在过去的 20 年里，中国互联网巨头一直是令人难以置信的财富创造者。然而，今年夏天，中国的科技宠儿遭受重创——跌幅超过 50%——因为共产党的监管制度对该行业进行了大规模打击。

现在这些股票被大幅打折，有些人可能将抛售视为黄金买入机会。沃伦巴菲特的长期商业伙伴查理芒格是其中之一，因为芒格在夏天加大了对电子商务领导者阿里巴巴(纽约证券交易所代码：BABA)的押注。

阿里巴巴一直是美国投资者接触中国科技的一种流行方式，但我认为阿里巴巴的竞争对手腾讯(场外交易代码：TCEHY)实际上是发挥中国反弹的更好方式，原因如下。

第一：收入和利润流的多样性

在这种不确定的监管环境中，公司的多样性和弹性至关重要。这是喜欢腾讯而不喜欢阿里巴巴的根本原因之一。前者的收入分配相当均匀;上个季度，腾讯 31% 的收入来自视频游戏，30% 的收入来自其金融科技和云服务部门，21% 来自社交网络服务和订阅，以及 17% 来自在线广告。

这是很好的多样性，虽然腾讯没有细分每个细分市场的盈利能力，但视频游戏、社交媒体和数字支付领域的全球同行往往利润很高。因此，尽管今年夏天针对青少年电子游戏成瘾的监管措施让投资者感到不安，但与阿里巴巴相比，任何一项监管都不太可能损害腾讯的整体业务。

这是因为阿里巴巴从电子商务中获得了更大比例的总收入。上个季度，阿里巴巴 87% 的收入来自其电子商务帝国。尽管在一般的电子商务篮子中存在很多多样性，但阿里巴巴的绝大部分业务仍然来自通过互联网向人们销售商品。

更令人担忧的是，只有 39% 的收入来自“核心”客户管理部门，这实际上是高利润的在线广告。虽然阿里巴巴上个季度的整体收入增长了 34%，但盈利的客户管理部门仅增长了 14%。

阿里巴巴余下48%的电商收入处于亏损状态，上季度阿里巴巴EBITA亏损140亿元。虽然直销、批发、杂货、国际电子商务和物流等细分市场的增长速度确实快于核心客户管理，但目前尚不清楚这些细分市场在成熟时的利润率是多少。它们的利润可能低于核心在线广告业务。

由于电子商务高度集中，阿里巴巴的业务比腾讯在这场打击中更容易受到任何特定监管的影响。事实上，近期的新规可能已经影响到阿里巴巴未来的业绩。今年 4 月，中国监管机构因强迫供应商进行排他性安排而对阿里巴巴处以 28 亿美元的罚款，阿里巴巴现在将停止这种做法。这可能会使它更容易受到竞争的影响，因为京东(纳斯达克股票代码：JD)、拼多多(纳斯达克股票代码：PDD)和美团(场外交易代码：MPNGF)等新兴电子商务公司将可以接触到相同的供应商。

第二名：腾讯拥有更好的非中国资产和投资

除了各自公司的核心业务外，两家公司还将其利润投资于外部业务，现在都拥有令人印象深刻的投资组合。然而，腾讯的规模要大得多，持有特斯拉、Snap、动视暴雪和环球音乐等重要的非中国公司的股份。腾讯最成功的非中国投资可能是其持有的Sea Limited约 25% 的股份，该公司似乎正在从阿里巴巴旗下的 Lazada 手中抢走东南亚的市场份额——尽管这两家东南亚电子商务公司的增长都不错。

截至 6 月 30 日，腾讯的投资组合总计超过 2240 亿美元。虽然其中一些在中国的投资，包括京东、拼多多和美团(均由腾讯支持)等可能自那时以来下降，但腾讯的国际持股做得更好。

相比之下，根据阿里巴巴的资产负债表，截至 6 月 30 日，阿里巴巴的总投资约为 830 亿美元。这在现实中可能有点低，考虑到阿里巴巴拥有蚂蚁金服 33% 的股份，在去年取消 IPO 后，许多金融公司的估值在 1400 亿至 2000 亿美元之间。因此，仅阿里巴巴在蚂蚁金服中的份额就可能在 450 亿至 650 亿美元之间。

尽管如此，阿里巴巴的投资组合比腾讯小得多，而且在中国以外的多元化程度也较低。此外，腾讯在培育其被投资公司方面比阿里巴巴具有不公平的优势。那是因为腾讯是中国超级应用微信的所有者，截至上个季度，微信的用户量刚刚超过 12.5 亿。通过投资公司，然后在微信上进行推广，腾讯可以让被投资方获得即时曝光和阿里巴巴可能无法比拟的优势。

第 3 名：更好地与监管机构保持联系

最后，腾讯的另一个优势可以追溯到监管运动的开始，当时阿里巴巴创始人马云批评该国主要是国有银行系统缺乏创新。

我们都知道接下来发生了什么。监管机构取消了阿里巴巴旗下蚂蚁金服的首次公开募股，看起来中国当局将把蚂蚁金服分成三个部分，国家支持的公司也将分别入股。

相比之下，腾讯似乎与监管机构的关系很好，CEO马化腾的公众形象比马云要低得多。尽管监管机构还因一些反竞争行为对腾讯处以罚款——尽管主要是在腾讯音乐(纽约证券交易所代码：TME)等被投资方内部，而非其核心业务——但这些罚款低于阿里巴巴，尽管腾讯的市值更大。

腾讯传统上也采取保守路线将其平台货币化，包括微信和新兴产品，例如新的企业云软件产品。这可能会让监管机构相对置身事外。今年夏天，腾讯还主动宣布了自己的 155 亿美元社会股权基金，结果阿里巴巴在事后宣布了自己的 155 亿美元基金，在监管机构看来，这可能是为了和腾讯一样好。

由于中国的大部分打击似乎都是针对利用垄断力量赚取高于正常利润的公司，腾讯刻意的货币化方式和相对谦虚的管理团队可能会使其免受伤害 - 或者至少更多危害的方式比阿里巴巴。

在高度不确定的情况下，我宁愿为业务质量买单

阿里巴巴确实有一些腾讯没有的东西。一方面，外国投资者更容易获得它，因为它在纽约证券交易所交易。腾讯只在香港交易，但美国投资者也可以购买在美国柜台交易的美国存托凭证。

根据 2022 年的盈利预测，阿里巴巴的估值也低于腾讯。阿里巴巴的市盈率仅为 2023 财年(截至 3 月的财政年度)的 15.5 倍，而腾讯 2022 年的市盈率约为 23.8 倍。

尽管如此，由于腾讯的投资组合比阿里巴巴大得多，其核心业务的倍数确实比这便宜。而且由于腾讯似乎拥有更多元化的业务和更好的投资记录，而且由于它似乎是一个更好的企业演员，所以我更喜欢那些希望在中国科技行业反弹的人。

您可能会在披露中注意到我拥有阿里巴巴的股份，但不拥有腾讯。那是因为我选择通过其最大股东持有腾讯的股份，该股东也是公开交易的，目前的交易价格远低于其腾讯股份的价值，而且该持股量远大于我在阿里巴巴的配置。然而，那些希望更直接和“干净”地接触腾讯的人也可以直接拥有腾讯股票或 ADR。