本篇报告分析了镁行业供需状况，及供需发生变化的原因。上调对行业的投资评级至“推荐”。

行业盈利能力大幅好转。根据我们的测算，原镁盈利能力从年初的单吨亏损1000元到目前盈利接近3500元，盈利能力大幅改善，仍有大幅提升的可能性。

产能高度集中在陕西，产量大幅下降21%。2017年我国镁产量102万吨，占到全球的86%。我国的产量变化基本代表的全球的变化。我国镁产量55%集中陕西境内，尤其是府谷地区。产能从2011年的158万吨，逐步收缩到2017年的138万吨，下降了13%。预计2018年继续将有大量产能退出。2018年1-6月份我国镁产量下降21%。产量基本代表了行业的有效产能。但仍被官方定义为产能过剩行业，产能利用率74%。

环保成为行业产能、产量增长不可逾越的壁垒。我国原镁冶炼约有80多家公司，前10名市占率32%，最大公司为云海金属，市占率8%。产能高度分散，且几乎全为民营企业。镁冶炼高能耗，产生大量废气废渣，2011年已被发改委列入限制类名单，新建产能审批通过概率低。镁冶炼受环保和“去杠杆”影响深重。山西运城闻喜县（产能占比20%），地处渭汾平原，2018年被生态环境部纳入《2018-2019年蓝天保卫战重点区域强化督查方案》的重点区域。陕西府谷地区采用兰炭-硅铁-镁冶炼产业链，环保形式更加严峻，环保政策执行趋严，对镁冶炼潜在影响重大。

镁需求端增长潜力巨大。国内需求有：镁合金（终端在汽车和3C）、占比34%；铝合金占比32%；金属还原占比12%；炼钢脱硫10%和球墨铸铁7%。2009年至今，镁行业需求复合增速10.4%，预计今年增长6.2%。新能源汽车轻量化需求强烈，镁合金推广加速。我国镁产量50%用于出口，海外镁主要应用于汽车轻量化领域，镁出口集中在欧洲（48%）、日韩（32%）和北美（16%）。预计海外终端需求增长2%左右。全球增速3%，对应镁需求增量约4万吨。

在淡季，去库存或已完成。终端需求缓慢增长（3%），供应大幅下降（20%），上游供应和终端需求或形成巨大缺口。2017年产业链中下游高景气，盈利好；大宗商品整体价格上涨，镁价受成本推动影响，形成价格上涨预期，且镁冶炼盈利持续恶化。在此背景下，镁中下游产业链完成补库存。2018年上半年，大宗商品整体下跌，国内中下游“去杠杆”，国外中下游受加息影响，中下游增长预期恶化，而镁价格独立于成本温和上涨。中下游对镁价上涨认可度较低，从而开启去库存模式。6月份之后，淡季，镁价格（包括行业利润）开始加速上涨，我们判断行业去库存或已完成。

供需两端开始催化，镁价上涨已在途中。冬季临近，大气环境形势严峻，督察组入驻，环保形势趋严。根据调研反馈，镁冶炼环保改造尚未完成（9月30日），部分企业甚至还未启动，镁冶炼增量较小。而下游进入旺季，9月份全球汽车产量环比增长21%，11月份环比9、10月份增长4%。10月份进入出口旺季，环比增长8%，12月份比9月份增长16%，考虑到时滞，9月份已经进入出口采购的旺季（欧洲夏休结束）。

镁和铝互为独立品种，在中期（2-3年）内，价格独立运行。

相关公司：云海金属，为行业龙头，公司形成了“白云石开采-原镁冶炼-镁合金熔炼-镁合金加工-镁合金回收”的完整镁产业链布局。公司原镁产能10万吨，预计今年原镁产量8万吨，未来两年有望满产；镁合金产能18万吨，镁价上涨提供业绩高弹性（镁价涨1000元/吨，理论可增加净利润0.6亿）。预计预计2018/2019/2020年净利润分别为2.89/3.52/3.97亿元，对应P/E15、13和11倍。