在沸沸扬扬的硬着陆杂音中，中国二季度经济迎来了GDP同比增长6.7%、环比增长1.8%（年化7.2%，相对偏高，主要是一季度低基数的影响）的成绩，略好于预期。中国经济呈现出“落而不破”的走势，那么我们该如何理解二季度的经济数据？

需求端的“房地产+基建双轮驱动”

今年1-6月，中国出口金额累计同比下降7.7%，虽然降幅有所收窄，但是外部需求对经济仍然是负向贡献。中国在不断的扩大内需，其中之一就是房地产，应该说，虽然房地产这个法宝的边际效用在减弱，但是今年仍然立了功劳。2015年3月30日，央行宣布放松住房抵押贷款政策以支持住房升级需求，在“330新政”的政策回暖刺激下，前期积累的购房需求集中释放，房地产进入销售旺季。

房地产对经济的拉动作用体现在全产业链的拉动，首先房地产的销售计入第三产业的房地产业增加值，居民在购房中使用按揭贷款，带来银行贷款的增长，会拉动第三产业的金融业增加值。房地产销售带动房地产投资，进而拉动钢筋、水泥、玻璃等第二产业。居民入住新房后，会带动家具、家电和装潢材料等消费。

从上图可以看到，自2008年次贷危机后，目前正处于第三轮房地产销售顶部期（第一轮是2009年11月，第二轮是2013年2月），但是其对上下游产业的拉动作用已经大大减弱，从图上可以看到，房地产销售的最高峰已经自今年4月开始回落，预计下半年开始，房地产对经济的拉动作用将逐步减弱。

于是我们看到，在民间固定资产投资持续下滑的背景下，政府主导的基建投资自二季度开始持续发力，预计基建投资仍然是托底三季度经济的主要力量。

汇率渐进贬值缓释工业部门压力

工业部门是贸易属性非常强的部门，受到汇率，尤其是剔除通货膨胀因素的实际汇率的影响很大，从下图可以看到，2008年次贷危机后，美联储QE压低境外美元融资成本，大量资本进行“借美元等外币，投人民币资产”的套息套汇模式推高名义汇率，进而推高实际汇率，极大地压制了工业部门的活力。

自2015年年中开始，监管当局通过允许人民币名义汇率贬值的方式，使得人民币实际有效汇率渐进贬值，极大地缓释工业部门的压力。6月份工业增加值增长6.2%，超预期，即得益于汇率贬值的功劳。预计下半年随着人民币名义和实际汇率的继续渐进贬值，将助力中国出口和工业部门的恢复，工业的稳定将真正助力中国经济企稳。

中国在“直升机撒钱”吗？

近期日本央行高层与美联储前主席伯南克会晤，市场对日本央行的“直升机撒钱”计划讨论的沸沸扬扬，“直升机撒钱”简单说，就是财政向央行直接无限期透支，而这在传统金融理论中是被严格禁止的。

而西方发达国家的“QE”操作，就是一种曲线救国的变相透支，即财政部先向一级交易商发债，然后一级交易商再把国债卖给央行。所以我们看到，美联储在持有的国债和MBS到期的情况下不断滚动投资，就是在延长财政向央行透支的期限。

但是西方发达国家的“QE”操作，面临两个问题，第一个问题在于，政府可能并没有很强的负债意愿，即央行即便想买国债，二级市场的存量国债也不多了；第二个问题在于，政府发债筹到钱，可能并没有很强的投资欲望，而只是存在央行账上。所以西方学术界一直在呼吁加大财政刺激力度，意图就是让政府把发债筹的钱花出去。

但是我们发现，中国已经默默的把西方的“QE”和财政刺激结合起来了，其运作的核心在于政策性银行，央行从5月起，央行每月初对三大政策性银行发放上月特定投向贷款对应的PSL，这是一个“一箭双雕”的策略。

第一步，政策性银行发放特定投向贷款，拉动需求，托底经济，第二步，政策性银行作为第二财政或者说影子财政，通过PSL直接向银行透支，这简直就是一台同时创造需求和货币的高效机器，这也下半年基建投资托底经济的最大底气。

当前中国战略上通过缓慢贬值促进出口和工业，通过货币定向宽松和积极财政协调托底经济，通过限购和高首付抑制房价泡沫，通过行政手段去产能恢复企业利润，“以时间换空间”的目标清晰，定力十足。看到二季度经济数据，笔者脑海中突然冒出来一个段子：

问：你希望死后人们对着你的遗体说什么话？

答：动了！动了！哎，活了！