通缩疑云未散 宽松前景不改

CPI自8月份重返“2时代”后，连续3个月停留在“1时代”。

国家统计局12月9日发布的数据显示，2015年11月份CPI同比上涨1.5%，略高于市场预期;PPI同比下降5.9%，为连续45个月负增长。而10月份CPI同比上涨1.3%，PPI同比下降5.9%。

两个核心指标数据显示，经济的基本面没有较大变化。摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊看来，经济陷入企稳复苏的缓慢进程中，随着未来经济形势复杂度的不断提高，货币政策操作的难度也随之加大，在此过程中更应该找准问题的核心。

物价有望继续低位运行

CPI在10月份出现大幅回落之后，在11月份小幅反弹，同比增速从10月的1.3%回升至1.5%。从公布构成看，食品中蔬菜与水果价格涨幅较大;非食品中，医疗保健涨幅扩大、交通通讯跌幅较小。

官方数据显示，11月份，食品价格同比上涨2.3%，影响居民消费价格总水平上涨约0.78个百分点。其中，鲜菜价格上涨9.4%，影响居民消费价格总水平上涨约0.28个百分点;肉禽及其制品价格上涨6.2%，影响居民消费价格总水平上涨约0.47个百分点(猪肉价格上涨13.9%，影响居民消费价格总水平上涨约0.42个百分点)。而非食品价格同比上涨1.1%。其中，烟酒、医疗保健和个人用品、衣着、娱乐教育文化用品及服务、家庭设备用品及维修服务、居住价格分别上涨3.8%、2.6%、2.2%、1.2%、0.8%和0.7%;交通和通信价格下降1.4%。

汇丰大中华区首席经济学家屈宏斌认为，11月CPI录得1.5%，略高于市场预期。恶劣天气影响蔬菜水果运输推高其价格，使得食品通胀超预期走高至2.3%。由于医疗服务等价格上涨，非食品通胀小幅提升。

国金证券宏观分析师李治平认为，食品价格涨幅超出预期，主要源自季节性与天气因素，以及历史上的调节项——“水果”;非食品方面，“显性”的环比数据零增长，显示通缩格局并未强化;11月核心通胀1.5，与10月持平。

李治平认为，CPI的运行规律分为三个阶段：过去较长时间，PPI跌幅巨大，而CPI涨幅温和，反映企业层面的恶化先于财政与居民收入的调整;今年8月以来，情况有所变化。CPI台阶式滑落，核心CPI逐月下滑，食品价格疲弱的同时，非食品通缩传导，也逐渐从资源品蔓延到服务等领域;随着僵尸企业清理、工资黏性终结，未来关于人的价格表现可能进一步放缓;同时房价调整压力逐渐加大，居住类价格的涨幅也将趋缓。

“临近2016年，短期季节因素、春节因素对消费品的扰动是表层现象，CPI读数上可能出现波动，如1月可能出现回升;但从趋势上看，CPI低位运行，是经济转型特定阶段的内生结果，这一阶段必须经历。”李治平进一步解释称。

“如果去除能源和食品以外的核心CPI，其最近的高点是在2014年初的2%左右，距离目前1.5%的水平并没有下降多少。反观广义CPI，则从2013年四季度的3%以上大幅回落至目前1.5%以下。”章俊预计鉴于目前国内核心CPI相对平稳，而明年全球物价水平会温和回升，因此央行继续大幅降息的必要性不大。更多的是通过降准来对冲外汇占款下降对基础货币的影响，以及配合积极的财政政策的实施。

通缩预期激励继续宽松

相比CPI，连续45个月下滑的PPI更全面反映社会生产现状。

11月份PPI同比持平上月，环比增速略降。根据国家统计局数据显示，工业生产者出厂价格中，生产资料价格同比下降7.6%，影响PPI总水平下降约5.8个百分点。生活资料价格同比下降0.4%，影响全国工业生产者出厂价格总水平下降约0.1个百分点。由此可见，11月PPI负增长基本都来自于生产资料价格的下降，而生活资料价格相对平稳。

对此数据，章俊对《中国经营报》记者称，“整体没有出现明显恶化的趋势，在某种程度上说明上游行业的通缩在稳增长政策不断加码和持续展开的基础上已经开始得到遏制。”

但摩根大通中国首席经济学家朱海斌则在分析中称：“PPI已是连续45个月为负值，反映了国内产能过剩和与全球商品价格有关的输入性通缩压力。”