报告期内，该公司虽营收增长显著，但成本上升速度更快，由此造成净利不增反降。同时，其经营性现金流的不断下降恐亦成为上市阻碍

市场经济发展多年，许多与人们生活密切相关的事物都在悄然发生变化。比如环境卫生管理，它正由政府“一揽子”包办，逐步转变为政府购买服务的方式。

如此变化在促进环境卫生管理行业的发展的同时，也促使个别相关企业积极推动上市进程。侨银环保科技股份有限公司(下称侨银环保)就已有所动作。近日，该公司公布首发上市招股书，拟在深交所公开发行不超过4089万股新股，占发行后总股本比例不低于10%。保荐机构为民生证券。

主要从事城乡环境卫生一体化管理服务的侨银环保，具体业务涵盖城乡环卫保洁、生活垃圾处置、市政环卫工程和其他环卫服务。作为一家小型家族企业，该公司实际控制人为郭倍华、刘少云和韩丹，其中郭倍华与韩丹为母女关系，刘少云与韩丹为夫妻关系，三人通过直接和间接方式合计持有该公司发行前总股本的76.67%。

《投资时报》研究员注意到，侨银环保早期股权历史变迁颇具意味。公司前身霖泽园林于2001年11月设立，股东为刘少云、石青松二人，其中刘少云出资系郭倍华提供，由前者代为持股。其后8年，郭倍华两次增资，皆由刘少云代持。直至2009年10月，刘少云将其持有的侨银环保1000万元出资额转让给郭倍华，双方才解除股权代持关系。

然而在2012年11月，刘少云向该公司注资1540万元，持股比例为38.5%。次年，刘又将这部分股权转让给郭倍华代为持有，最后这部分股权又被转入刘少云的配偶韩丹手中。直至2015年12月，郭倍华、刘少云之间的股权代持关系才全部解除。

繁杂的股权关系之外，《投资时报》研究员发现，该公司虽然营收实现较好增长，但成本增长更快，导致净利不增反降。同时，其经营性现金流的不断下降以及公积金问题也恐成为上市阻碍。

业绩不甚乐观

近几年环卫管理市场容量不断释放，招股书数据显示，2015年到2016年国内环卫领域，年服务金额超千万的新签环卫市场化项从256个升至540个，且涌现了12个合同金额超过10亿元的新签环卫一体化项目。而2017年上半年，超千万新签环卫市场化项目就达324个，超10亿元的新签环卫一体化项目已达11个。

在此大潮下，侨银环保的营收业绩也有所增长。2015年至2017年(下称报告期)，该公司营业收入分别为5.26亿元、8.62亿元、11.87亿元，年均复合增长率为50.17%。

但是，从净利润来看，其增长势头明显趋缓。招股书显示，报告期内该公司净利润分别为5366.36万元、9880.34万元和9813.01万元。可以看出自2016年实现利润骤增后，2017年其净利润增长已出现下降。

而这还是建立在税收优惠持续上升的基础上。报告期内，侨银环保所获税收优惠分别为1969.31万元、1709.86万元和3071.32万元，占利润总额的比例分别为33.05%、14.93%和29.63%。其中，受益于国家对微利企业的保护，2017年侨银环保所享受的税收优惠较2016年更高，但其同期净利润不增反降。

为何会出现如此反差？《投资时报》研究员注意到，这与其营业成本增速高于营收增速不无关系。报告期内，侨银环保营业成本分别为4.67亿元、7.53亿元、10.83亿元，年均复合增长率为52.27%。

同时，报告期内，该公司主营业务毛利率分别为28.22%、21.72%和18.28%，整体呈下降趋势。招股书中解释称，毛利率下降是受营改增、人工成本上升、车船使用费和折旧及摊销上升等因素的影响。

不过，从行业平均数据来看，同期行业可比上市公司的平均毛利率分别为26.97%、23.42%和20.22%。由此可见，侨银环保的毛利率下滑幅度较行业趋势更大。

经营性现金流持续下降

招股书显示，报告期内侨银环保经营性现金流分别为9096.51万元、5872.87万元和-7981.69万元，呈现持续下降的现象，特别是2017年甚至为负值，且同比下降235.91%。

结合净利润，《投资时报》研究员计算出其经营性现金流与净利润的比值分别为1.7、0.59、-0.81，盈利质量可谓一落千丈。

细看经营活动产生的现金流量科目，《投资时报》研究员发现，其中2016年至2017年，该公司购买商品、接受劳务支付的现金从1.44亿元增至2.39亿元，增长近一倍，支付给职工以及为职工支付的现金也增长近2亿元。

侨银环保解释称，公司经营活动产生的现金流量净额增加主要原因是应收账款余额、履约保证金余额和投标保证金余额有所增加。

公积金缴存风险

此外，侨银环保或存在未为全部符合条件的职工购买社会保险和住房公积金的情形，也因此存在被相关政府部门要求补缴社会保险和住房公积金或因此遭受处罚的风险。

招股书显示，截至2017年12月31日，该公司城镇户籍全日制劳动用工合计3885人，其中已购买住房公积金的人数为2867人，占比73.80%。但是对农村户籍员工住房公积金覆盖率是多少，侨银环保未做披露。

公司解释称，由于农村户籍员工比例高，一线作业员工收入较低，且部分农村户籍员工已在户籍地缴纳“新农合”和“新农保”，因此农村户籍员工缴纳城镇职工社保的意愿较低。

同时，侨银环保也披露了多个住房公积金管理部门出具的证明以及大股东对相关风险的兜底承诺。不过，其并未披露若进行补缴对当前利润可能造成的影响。

专业人士就此向《投资时报》指出，虽然对于劳动密集型企业来说，这类问题比较常见，但社保和公积金问题也是公司保证职工权益、履行社会责任的重要体现，而公众公司更应该是其他公司的表率。这位人士透露，监管部门也会对拟上市公司的社保和公积金缴存，以及其他税收、职工权益保证等问题进行重点关注。事实上，2017年拟上市的国策环保就曾因为公积金等相关规范性问题折戟，侨银环保能否幸运过关尚未可知。