从已经全部公布的四家上市保险公司2月保费公告观察，监管针对寿险产品的效应已经开始初步显露，寿险保费收入结构和公司间竞争格局形成分化，上市公司呈较强的复苏态势。我们将上述两层面的分化归因为过去一年以来，监管针对保险产品设置，保险资金投向和保险公司运营三方面均展开重拳规范。寿险保费收入结构方面，我们从今年开门红以来的行业数据及2月份的上市公司数据观察，1月寿险原保费开门红同比增速高达39.3%，理财类保险产品销售不振，同比下滑52.4%；从行业单月原保费/保户投资款新增交费核心比例观之，此轮万能险扩张的第一阶段即2015年四季度，该比值低至1.5,16年全年均值上行至2.0，而今年1月该比值已暴涨至7.73。公司间竞争格局方面，四家上市公1月原保费收入市占率与去年平行，但保护投资款新增缴费市占率由去年全年的23%上行至34%，同时在2月的寿险保费收入均维持了较高的同比增速，前2月累计同比增幅超过24%，我们总体判断监管重拳对上市公司的成本结构优化与市占率复苏均形成利好。

我们在过去一年间所预期的监管持续收紧，对行业的影响仍未充分暴露，预期新增负债收紧将推动下一步行业资产配置的收缩。我们仍坚持此前通过短期高现价产品形成负债，并以此投入权益资产的模式预期难以为继。在行业理财类保险产品销售剧烈下行并在行业内形成分化之后，相关公司下一步有可能逐量减少长期资产投资，即从此前密集举牌的权益标的中退出，以满足资产负债匹配要求。

我们仍坚持长期利率趋势向上将导致行业业绩在三季度左右出现转向。我们在年度策略报告《长期利率催化业绩拐点》中提出，长期利率处于由降息末期转向加息初期的拐点阶段，行业财报压力将持续到三季度前后，目前仍坚持该观点，核心驱动在于负债端保险责任准备金的补计提效应，750天移动平均线在未来半年可能仍有下行趋势，准备金计提要求更高，从而驱动净资产评估与净利润留存压力加大。

投资建议与投资标的。近期保费格局变动对上市保险公司影响偏利好，但对大量发行短期限高现价产品的部分中小保险公司，以及后者集中持有的权益标的形成潜在价格波动，维持行业看好评级。建议关注中国平安(601318，买入)、新华保险(601336，增持).

风险提示：

A股出现系统性下跌，对保险投资业绩形成负面影响。

十年期国债收益率若继续上行，将双向挤压保险公司资产和负债端价值评估。