新丽传媒卖身阅文集团背后：在线阅读营收增长放缓

马秀岚，张靖超

顶着“网文第一股”的光环，阅文集团2017年在港股高调上市，市值一度逼近千亿港元，而今（截至9月7日）则跌至452亿港元。

近日，阅文集团（00772，HK）公布了半年报及收购新丽传媒的消息，但上述消息反映在股价上，并未成为利好。据悉，自上述消息公布后，阅文集团的股价从67港元/股一路跌至49.9港元/股。对此，有分析认为是市场对于此次收购不看好以及估值存在争议所致。

阅文集团近日回复《中国经营报》记者称：“此次交易估值和架构是基于谈判达成的。阅文集团看好新丽传媒的长线、可持续发展，这样的交易结构也能更好地将新丽传媒管理团队和公司的长期利益相结合。阅文集团的内容库将与新丽传媒的剧本开发及制作专业实力实现取长补短，从而持续输出IP改编精品。”

值得注意的是，收购背后，阅文集团半年报显示其营收和主营业务在线阅读营收增长均放缓。辰海资本合伙人陈悦天认为，网文市场用户规模有限，阅文增速放缓说明短期很难再有大的增长，需拓展新的业务，而收购新丽传媒本质是要往视频板块布局。

三度IPO失败

成立于2007年的新丽传媒主营业务为电视剧和衍生，2009年开始参与电影投资，并逐步涉及到电影制作业务。

热播电视剧《如懿传》《我的前半生》《白鹿原》《虎妈猫爸》及网剧《余罪》等都由新丽传媒担当主要制片人或联合制片人，新丽传媒参与的电影包括《羞羞的铁拳》《夏洛特烦恼》等。

新丽传媒也培养了庞大的制作团队。其2017年的招股书显示， 截至本招股书签署日（2017年6月16日），公司与王力扶、申捷、黄珂、李小明、马伯庸（马力）、高雅楠、彭扬、李潇、于淼、陈彤、秦雯、吴雪岚（流潋紫）等知名编剧签订长期合约，同时与王宛平、张巍等40余名优秀编剧形成了良好的合作关系。

但在这背后，新丽传媒在2012年、2014年和2017年三次发起IPO，均主动终止。

据媒体报道，有投行人士表示，纵观新丽传媒三次IPO失败，股东之间是否存在代持，新丽传媒与二股东光线传媒是否构成同业竞争，与光线传媒大量的关联交易、存货较高以及补贴占比较大等因素可能是公司IPO屡次失败的原因。

2013年10月，新丽传媒股东王子文与光线传媒签订协议，将其持有的27.64%股权以8.29亿元转让给光线传媒，彼时新丽传媒估值为30亿元。转让后王子文不再持有公司股份，光线传媒成为其第二大股东。

实际上在阅文集团此次收购新丽传媒之前，光线传媒于今年 3 月 10日以33.17 亿元的对价将新丽传媒27.64%的股份出售给林芝腾讯科技有限公司，按此推算，新丽传媒估值为120亿元。光线传媒在投资新丽传媒5年后以数倍的收益退出，取得投资收益约为22.66 亿元。

影视投资人曹海涛认为，无论是新丽传媒积极寻求IPO还是被阅文集团收购，有一个很重要的上市后股东退出问题。因为不只是光线传媒要退出，新丽传媒的其他股东投资了至少6 年以上，都有退出需求。

记者查阅新丽传媒招股书发现，2011年9月其前七大股东为曹华益、王子文、曲雅倩、喜诗投资、世纪凯旋、戴乐克思、融高投资，出资比例分别为34.53%、33.15%、18.65%、9.59%、4.08%、2.04%、2.04%。而在2017年前七大股东为曹华益、光线传媒、曲雅倩、喜诗投资、世纪凯旋、戴乐克思、融高投资，除王子文外，都未退出。

此次阅文收购总价为155亿元，根据公告以现金加发行新股相结合的方式进行结算。其中，腾讯集团此前拥有的股份以52.9亿元的价格完成新股的结算。同时新丽传媒管理层拥有股份以50%现金、50%新股结算，价值102亿元，分三年在2020年支付完。且规定，新丽传媒2018年到2020年净利润不得低于5亿元、7亿元、9亿元。

而新丽传媒2016年和2017年税前净利润为2.16亿元、4.19亿元。

对于这一收购价格，业内人士魏霄（化名）认为，真实价值其实没有那么高，因为交易里有50%是新股结算。同时，新丽传媒2017年税前净利润4.19亿元，2018年预计可达到5亿元，如此算下来是30多倍PE，虽然有些高，但比阅文集团低。

而在曹海涛看来，新丽传媒155亿元的估值不高。“新丽传媒基本上是未上市的影视公司中比较优质的股票，现在变成腾讯系的很重要的IP供应方，说明腾讯的战略布局能够跟新丽传媒走到一起去。而就对赌来看，因为腾讯在视频行业处于头部，同时面临爱奇艺和优酷竞争，腾讯未来是它最主要的关联方，所以新丽传媒完成利润问题不大。”他说道。