由于端午假期，上周沪深A股市场只有3个交易日，周三受利好政策刺激跳空高开，之后逐步震荡回落，周五探底回稳，3100点失而复得。截至上周五收盘，上证综指收报3105.54点，一周累计下跌0.15%；深成指收报9794.89点，一周累计下跌0.65%；创业板收报1745.93点，一周累计下跌0.78%，盘中创出2015年3月以来的调整新低。

行业板块方面：房地产板块上周领涨市场，银行板块仍有不错表现，家电、食品饮料、医药等大消费行业也相对抗跌；有色、钢铁、建材等强周期板块则继续回调，TMT行业持续低迷。

中信证券：

预计6月中旬银行业自查基本完成后监管推进路径会趋于缓和。因此，利率短期上行空间有限，市场预期也会有一定修复，6月份市场风险并不大。

华创证券：

从微观指标来看，目前市场情绪与量能指标普遍在低位企稳，市场已经出现下跌衰竭信号，体现了市场在自发不断地抵抗和消耗下跌动能过程中，反弹的风险收益比正在逐步提升。

招商证券：

6月中旬之前，市场仍将关注流动性波动和监管政策，大盘可能继续弱势整理；6月中旬前后，银行自查接近完成，对于今年半年度MPA考核的准备也逐步结束，流动性有望边际改善，市场或迎来情绪改善窗口。

银河证券：

短期来看，金融监管叠加企业盈利回落、利率上行影响，市场很难全面上行，市场结构将持续分化。继续推荐以白电、白酒、医药、电子为代表的白马龙头以及低估值、低配置的大金融板块。

国信证券：

连续3个月收阴之后短期市场回落态势可能减缓，但市场整体依然疲弱，将以弱势震荡为主。上证综指短期可能围绕3080点上下50点震荡，创业板指可能继续阴跌，反弹大致上将受制于20日均线。

德邦证券：

目前市场依旧是存量博弈格局，短期市场调整态势还将继续。操作上，短线可轻仓关注低位放量的中小盘股和最近加入的雄安新区概念。

海通证券

再次开启多头思维 进入中期行情准备期

一、震荡市演绎结构分化，再次进入中期行情准备期

震荡市有涨有跌，结构性差异明显。拉长时间看，上证综指自2638点以来实际上是非牛非熊的震荡市。震荡市的特征是结构分化，主要体现在两个方面：一方面是指数表现分化。自2016年1月底以来，上证50、万得全A、上证综指、中小板指、创业板指分别上涨21%、16%、13%、4%、-10%。另一方面，个股之间“二八”分化特征显著。2638点以来剔除新股后有50%的个股上涨，整体涨跌幅中位数为0.2%。4月份以来在调整过程中市场结构性差异也非常明显，从指数表现看，3月末以来创业板指最大跌幅为12%，上证综指最大跌幅为8.5%，沪深300最大跌幅为6.1%；从个股表现看，40亿元以下小市值公司最大下跌幅度平均在30%左右，40亿-100亿元市值区间的公司最大下跌幅度平均为24%，而500亿元以上市值公司平均跌幅不超过9%。

逐步进入中期行情准备期，市场风险偏好有望提升。5月底开始IPO节奏有所放缓，核发IPO批文家数从之前每周10家降至7家，上周又进一步降至4家。此外，5月27日证监会发布了减持新规，这些均有利于改善资金面上的微观供求关系。当然，投资者对6月份这个季节性节点的资金面情况仍有所担忧。我们推断，6月份可能是一个否极泰来的转折期，后市将逐步进入中期行情准备期。就金融监管而言，最近的政策措施已经表明了加强监管与市场稳定之间可以相辅相成；就资金利率而言，目前10年期国债收益率为3.67%，处于历史中等偏高水平。而历史走势显示，6月份是非常典型的资金面阶段性紧张窗口，之后利率将有所回落。此外，二季度企业盈利数据将在7-8月公布，预计上市公司半年报净利润同比增长18%，企业盈利保持高增长态势有望确认。目前以全部A股PE倒数减去10年期国债收益率为代表的风险溢价为1.53%，2005年以来均值为1.56%，显示市场风险偏好处于2005年以来的均值水平。随着下半年国企改革等政策措施的不断落地，市场风险偏好有望提升。

二、业绩为王，重视国企改革主题

业绩为王，市场抱团消费龙头与白马成长股。今年以来“二八”甚至“一九”现象较为突出，即消费龙头和白马成长股表现优异。这本质上仍是震荡市特征，牛市中市场偏好高估值、高成长，而震荡市中市场更偏好估值合理、业绩稳定增长的个股。从估值和涨幅关系来看，在2015年上半年的牛市中高估值个股表现更佳，30倍PE以上的个股涨幅中位数在124%左右，而10倍PE以下的个股涨幅中位数仅33%；自上证综指2638点以来，10倍PE以下的个股涨跌幅中位数为20%，20倍PE以下的个股涨跌幅中位数为17%，20-50倍PE的个股涨跌幅中位数在5%-7%之间，而50倍PE以上的个股涨跌幅中位数仅为-6%，显然震荡市中估值合理、业绩稳健增长的个股表现更佳。2016年1月底以来，市场抱团消费龙头与白马成长股，核心源于相关公司业绩持续增长，且盈利与估值匹配度较高。

