿为主，块矿10%，无长协矿，全部固定价，择时采购。焦煤进口澳洲煤，贵州煤为辅。华南港口几乎没有贸易矿，铁矿石厂内+港口库存20天。

厂内几乎没有钢材库存，产销率几乎100%，交货周期15-30天。偶尔市场不好的时候留钢坯库存。销售区域广西占40%，广东30%，云贵10-20%。广西直送比例占50%。

很少主动减产，2015年也一直满产。两广产能有缺口，钢材几乎不愁卖，只是价格高低的问题。轧材能力大于炼钢能力，哪个品种效益好就生产哪个。

长周期来看，西南地区房地产饱和，基建仍有较大空间。短期认为9-10月价格难以创新高，对后市谨慎乐观。

产业确认进行时，群体疯狂尚言早

对于大部分市场定价的工业品，需求是最关键的自变量，供给、库存、预期被动跟随需求变化。供给短期波动大，市场短期会因为环保限产等政策导致供给收缩、价格上涨。

供需决定价格方向，库存和预期决定价格波动率。在极端行情，价格和需求会形成正反馈，直到有外力打破这种惯性。

2016年上半年的反弹行情，市场经历了供需缺口→价格触底→产业怀疑→产业确认→群体疯狂→泡沫破灭的经典周期轮回。从价格触底到泡沫破灭经历了5个月，是人性由恐惧转向贪婪的过程。

现在，市场再度进入“产业确认”的阶段，I1609合约空单被动减仓可能带动新一轮的“群体疯狂”。

现货价格“不好跌”

分析师表示，钢厂根据当前盈利水平和订单状态，有节奏地控制货源，根据订单倾向利润较高的产品，再加上手中订单在握，变相控制向贸易商的放货量和延长发货周期，影响社会库存规模。加之低水平的社会库存，库存不大和货源相对紧张左右市场情绪。因此，当前现货状态“不好跌”，而资金拉动期货价格中，每次下跌或者回调都很难跌破MA20的产业逻辑。同样，一旦跌破市场心理也将发生巨大改变。

长周期来看，2016年中国大宗商品反弹源于房地产弱反弹周期，但地产销售和地产投资的改善已经同步在4-6月大幅放缓，并有望在三季度再次转负，宏观大周期“熊尾”初显。

但目前市场更关注产业中周期，下游“金九银十”旺季需求，以及期货合约小周期，I1609持仓交割问题。目前低库存和环保限产背景下，产业普遍对“金九银十”旺季有小期待，对于不倒挂的钢厂锁价资源，贸易商采购热情较高。

铁矿石I1609合约接近交割，但目前持仓远远大于历史合约同期，迟迟不肯换月。近月在持仓结构上博弈激烈。8月初合约持仓约100万手，单边5000万吨。从铁矿交割历史来看，50万吨实际交割比较正常，目前99%持仓为虚盘。在I1609没有大幅升水的背景下，钢厂和大贸易商交割意愿并不强，且目前钢厂利润丰厚，需求处于旺季，多头接货销售并不困难，钱比货多，博弈结构有利于多头。

铁矿的持仓结构可能导致I1609再次出现强烈上涨修复基差行情，伴随现货进入旺季，期现同涨有望将市场情绪推向高点，最终再次出现“群体疯狂”。