借壳上市：操盘者的平衡之道

编者按/一方面是企业IPO审核趋严，审核通过率大幅下降；另一方面则是企业对借壳上市的热衷，不少企业为了规避更为严格的监管同时加快上市步伐而取道借壳。公开数据显示：新一届发审委已审核73家企业(包括二次上会企业)的IPO申请,通过率为60.27%，低于今年前10个月IPO审核80%的通过率。就在2017年11月29日，3家企业首发申请上会“零通过”。

12月7日，证监会发行监管部公布了两则发行监管问答，明确了首发企业预先披露的时间点和中介机构的履职事项，就首次公开发行股票申请的反馈回复时间、中止审查、恢复审查、终止审查等有关事项作出明确规定，其中包括IPO中止审查的八种情形。新规被业内视为严把入口关，紧盯IPO“深层问题”的信号。

显然，在这样的政策背景之下，借壳上市必将迎来新的高潮。公开数据显示，就在11月和12月借壳上市的企业多达数十家，以360借壳江南嘉捷（601313.SH）回归A股为起点，闽系房企福晟集团透过反向收购借壳佑威国际在香港成功上市。

不过，企业借壳上市也并非是一马平川，12月5日，奥瑞德72亿元并购案“巧避”借壳红线一事遭证监会问询，而在此之前，上市公司实际控制人左洪波先期入股标的公司合肥瑞成，被看作是规避借壳前后上市公司实际控制人不发生改变进而规避“借壳”的关键一步。

紧接着，12月7日晚间，证监会官网发布的并购重组委2017年第69次会议审核结果公告显示，东方市场（000301.SH）发行股份购买资产未获证监会审核通过。这也意味着，国望高科拟逾127亿元借壳东方市场上市的愿景落空。不仅如此，360借壳江南嘉捷回归A股也仍然面临不确定因素，其中就包括360披露的42位股东中最终出资人是否会超过200人的问题。

由此，借壳上市，当真是“要说爱你不容易”，如何选对壳，如何把壳的资产出净，如何最大化股东的利益，同时又符合监管规则，所有这些，都考验着借壳上市操盘者的智慧。伴随证监会对于上市公司重大资产重组监管趋严，复杂的交易结构设计的背后更突显着当事者对市场、对政策的敏锐度。

选壳

壳公司的市值越小越好

众所周知，寻找合适的壳公司是借壳上市中最关键的步骤之一，关系着借壳上市的最终目的能不能实现。尤其是2016年9月，证监会发布了号称“史上最严重组新规”的《上市公司重大资产重组管理办法》，进一步增加了选壳的难度。

那么，企业要借壳上市，需要注意哪些问题呢？

大成律师事务所高级合伙人段爱群律师就告诉《中国经营报》记者，“壳公司的选择及交易方式，既要考虑到法律的相关规定，还要尽可能地实现股东的利益最大化，同时避免不必要的风险。”

首先，从法律法规角度来看，创业板公司是不能借壳的。刚刚上市不满3年的，也不可能卖壳，因为上市不满3年，大股东限售股还没有解禁，不可能实现借壳背后实际控制人的变更。当然，上市时间不长的公司即使经营不善也仍然有再试试的想法，因为上市不易，不会轻易放弃。

其次，从监管层面来看，借壳国有企业比较困难，因为涉及复杂的审批流程，加上国有企业上市公司的壳往往被地方视为资源而倍加珍视，借壳企业要取得实际控制人需要上报国资委审核，而这里就有一个国资流失的风险，所以通过审核的难度可想而知。即使审核有望通过，过长的审核周期也往往让企业望而却步。所以，国有壳对希望借壳上市的企业来说不是一个好的选择。