高买低卖 科隆精化并购标的购销存疑

6月13日，证监会对科隆精化(300405)收购四川恒泽100%股份并募集配套资金总额19,000.00万元提出反馈意见。其中包括四川恒泽关联交易是否存在利益输送与关联方交易产品的定价是否合理等问题。

《中国经营报》记者在查阅其披露的《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(修订稿)》(以下简称“报告书”)时发现，报告期内，四川恒泽现金较为短缺，负债水平较高，流动比率和速动比率均处于较低水平，资产负债率处于较高水平。

关联交易异常

记者注意到，2014年、2015年，标的公司四川恒泽向关联方采购金额分别为1036万元、3415万元，占同期采购总额的比例分别为16%、24%。其中2015年向四川运昌化工有限公司、山西金盾苑建材有限公司(四川恒泽原股东王涛及其亲属投资的公司)采购产品，单价普遍高于非关联方价格。2014年、2015年，四川恒泽向关联方销售金额分别为3828万元、5049万元，占同期销售总额的比例分别为47%、26%。其中2014年、2015年向关联方北京金盾建材有限公司(关系密切方)销售聚羧酸减水剂母液的价格普遍低于向非关联方销售价格。

“四川恒泽以较高的价格向关联公司采购原材料、零部件或劳务，再以较低的价格将其产品销售给关联方的做法，存在输送利益的嫌疑。”中经视野行业研究员雷红生向记者表示。

以采购关联方四川运昌化工有限公司(四川恒泽间接股东薛某之亲属投资的公司)产品普通氢氧化铝为例，2015年关联方采购单价为1708.25元/吨，而市场单价仅为1325.07元/吨，价格相差22.43%。2014年关联方采购单价1547.86元/吨，市场单价为1180.84元/吨，价格相差23.71%。

上述人士分析，根据相关规定，纳税人与其关联企业之间的业务往来，应当按照独立企业之间的业务往来收取或者支付价款、费用。不按照独立企业之间的业务往来收取或者支付价款、费用，而减少其应税所得额的，税务机关有权进行合理调整。

他表示，四川恒泽以较高的价格向关联公司采购原材料、零部件或劳务，再以较低的价格将其产品销售给关联方的做法，可以降低关联方的成本，提高其利润率和竞争力，使其在市场竞争中站稳脚跟。这是对关联方进行扶持所采取的相关措施，存在关联输送利益的可能性。

但该公司解释称，四川恒泽原料是依据其自身需要随行就市采购，具体价格与化工原料时间波动、运输距离远近、应付款项账期不同等因素相关。报告期向关联方与非关联方采购定价原则不存在差异，未来向关联方采购的定价原则仍保持与非关联方一致，关联交易定价公允。另外，报告期向关联方与非关联方销售定价原则不存在差异。对关联方产品销售具体价格存在一定差异，主要由于产品配方、固含量、销售时段等因素导致，符合行业产品销售惯例， 符合企业实际情况，具备合理性。

偿债能力堪忧

报告书显示，标的公司四川恒泽2014年、2015年的主营业务收入分别为0.82亿元与1.94亿元，收入规模持续增长。2015年度四川恒泽主营业务收入的增长率达136.99%，2015年净利润为2047万元，较2014年净利润239.37万元同比增长755%。

另外，记者发现，四川恒泽的同行业可比公司在2015年聚羧酸系减水剂平均销售收入同比减少。报告书显示，2014年、2015年同行业4家上市公司同类业务营业收入的平均值分别为6.50亿元、4.73亿元，出现明显下降趋势。对于标的公司与同行业、同类别业务上市公司营业收入变动差异的原因，科隆精化称，首先，四川恒泽规模相比较小，在2015年公司规模扩大。其次，四川恒泽主要致力于供应铁路行业的聚羧酸减水剂，虽然西南地区高铁加速发展，但该领域相对窄重，缺乏想象空间。

此外，四川恒泽主营业务毛利率在2014年、2015年分别为21.35%、26.65%，低于同行业平均水平。值得注意的是，在6家可比公司中，四川恒泽2015年的毛利率仅高于此次收购方科隆精化。可比公司中，科隆精化主营业务毛利率分别为23.85%、23.48%，建研集团分别为25.42%、39.82%，三圣特材分别为26.73%、34.44%等。

对此，四川恒泽解释称，2014年、2015年四川恒泽整体毛利率略低于同行业可比公司，毛利率增长趋势与同行业可比公司相符。

虽然四川恒泽营业收入、净利润均有较大幅度的增长，盈利能力大大提高，但资产负债率较高，流动比率、速动比率也低于同行业平均水平。

记者发现，四川恒泽2014年末、2015年末的资产负债率分别为65.80%、65.42%，处于较高水平。另外，同行业可比公司2014年末、2015年末的资产负债率平均水平分别为38.38%、35.34%。从数据上不难看出，四川恒泽资产负债率远高于同行业平均水平。

负债率是衡量企业经营的一项关键数据，资产负债率高说明企业偿还债务的能力较低，财务风险较大，企业的发展能力相应减弱，投资者应注意这一点。

此外，四川恒泽2014年、2015年流动比率分别为0.96、1.10，低于同行业流动比率平均值2.21、2.31。另外，速动比率2014年、2015年分别为0.86、1.00，也低于同行业平均值1.87、1.91。

一般来说，流动比率越高，表明偿债能力越强;流动比率越低，则企业偿债能力越弱。一般企业合理的流动比率应在2上下，如果值低于1，则表明企业的短缺流动性存在问题。报告书显示，四川恒泽通过自然人、非金融机构借款余额在2014年末、2015年末分别为1782万元、1872万元，借款年利率均在12%以上，借款余额超过向金融机构借款余额。

科隆精化解释称，“与同行业平均水平相比，四川恒泽流动比率和速动比率均处于较低水平，资产负债率处于较高水平，其主要原因一方面系可比公司主要为上市公司，上市公司股本实力雄厚，融资能力较强，对资产负债率、流动比率、速动比率均有正向影响;另一方面系四川恒泽面临资金短缺问题，股东权益规模有限，全部负债均为流动负债，资产负债率远高于同行业可比公司。”