要点

本周观点：政策性银行信贷大有可为

前三季度，政策性银行在稳定信贷总量、优化信贷结构方面，发挥了重要作用。监管通过一系列政策组合工具，促进了政策性银行信贷投放“脉冲式”增长。进入四季度，政策性银行在信贷投放方面，仍将大有可为。

一、四大工具引导政策性银行加大信贷投放，基本已完成全年信贷目标

一直以来，我国开发性、政策性银行的经营目标，是在“保本微利”基础上，重点支持商业性金融机构不能或不愿涉足的领域，追求长期经济利益和社会效益的统一。2008年以来，政策性银行共经历了四轮信贷扩张期，即2008年、2011年、2015年以及2020年，这些阶段都处于经济下行压力加大、信贷社融面临收缩、财政货币政策逆周期调节力度加大时期，需要开发性、政策性金融机构发挥更大作用。以上4年政策性银行分别新增人民币贷款分别为0.92、1.38、2.1、1.96万亿，占全部贷款比重分别为18.8%、18.5%、17.9%以及10%，均处于阶段性峰值水平。

今年以来，信贷供需矛盾突出，市场化需求低迷，开发性、政策性银行再度被委以重任，引导其持续加大信贷投放。相关政策包括：

①6月1日，国常会调增政策性银行8000亿信贷额度，增加金融支持基础设施建设。2021年末国开行、农发行和进出口银行人民币贷款余额分别较年初增加6500、5500、4500亿元，合计1.65万亿。根据财新网报道，8000亿新增额度在三家银行分配分别为：4000亿、3000亿和1000亿。

②6月29日国常会提出，通过发行金融债等筹资3000亿，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金或为专项债项目资本金搭桥。8月27日，农发行和国开行先后宣布完成全部900亿和2100亿资金投放。

③8月24日，国常会指出，在3000亿元政策性开发性金融工具已落到项目的基础上，再增加3000亿元以上额度。截至10月12日，媒体报道第二批已完成3743亿基金投放。

④8月末，央行指导国开行、农发行在现有贷款额度中集中安排2000亿保交楼专项借款。央行三季度货币政策例会也指出，“推动保交楼专项借款加快落地使用并视需要适当加大力度”。预估首批保交楼专项借款已全部拨付。

⑤根据人行公告，2022年9月，国开行、进出口行、农发行净新增抵押补充贷款（PSL）1082亿元。

在以上政策安排的助力下，今年政策性银行信贷投放节奏明显加快。数据显示：今年上半年，三家政策性银行新增人民币贷款合计1.51万亿，略低于2021年全年的1.65万亿；另据农发行披露，前三个季度新增人民币贷款9891亿，较2021年全年多增超过4000亿。基于此，我们预计前三个季度政策性银行新增人民币贷款达到2.3万亿以上，同比多增7000~8000亿，基本已提前一个季度投放完毕多增的信贷额度。

四季度，考虑到去年政策性银行信贷基数相对较低，今年在一揽子组合工具支持下，料政策性银行四季度信贷投放仍将维持较高强度，全年新增人民币贷款将明显突破2.5万亿，这可能会形成对4Q金融机构中长期贷款增长的显著拉动。占对公中长期贷款比重约25%左右，较2021年提升10个百分点。

二、四季度信贷具有可持续性，社融增速或走高并稳定

经历9月份的信贷“脉冲”后，市场对四季度信贷是否具有可持续性比较关注。我们认为，当前信贷政策的发力点主要在于基建、制造业和房地产：

1、基建领域信贷发力已基本形成共识，主要依靠6000亿+开发性金融工具形成的配套融资。开发性金融工具作为项目资本金的比重不超过50%，若按照专项债发行作为项目资本金的比例约10%-20%的要求，开发性金融工具理论上能够撬动10倍杠杆，即6万亿信贷。不过，考虑到季节性因素，项目开工建设力度会有所滞后，而信贷资需根据项目进度进行投放，假定今年四季度能够落地20-30%左右，即形成1.5万亿基建领域中长期贷款的增量贡献，这部分主要由政策性银行和大型银行提供配套融资。

2、制造业贷款维持较高景气度，预计四季度新增1万亿以上。今年以来，制造业贷款余额增速基本维持在20%以上，在所有对公领域里处于领先地位，且明显高于各项贷款11%左右的增速。9月末，监管要求21家全国性银行2022年制造业中长期贷款增速原则上不低于30%，在1-7月份新增1.7万亿基础上，8-12月新增1-1.5万亿制造业中长期贷款。根据目前项目报送力度和投放节奏，我们预估：全年度制造业贷款新增规模将达到5万亿以上，余额增速进一步提升至22%，同比多增超过2万亿。其中，制造业中长期贷款有望新增达到3.2万亿，增速或达到35%左右，增量占超过60%。四季度单季，制造业贷款新增1万亿以上，同比多增超过6000亿。

3、房地产信贷将明显改善。对于房地产政策，在2000亿保交房专项借款加速落地的基础上，监管要求国有大行四季度每家新增涉房类融资维持在1000亿以上，并在9月末先后放宽部分城市首套房利率下限、下调住房公积金贷款利率，以及换购住房的居民已缴纳的个人所得税予以退税优惠等。从投放进度看，2000亿专项借款预计在10月份全部落实到位，且国有大行需在四季度投放约5000~6000亿的涉房类融资，较二三季度显著改善，相比去年同期全部金融机构7700亿增量基本相当。

综合上述分析，今年四季度基建+制造业+房地产贷款有望合计增加3万亿。对公短贷+消费贷+信用卡+票据+非银贷款今年三季度合计新增2万亿，而去年四季度新增约0.88万亿。考虑到：a、部分银行仍将通过对公短贷冲量，满足狭义信贷考核要求；b、通过消费贷早偿按揭贷款的情况依然较为普遍；c、表内外票据均受控增长。四季度保守估计，上述贷款至少有1万亿的新增规模。

因此，四季度新增人民币贷款有望维持在4万亿，同比多增7000亿。全年新增贷款22万亿左右，比去年多增约2万亿。

对于社融增长，去年四季度政府债券合计净融资2.6万亿，具有高基数效应，今年10月份仍有5000亿专项债发行，若不考虑提前发行明年专项债，预计政府债券对社融数据会形成一定拖累。我们判断：四季度新增社融规模6.9万亿，同比多增3000亿以上，10月份社融增速约10.8%左右，为全年峰值，11-12月份会回落0.2个百分点左右，全年新增社融约34.6万亿，增速维持在10.6%左右。