金融杠杆惹火烧身 过度“创新”谁之错

“每天都在通知客户增加(融资业务)保证金，客户(融资)账户触及警戒线甚至强平线的数量在以几何倍数增加。我整个周末都在联系客户增加保证金。”2015年6月29日星期一，A股从5178.19高位断崖下跌的第10个交易日，刘强(化名, 某券商成都营业部员工)的主要工作就是给数十个客户电话通知增加保证金。“经常被客户在电话里骂，有时候是听他们痛哭一场。”这与2015年初，两融业务供不应求形成天壤之别。

2015年上半年，两融业务异常火爆，大量券商额度很快被用完。上市及非上市券商纷纷进行多轮巨额债权、股权融资补充资本金投向两融。在此过程中，合规、不合规的业务模式都在展开。此后，随着两融体量的极速扩张，为防范风险，监管层开始为市场降温，并开展一系列两融业务检查，多家突飞猛进的券商被处罚。

彼时，真正来自市场的血腥的洗礼还未到来。

券商融资冲规模

2015年新年伊始，在经历2014年下半年的上涨后，A股市场已经复苏。投资股市、甚至利用杠杆投资股市成了实体经济不景气的背景下，资金最好的去处。而券商推出的两融业务则成为大量投资者在A股成倍掘金的首选工具，融资业务供不应求。

刘强回忆，不少客户到柜台要求办理信用账户，“门槛也一降再降。有些无法满足我们规定门槛的客户甚至会转投其他门槛更低或者是零门槛的券商。”

回顾两融业务，从2014年以来，券商两融门槛从要求的50万元不断下降，一度在20万元左右达成共识。但很快又有券商推出10万元，为了竞争，大量券商再度下调门槛，甚至出现了零门槛的情况。在2015年年初证监会开出的两融罚单中，就有多家券商向不符合条件的客户开展融资融券业务，而且，这些券商的业务体量占到市场的三分之一以上。

在2015年一季度两融检查中，仍然有多家券商继续违规操作。零门槛、垫资开户、业务展期问题屡禁不止，“你不做客户就转走了。”这是彼时《中国经营报》记者采访受处罚券商中，最常听见的一句话。

在强烈的需求和低门槛刺激下，两融突飞猛进。同花顺数据显示，2015年1月末，沪深两市两融余额达到1.12万亿元，较2014年12月末增加10.67%。3月，两融余额出现爆发式增长，环比增幅达到28.94%，体量冲击1.49万亿元。4月环比增速仍然达到23.23%，两融规模瞬间达到1.83万亿元。截至5月20日，两融规模直接突破2万亿元。

不到5个月的时间，两融规模在1万亿元的高基数上翻了一番。反观2014年全年，一年才完成不足7000亿元的增量积累。

与两融规模飞速扩大相对应的是，券商为了获取额度而不断进行的再融资计划。

2015年上半年，由于市场对于融资业务的需求极其旺盛，大中小券商经常苦于额度不足。“额度有限，开盘几秒就抢没了。额度用完了，如果没有客户还款，就没有新的额度出去。”彼时火热的场景令不少客户经理记忆犹新。“受限于整体信用业务需要在合规杠杆内，无论体量大小，额度不够的券商都在加紧融资。”

公开数据显示，2015年上半年，券商通过短期融资券、公司债券、次级债等债务融资工具共计融资6705.4亿元，在上半年资本市场全部债务融资金额占比中达到了10.7%，平均月融资1000亿元左右。从单月数据看，4月、5月、6月是券商债务融资高峰期，融资金额分别达到2107.2亿元、1563亿元和1370亿元。

两相叠加，供销两旺。截至6月12日市场见顶之时，两融规模已经达到2.22万亿元，较年初的1.01万亿元增长约120%。沪指也从3234.68点，一路飙升达到5178.19点。即便6月15日下跌之后，两融规模仍然继续以日均0.5%以上的速度增长，直到6月18日，达到2.27万亿元峰值。

监管收紧防风险

过快的两融体量增速让监管层预感到风险的集聚。

在2014年年底的两融检查中，多家券商被指出存在业务违规甚至受到处理仍未改正，2015年1月19日，监管首次落下重拳，12家券商被处以不同程度的处罚。

这在两融业务发展中前所未有。然而，这并没有彻底断绝违规操作，多家券商仍然向资金体量不足甚至不符合条件的客户开展融资融券业务，为到期客户办理展期。2015年4月，两融体量增速达到20%以上，股指连续攀升、日成交万亿元、百股涨停等罕见的疯狂局面使监管层更加警醒。

当月，又一记重拳落下。长城证券被采取暂停新开融资融券客户信用账户3个月的行政监管措施;华泰证券被责令限期改正;国信证券被责令增加内部合规检查次数;五矿证券、华西证券、中金公司被采取警示的行政监管措施。