从投资者结构变化和市场交易情况看资金聚集方向，目前应重视国企改革主题。2016年1月底至今整体上存量资金稳定，结构上一般投资者资金占比下降，机构投资者占比上升。从2016年初到2017年一季度，剔除法人股后A股自由流通市值中一般投资者占比从63.8%降至60.2%，机构投资者占比从28.5%升至32.7%。另外，机构投资者中注重绝对收益的资金占比上升尤为显著，注重绝对收益(包括保险、公募基金专户、私募等)与注重相对收益的资金规模(股票型和混合型基金)比例从2016年初的16:10上升到2017年一季度的23:10。可见，2016年1月底以来的边际增量资金主要是注重绝对收益的资金，而他们的投资风格更偏重价值。此外，市场交易“阻力”可以用机构配置比例、涨跌幅、交易占比等几个指标来衡量。2016年初基金重仓股中白酒、家电板块的占比为1.3%、2.9%，都处于历史低位，交易占比只有1.5%、0.5%，而目前已升至2.4%、1.1%；最近一个月金融股表现强势，除了估值较低因素外，另外一个因素是基金重仓股中金融板块占比处于历史较低水平，目前银行、非银板块的成交金额占比已从前期最低的1.8%、2.4%回升至3.6%、4.1%。以此来看，投资者应重视国企改革主题：一方面，国企改革主题已进入相关政策再次加力的推进期；另一方面，今年年初以来国企改革指数下跌了12%，且目前国企改革指数成交额占比只有0.4%，处于历史低位。

三、应对策略：再次开启多头思维

迎来中期行情准备期，再次开启多头思维。参考2010年、2012年、2013年、2016年的震荡市经验，一年一般会有两波机会——上半年一次，下半年一次，年中出现波折。今年市场在1月下旬至4月初迎来一波上涨行情，4月后进入年中调整期，至今上证综指最大跌幅、个股最大跌幅中位数分别为8.5%、18.5%。从个股来看，跌幅已经较为可观，2010年、2012年、2013年、2016年震荡市回调阶段的个股最大跌幅中位数分别为29%、26%、21%、16%。此外，6月份之后利率将有所回落、企业盈利高增长态势有望确认、国企改革尤其是混改突破可期，着眼未来一个季度，将是中期行情的准备期，市场将再次开启多头思维。配置方面，建议持有消费白马和金融，重视国企改革主题以及超跌的真成长个股。

申万宏源

强化稳中求进预期 逐步夯实底部区域

减持新规、IPO缩量等政策组合再次强化稳中求进预期。我们不应孤立地分析减持新规对市场的影响，而是要看到减持新规、IPO缩量等是一个政策组合，目的是夯实稳中求进的市场预期。上周IPO批文进一步缩减至4家，确认了稳中求进的市场预期；而创业投资基金所持股份锁定期的政策调整，也凸显了稳中求进预期。

利率倒挂非小事，逐步夯实底部区域仍是A股市场主旋律。继1年期SHIBOR利率高于1年期贷款基准利率，1年期AAA级信用债收益率高于同期限贷款基准利率之后，上周又出现了5年期AAA级中票收益率高于同期限贷款基准利率的情况。我们认为，金融去杠杆的一个重要“底线”是实体经济的融资成本不能持续上行。需要强调的是，我们的这种认识有别于“底线”是GDP增速不能跌破6.5%的市场普遍认识。我们认为，中国经济依然体现出了较强的韧性，中短期经济增速挑战下限概率并不高，而实体经济融资成本的上行也未必会立刻体现为融资金额的下行，进而对经济增长的影响会有一定滞后。因为企业部门对于负债“量”的需求相对刚性，为此愿意阶段性承受“价”的冲击。回顾同业存单的发展历史，我们看到高收益同业存单的规模之所以能够快速扩张，也是因为银行为了扩张规模对负债存在刚性需求，从而在应对银行间流动性收紧过程中被迫接受了高成本短久期的负债。但实体经济一旦出现类似情况，产生的问题只会比商业银行体系更严重，所以利率倒挂绝非小事，也足以影响金融去杠杆进程，“底线”隐约出现。我们认为，金融去杠杆的最终形态并非“缩表”，而是“债务置换”，因此，A股市场逐步夯实底部区域仍将是主旋律。

