凯利泰(300326)：聚焦高值耗材布局骨科+心血管领域

事件评论

打造高值耗材平台型企业，初步完成骨科和心血管领域布局：公司定位于医疗器械高值耗材领域，以脊柱微创手术耗材起家，先后进入骨科创伤(艾迪尔)、骨科关节(经纬医疗)、运动医学(代理方润医疗产品)、心血管支架(易生科技)，初步实现了对高值耗材里市场规模最大的骨科和心血管的布局。整合完成后，公司形成了脊柱微创手术耗材、骨科创伤耗材、心血管支架耗材三大业务板块，大约各占收入的1/3，消除了公司原来产品种类单一的风险，三驾马车并驾齐驱拉动公司发展。

骨科双品牌战略助力开拓各级医院，充分实现协同效应：公司今年实现对艾迪尔的全资控股，正在进行产品注册、销售管理等方面的整合。艾迪尔着重于创伤领域，2015年收入1.49亿，增速约为21%。整合前，艾迪尔拥有200多家代理商和覆盖800多家医院，主要在基层医院市场；凯利泰拥有250多家代理商和覆盖1000多家医院，主要在二三级医院市场。整合后，通过渠道共享和双品牌注册，两个品牌的产品分别进入到对方所在的市场，可将双方的客户覆盖范围扩大一倍，有望实现更多销售。骨科国内市场150多亿，创伤产品的国产化率为55%-60%，脊柱和关节国产化率约为35%左右，进口替代市场空间大。两家公司整合后，成为国内规模前三的骨科公司，能显著提高公司竞争力，从小而散的骨科市场中抢得更多份额。

支架产品已进入全国主要医院，未来高速增长可期：公司从2013年到2016年分阶段收购易生科技直到全资控股，收购期间在公司的指导下，易生科技的经营管理水平大幅提高。支架产品生产成本降低了一半，生产工艺的提升解决了脱载率和涂层问题，产品具有更大竞争力。易生的支架已经进入全国所有重点医院，2015年收入达1.32亿，增速32%；月植入量达5000-5500根，相比2012年翻了约3倍。支架业务引入微创、吉威的销售团队，大幅增强销售实力，有望在低基数上继续维持高速增长。心脏支架类产品国产占比70%左右，进口替代空间已经不大，但我国支架年植入量在50万例以上，并且还在以每年10-20%的速度增长，公司有望争取一席之地。公司是国内最早开始可降解支架研发的企业，预计今年就可以进入临床试验，为业务长期增长奠定基础。

运动医学耗材有望成为下一个增长点：公司自2013年开始代理销售方润医疗的产品，介入运动医学领域。目前开始运动医学耗材的研发生产，涉及的产品包括：关节镜、关节镜下电动刨削工具、运动医学缝线(已上市)、人工韧带、带线锚钉等。美国的关节镜手术市场超过16亿美元，年手术量458万台，而我国目前每年的手术约为30万台，具有较大市场空间。我国运动医学领域的需求在不断增大，公司提前布局这一领域，将来有较大市场潜力。

维持“增持”评级：公司骨科双品牌策略助力开拓各级医院，支架产品以其更高的质量和更优秀的销售团队有望更上层楼。预计公司2016年、2017年、2018年EPS分别为0.46元、0.62元、0.80元，对应当前股价的PE分别为43x、32x、25x，维持“增持”评级。长江证券