不以数据悲喜 深化供给侧结构性改革

国家统计局近期公布了一季度宏观经济数据，GDP同比增长6.9%，较去年四季度提高0.1个百分点。工业增加值、新增就业、民间投资、固定资产投资、贸易顺差等数据均处于显著上升通道，与此相对应，CPI仍处于温和状态，可以说一季度各项经济指标均超市场预期。经济增长、物价稳定、就业增加，宏观经济三大核心指标超预期说明经济正在向健康的方向发展。

去年以来，随着“三去一降一补”政策的实施，受行政性去产能和较高规模的基建与固定资产投资影响，上游包括铁矿石、动力煤在内的大宗商品经历了大规模上涨，中游包括挖掘机行业在内的机械制造业订单量持续饱满，产业景气度明显上升。受中上游价格回升影响，民间投资也出现回暖，今年前三月同比上涨7.7%。但由于需求羸弱，中上游高景气度一直未有效传导至下游行业，居民消费始终低迷。另一方面，受房地产去库存政策和宽松货币的影响，2016年商品房销售出现井喷。在固定资产投资和房地产销售这两个长期以来稳定经济的“定海神针”作用下，宏观经济出现回暖就在正常不过了。

但福兮祸之所伏，祸兮福之所依。最直接的表现就是行政性去产能对上游价格的促进作用并不能有效持续。在全球大宗商品总体产能过剩背景下，降价仍是大趋势。目前PPI环比已现回落态势，3月份PPI环比上涨0.3%，涨幅比2月份回落0.3个百分点，涨幅连续三个月回落。这点在大宗商品期货市场表现得更为明显，铁矿石价格2月以来已下挫30%以上，其他黑色商品同样出现不同程度下跌，随着进口产品的陆续到岸，黑色商品库存量仍有继续上升的可能，目前基本能够断定此轮黑色商品的牛市宣告结束。中游行业以挖掘机订单充足为代表的涨价行情主要原因在于设备更新而非周期转换，这点从去年以来柴油的表观需求量并未大幅提升也能看出一二。

当然，比起上游价格下跌对整体经济影响更为严重的还是房地产问题。始于2015年的房地产去库存政策成功为地产商与地方政府解了燃眉之急。居民过快加杠杆购房不仅带来楼价的大幅上涨，更严重扭曲了整个金融与经济体系的运转。2016年新增贷款中相当比例由居民按揭贷款“贡献”，全年新房销售额创纪录地达到了M2当年增量的80%，这意味着全社会的信贷与资本要素大量被扭曲地固化到了楼市创造泡沫。

如此一来，本就因劳动力成本上涨、全球制造业再分工而在全球贸易链中不占竞争优势的工业制造业，在缺乏资本支持背景下，转型升级更可谓难上加难，这也就是在2015年、2016年信贷如此宽松环境里中小微企业仍然融资难、融资贵的重要原因。不仅如此，由于实体经济无法支撑资本所追求的高额回报率，金融系统内部近年来衍生出了多种复杂的游离在表外的金融工具。据统计，2016年银行理财资金规模达到了27万亿元，这其中很大一部分以保险、信托、基金名义流入了债券、股票与房地产市场博取高收益。广大中小银行还通过同业存单业务达到了资产规模短期迅速扩大的目的。可以说，金融空转、金融链条在延长的同时整个金融系统性的风险也在快速增加。

由此，资源要素被大量用于不可贸易部门制造泡沫，土地价格的升高又间接提高了可贸易部门的经营成本，两者背离日趋明显，最终甚至影响到了人民币汇率的定价机制上，于是就有了“8·11汇改”的主动释放风险之策。正是由于房价的过快上涨与金融的过度衍生已逐渐威胁到汇率的形成机制甚至经济可持续发展，今年以来，国家相继推出了包括楼市调控与金融去杠杆在内的一系列组合拳。

在楼市上，不惜用限购、限价乃至限制离婚后买房等行政手段增加炒房的机会成本，同时大幅提升热点地区保障房的土地供给，达到将过热的楼市迅速冷冻起来的目的。国家统计局数据显示，3月虽然房地产开发投资增速与开发商土地购置面积增速仍处于高位，但商品房销售已开始快速冷却，预计房地产投资在未来几个月内也将呈下滑态势。而且，因房子在这轮上涨过程中已由地产商转移到了居民手中，在家庭现金流没有出现问题时居民很难出现居民割肉式抛售情况，因而短期房地产崩盘风险大大减弱。

与此同时，金融去杠杆也在逐渐深化。年初以来，央行逐渐提高逆回购与MLF、SLF等利率带动市场利率水平显著提高，十年期国债收益率年初至今已有显著提升。近期银监会一口气下发7份文件，剑指银行委外业务。受政策影响，近期一些大行已开始陆续赎回委外资金，近期股市大幅下挫除了与证监会新规有关外，与此也有直接关系。

未来随着楼市调控与金融去杠杆的持续，2016年资产荒问题将不再存在，取而代之的将是负债荒。各债务主体在市场利率提升与监管收紧时为了保证债务不违约，即使成本再高为了续命也必须借，导致市场整体会表现得极为缺钱。

因而，一季度各项经济数据虽较为光鲜亮丽，但更多的是为金融去杠杆和房地产去泡沫争取时间，未来楼市去泡沫、金融去杠杆对宏观经济的拉低作用仍不容小觑，在此基础上，认清当前经济面临的诸多复杂问题，不仅仅为数据的好坏悲或喜，坚定既有的改革方略，继续深化供给侧的结构性改革才是中国经济可持续发展的人间正道。