边际改善触发创业板市场超跌反弹，坚守景气和拐点方向。IPO缩量、减持新规对于创业板市场构成边际改善因素。此外，有关风格变化的量化指标也提示，目前创业板市场相对收益处于高性价比区域，因此，短期创业板市场的超跌反弹走势仍有延续空间。但我们依然强调，创业板行情系统性归来仍需耐心等待，短期创业板市场出现反转行情的概率不大。另外，超跌的军工板块现阶段相对创业板指可能是高beta资产。底仓配置建议坚守景气和拐点方向，继续推荐国际工程承包板块、超跌的股份制银行股，以及火电、环保、新能源汽车上游、电子和航空板块的投资机会。

中金公司

更多积极信号在显现

端午小长假期间证监会出台了减持新规并减缓了新股发行节奏，海外主要市场也是涨多跌少，但A股市场在节后的表现却较为平淡，成交也继续疲软不振，上周最后一个交易日全市场成交金额3400亿元，为最近四个月以来的最低值，表明市场情绪依然低迷。上周末监管层继续放缓新股发行节奏，在此前每周10家左右获得IPO批文降至7家基础上，上周再度降至4家。同时还调整了创业投资基金的锁定期安排，将部分情形下创业投资基金的36个月锁定期缩短为12个月。我们认为，新股发行节奏的放缓以及对创业投资基金持股锁定期的修改都是积极变化。

近期人民币汇率走强超出了市场预期，这一方面可能与美元走弱等有关，但也在一定程度上反映了海外市场对中国经济的看法在改善。

此外，在目前国内经济环境相对平稳、通胀水平不高情况下，流动性维持较长时间偏紧状态的可能性不高。而欧美经济和海外市场环境对A股市场的影响也整体偏积极。

考虑到目前A股市场的估值风险已经有很大程度释放，短期市场有望重拾升势，投资者对中长期市场表现不必悲观。从风格来看，近期市场分化鲜明，大盘表现好于小盘。预计随着短期中小成长股与大盘蓝筹板块的估值水平快速收敛，中期市场风格有望由目前的“大胜小”逐步切换至“大小相持”甚至“小略胜大”格局，建议继续持有金融和大消费，低吸优质成长。

湘财证券

市场情绪有望不断回暖

随着市场情绪的不断回暖，市场将重返牛熊线。

第一，减持新规初见成效。减持新规实施后竞价交易减持金额下降了67%，大宗交易额日均下降35%。减持新规客观上平缓了股市供给端的抛售压力，有效打击了低价增发高位套现的资本运作模式，对市场形成利好。

第二，IPO发行减速显示积极的政策信号。上周证监会核发了4家企业的IPO批文，前一周是7家，之前则每周保持在10家左右，对市场来说这显然是积极的政策信号。虽然IPO有利于企业直接融资，也有利于A股市场的长期健康发展，但阶段性减速则有利于稳定投资者预期。

第三，资金面上有望迎来A股被纳入MSCI后的海外增量资金。A股在6月20日有望被纳入MSCI指数，据测算，A股若被纳入MSCI指数，未来五年估计将为A股市场带来2100亿美元的增量资金。继养老金入市后A股市场有望迎来又一机构投资者增量资金的介入，除了在资金面上形成利好以外，更重要的意义在于有利于改善A股市场的投资者结构，进一步增加机构投资者的比重。

第四，市场情绪有望不断回暖。金融去杠杆通过流动性传导对A股市场的影响陆续被市场消化，市场情绪有望不断回暖。

第五、技术面上，上证综指在3000点附近、创业板指在1750点附近均形成了阶段性底部。维持未来市场将在大盘蓝筹带动下重返牛熊线的判断，预计本周上证综指波动区间为3080-3180点。

东北证券

有望在6月份结束调整

上周两市日均成交额下降至3700亿元，周五单日成交额收缩至3400亿元，博弈/存量指标预计降至0.29附近。结算数据经常受到节日效应的影响，即节前机构与一般投资者的资金均倾向于流出市场，但此次端午假期前代表一般投资者的银证转账净流出895亿元，而机构群体却反常地净买入790亿元。对市场来讲，这将增大结算金的体量，尤其是节后伴随着一般投资者的资金回流，有望把市场底部的低量水平从目前的3200亿元提升至3400亿元附近。

A股市场自2016年下半年以来呈现低波动特征，以连续20日市场振幅均值来看，新的振幅波动区间运行在过去五年的波动区间下方。从季度振幅来看，A股市场的季度波动也被限制在一个窄幅区间内。造成这一现象的原因市场有多种解释，我们认为这是在存量资金规模逐渐下降过程中多种因素平衡下的结果。在存量资金博弈背景下，资金约束和情绪波动造成的投资者预期变化是市场运行的内部因素，经济、政策、监管等因素的外部变化是推动市场窄幅波动的外部因素。自去年A股市场进入窄幅波动态势以来，市场运行可以分拆为两个现象的叠加：一是两个月左右的扩张上行和缩量下行，显示了存量资金约束下市场在窄平衡状态下的运行节奏；二是主板指数在底部抬升中震荡上行，而中小创指数并无这一现象，我们认为这是经济、政策、监管等因素对市场风格的塑造。从这两种运行节奏的观察来看，窄平衡的波动特征指向自4月以来的市场调整，有望经历两个月左右后在6月份结束。

