事件描述

9月6日全球乳制品第171次拍卖完成:其中全脂奶粉价格2793美元/吨,环比上涨3.7%,脱脂奶粉价格2224美元/吨,环比上涨10%。继8.16全脂奶粉拍卖价大涨19%之后,9月初全脂奶粉价格继续上涨,同时脱脂奶粉价格开始跟随,其他黄油、奶酪等乳制品也纷纷跟随上涨。同时7月国际原奶价格继6月环比上涨9.05%之后,继续环比上涨4.15%,同比上涨8.19%,结束了连续27个月的同比负增长。我们认为恒天然作为全球大包粉价格的风向标,恒天然奶粉拍卖价持续上涨,全球原奶周期拐点进一步确认。

事件评论

全球大包粉价格连续4个月上涨,全球原奶周期拐点进一步确认。

恒天然全脂奶粉最新拍卖价格在8月16日环比上涨18.98%之后,9月6日最新拍卖价格继续上涨3.7%,同时CLAL数据显示,大西洋、西欧、美国作为全球原奶主要供应地区(超过全球产奶量一半以上)大包粉价格已连续多月上涨。9月初大西洋全脂奶粉价格2750美元/吨,连续4个月上涨34.5%,同比上涨27%,西欧连续4个月上涨32%,同比上涨30%,美国连续4个月上涨9%,同比上涨6%。同时国际原奶价格继连续两个月上涨,7月原奶价格为25.1美元,继6月环比上涨9.05%之后,继续上涨4.15%,并且同比增速在连续27个月负增长之后,首次实现正增长(+8.19%)。

供给端:全球主要乳制品出口国原奶产量出现连续下滑。

全球原奶周期一般为3年,但是本轮原奶周期自13年开始已长达近4年,其中一方面原因是由于2015年欧盟取消牛奶配额制后产能增加明显,2015年原奶产量增加310万吨,贡献世界原奶产量37%的增量。目前主要出口国原奶产量出现下滑,欧盟、美国、新西兰、阿根廷、澳大利亚作为乳制品主要出口国,原奶产量占全球产量的约60%,2016年6月、7月原奶分别同比下滑1.57%、1.55%,其中新西兰自15年8月下滑,阿根廷自15年12月开始下滑,澳大利亚自15年10月开始下滑,欧盟作为自2015年4月开始对全球乳制品贸易增量影响最大的国家,已经连续两个月原奶产量出现下滑,6月、7月原奶产量分别同比下滑1.9%、1.68%,环比下滑6.97%、1.1%。主要出口国原奶产量开始出现下滑,供给端已经开始收缩。

需求端:乳制品主要进口国我国和俄罗斯需求企稳。

2015年俄罗斯由于政治原因大量减少牛奶进口后对需求端造成冲击,奶酪进口量大幅下滑39%,目前俄罗斯对需求的拖累逐渐消除。我国作为大包粉进口大国,由于2015年大包粉去库存,2015年大包粉进口数量下滑幅度超过60%,目前库存水平已经接近历史最低水平,大包粉进口需求增加,2016年1-6月大包粉累计进口量同比增长18.55%,根据USDA预测我国全脂奶粉和脱脂奶粉预计2016年的进口量分别为37.5/21万吨,较2015年有略微增长。整体看乳制品主要进口国需求已经企稳。

库存:欧盟库存增加,每一轮库存增加都是原奶拐点的信号。

在原奶价格高点和低点时,欧盟往往会通过收储政策来调节供需,影响原奶价格。6月底欧盟国家库存数量为28.7万吨,已经超过上个周期欧盟的国家库存的最高点。欧盟目前的收储价格是1698欧元/吨,当收储价格高于脱脂奶粉市场价格之后,收储库存就会增加。自1995年开始欧盟有四次收储的过程,每一次收储库存高企都是价格拐点的信号,同时在库存下降的过程中并没有影响价格上涨的趋势。

国内原奶价格滞后于国际2个季度:目前我国原奶价格3.4元/KG,全球原奶价格1.68元/KG,我国原奶价格高出国际奶价100%。国际原奶的价格一般是通过影响国内原奶的需求,从而影响国内原奶的价格。由于国际运输等因素,国内奶价一般滞后于国际奶价2个季度。以上一次原奶上涨来看,国际奶价复苏是12年末至13年初,但国内奶价是在13年下半年才开始出现明显上涨。同时目前国内奶价与国际奶价差价在100%处于历史最高点,这一传导周期或将拉长。

核心推荐标的:重点提示直接受益于原奶价格上涨的现代牧业(港股)、西部牧业(A股唯一较纯粹标的)、麦趣尔(和新疆呼图壁签订收购西域春的合作框架,西域春奶源基地--新疆呼图壁种牛场拥有奶牛数量约2.5万头)的机会。同时提示下游乳企的机会,原奶价格上涨,短期上涨会导致下游乳企有1-2个季度盈利下滑,但长期理性的上涨利于行业竞争格局的良性发展,重点推荐标的伊利股份(低价奶粉囤积充分,无惧成本上涨,原奶价格回归合理后行业竞争格局有望改善,促销减少利于收入重回增长,费用下降)。