事件：根据中国工程机械工业协会发布的数据，2019 年 11 月行业共销售各类挖掘机械产品 19316 台，同比增 21.66%。

房地产催生新增需求，全年销量大概率超 23 万台。我们认为本轮挖掘机周期中，新增需求主要靠房地产拉动。特别是 2017 年以来，新开工房屋面积的快速增加，施工房屋面积持续增长（2018 年房屋新开工面积 20.93 亿立方米，施工房屋面积 82.23 亿立方米，均为历史最高水平），意味着房地产整体土方作业量需求持续增长。截止 2019 年 10 月，房屋新开工和施工面积的累计同比增速分别为 10.0%和 9.0%，下半年出现恢复增长。与上轮周期不同，本轮周期中市场并未明显感受到需求侧有显著增长态势，2017 年以来三大投资中仅房地产出现加速。我们认为随着基建预期的好转，以及制造业投资复苏，挖掘机需求有望增加新的动能，全年销量大概率超过 23 万台。

存量更新逻辑延续，更新替代高峰将在 2020 年后到来。根据我们梳理的二手挖掘机存量样本数据，存量挖掘机平均开机小时数达到 8281 小时，开机小时数在 8000 以上的挖掘机占到存量的 50%。目前 2011 年出产的二手挖掘机平均开机小时数为 9417.25 个小时，我们以 11000 个小时作为存量挖掘机的平均淘汰极限，按照目前单台挖掘机工作强度为 1500 个小时/年计算，2011 年的二手挖掘机将在 2020 年中旬达到理论淘汰值。随着 2010-2012 年存量挖掘机逐步进入更换周期，我们认为本轮挖掘机复苏周期有望持续至 2021 年。

　国产龙头份额持续提升贯穿本轮周期，行业集中度将持续提升。自主品牌挖掘机的崛起是最近十余年行业变化的重要趋势，2009 年国产品牌行业占比仅有25.87%，目前国产挖掘机占比已经超过 60%，随着三一、徐工等国产品牌的崛起，日系、韩系品牌份额被大幅压缩。根据我们测算，小松（平均开机小时数达到 10009）、日立（平均开机小时数达到 9974）、斗山（平均开机小时数达到 9404）等日韩品牌存量挖掘机开机小时数显著高于国产品牌。国产挖掘机品牌具备较大服务和产品优势，未来市占率有望继续提升。目前工程机械整体估值在历史低位，我们认为，工程机械龙头标的目前仍具备估值和业绩弹性，板块资产负债表持续改善，现金流和营业周期明显好转，后续微观数据不悲观，仍有预期修复空间。

投资策略：我们认为工程机械和液压零部件龙头企业仍具备投资价值，推荐三一重工、恒立液压、艾迪精密，建议关注徐工机械。