国泰君安

市场现“连环效应”

驱动力呈“分布式”

当前市场看不到系统性的向上驱动力。我国经济整体高速增长阶段已经过去，后续将维持温和态势；金融监管的目的是理顺金融系统的运行逻辑，目前或许仍然处于前半程。加上美国加息进程有望在6月份继续展开，我国的利率水平整体上是易上难下；市场风险偏好方面，相关改革举措不断推进，将有利于市场风险偏好的修复与提振。

美国货币正常化vs中国金融去杠杆。目前美国经济的复苏形势相对较好，美国居民、企业杠杆已经显著改善，而中国金融去杠杆仍处于初始阶段。随着中美继续推进各自的政策目标，一方面在经济好转窗口期预计都将有积极举措，另一方面，政策协调水平也会有所提高。

金融去杠杆vs实体融资成本。随着金融监管的推进，旧的运行模式产生的存量金融产品需要平稳兑付，新的运行模式的稳定尚需时日，进而可能对实体融资形成影响。目前资金市场上短期拆解利率和跨季资金利率走势出现背离，未来将以何种形式达到均衡有待观察，利率倒挂对于银行信贷的影响也仍有待观察。

资金波动vs价格信号释放。目前，对于金融去杠杆的具体形式、去杠杆所要达到的最终目标市场尚未形成明确认识。从资本市场来看，由于对金融去杠杆的具体目标缺乏一致预期，加上市场在交易过程中资金面上时有波动，相关价格信号必然由于潜在的忧虑情绪与交易抑制形成扭曲，从而对于市场风险偏好的修复也将会持续产生影响。

主动防御配置vs被动进攻投机。大盘蓝筹板块的“抱团”是当前市场显见的特征，然而预期过于集中的话又必然会形成泡沫，于是从主动防御配置逻辑出发，最后却形成了一个被动进攻的投机状态，而机构业绩排名压力则加剧了这种趋势。目前上证50/上证综指已经达到了0.8，处于历史相对高位，投资者不可避免地陷入了价值投资与价格投机的困境。

“连环效应”背景下，向上驱动力更多是“分布式”状态。以上四个环节实际上都是相互连接、相互影响的。在这样一种“连环”相扣状态下，系统性的趋势性向上力量的产生仍然需要时间。这种“连环”状态的松动或打开将是一个综合平衡结果，其过程必然是非线性的。在这样一种“连环”影响的市场格局中，后续市场的驱动力将更多的是“分布式”状态，市场机会也主要以结构性为主。在当前“龙马”行情特征下，积极方向的进一步演化将更可能向扩散与切换两个方向进行。扩散方面，将仍然围绕龙头白马股的进一步发掘；切换方面，重点在行业格局优化已经达到一定阶段，而行业景气度将迎来向好拐点的领域。

安信证券

市场仍需蛰伏

近期我们发现相当多的投资者仍然担心6月份可能出现流动性波动情况，为此我们梳理了目前投资者最关心的三类问题以及我们的看法：

问题一：政策利好频出，市场是否会反弹？短期来看，证监会不仅出台了减持新规，而且IPO数量也有所下降。这的确是积极信号，也有助于市场反弹，但我们一直认为当前市场的最大问题是投资者对利率攀升的担忧；

问题二：6月份资金面偏紧已是一致预期，还会是影响市场的关键因素吗？虽然市场普遍预计6月份的资金面偏紧，但利率上行的持续时间和幅度却并没有取得一致预期。我们认为，当前经济总体处在平稳状态，金融去杠杆仍在进行中，所以利率见顶回落逻辑目前来看难以成立。因此，对于A股市场来说我们倾向于选择“蛰伏”；

问题三：结构上，除了“漂亮50”外还有什么选择？“漂亮50”是全市场进行选择的一个结果，在宏观与制度环境没有显著变化情况下，后市不应轻言抱团“漂亮50”格局将趋向瓦解。而在当前的“蛰伏”期内，以消费与金融为主的“漂亮50”蓝筹股依然是投资者较好的选择。

总体而言，我们认为目前市场还处于“蛰伏”期，一旦流动性预期缓解，市场将有所“反击”。当前我们的基础配置仍以消费股为主，尤其是消费升级行业的龙头公司(白酒、零售、医药、旅游等)，同时建议重点配置部分金融股(保险、大银行、信托等).