万达商业弃“港”投“A” 300亿买回商业价值？

【中国经营网注】去年，中概股掀起的回归热潮曾一度引发热议。而如今，这股回归潮似乎已蔓延到港股。据悉，目前，已有多家H股公司陆续抛出申请A股再发行计划，其中，万达商业决定从港股退市的消息更是将这股风向推向了高潮。

在外界看来，万达商业股票价格偏低，并长期低于发行价，是注重市值管理的王健林所不能接受的。在这背后，是港股估值逻辑与万达模式之间的一种错位。然而，300亿的现金，能买回万达的商业价值吗?

文章来自21世纪经济报道：

上市15个月后，曾创造2014年最大规模IPO纪录的万达商业，决定从港股退市。

3月30日晚间，万达商业发布公告称，控股股东万达集团正考虑进行一项全面收购要约，可能导致公司私有化并于联交所除牌。收购价格不会低于每H股48港元现金。按照6.53亿港股的股本，万达集团只需付出313.44亿港元即可完成万达商业的私有化，折合人民币约261亿元。

这一决定看似突如其来，却又在意料之中。万达商业曾在去年9月向证监会提交A股上市申请，拟发行数量不超过3亿股，预计筹集资金不超过120亿元。后又于11月13日发布了A股招股说明书。也就是说，私有化可能是万达商业在A股上市的一个过渡手段。

尽管万达并未公开表态，但在外界看来，万达商业股票价格偏低，并长期低于发行价，是注重市值管理的王健林所不能接受的。在这背后，是港股估值逻辑与万达模式之间的一种错位。然而，300亿的现金，能买回万达的商业价值吗?

为何不受港股“待见”?

似乎是对退市公告的一种回应，3月31日，万达商业以46.8港元的股价高开，最终收于45.95港元，涨幅达到18.43%。尽管如此，仍然低于48港元的发行价。

2014年12月23日，万达商业作为当年港股最大规模的IPO完成上市。但上市当日就曾跌破发行价，随后又徘徊不前。2015年4月初，万达商业的股价开始上扬，并在6月触及78港元的高点。但随后又震荡下行，自11月下旬以来，就再未高过发行价。总体看，自万达商业上市以来的15个月间，其股价有半数时间在发行价以下运行。

为何港股不“善待”万达商业?有分析认为，除认购规模大导致发行价偏高以外，还因港股的估值逻辑与万达的模式并不吻合。

中信建投房地产研究员陈慎向21世纪经济报道表示，与A股相比，港股更加看重资金的效率和安全性，资金成本高、杠杆率高、收益率低的企业往往容易受到冷遇。

就万达商业而言，根据年报，2015年万达商业的净负债率为61.05%，同比上升4.37%。整体毛利率为40.55%，同比下跌了约2.02%。其中，销售物业、投资物业和酒店经营三个板块的毛利率均出现下滑。

也即，尽管万达商业的收入水平和利润总额都出现明显增长，但资金的使用效率和收益率正在下降。

这与万达商业的发展模式密切相关。根据年报，去年万达商业的总收入中，物业销售收入占比82.5%。在物业销售额中，又有87.9%的贡献来自于二三线城市。因此，尽管万达的品牌效应使其获取土地的成本相对低廉，但二三线城市楼市的过剩现实，正在压缩万达的利润率。

有分析师指出，万达商业的业务模式与传统房地产开发企业无异，即以物业销售作为主要的收入来源。随着房地产企业利润率整体下降，已无法刺激港股的“痛点”。