资管“八条底线”升级 冲击有多大？

【中国经营网综合报道】升级版资管“八条底线”18日起施行，包括大幅降杠杆、禁止资金池业务、不能宣传预期收益率等五大变化将重度影响私募生态。分析称，监管趋严将促使私募行业良性洗牌。

“八条底线”升级

据北京商报报道，《暂行规定》相较2015年3月实施的《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》(以下简称“八条底线”)，重点加强了对违规宣传推介和销售行为、结构化资管产品、委托第三方机构提供投资建议等问题的规范。

如《暂行规定》在基于“八条底线”提出的“资管计划名称中不得含有‘保本’字样等表述基础上，还添加了禁止资管产品向投资者宣传预期收益率，包括不得口头宣传产品预期收益，不得在推介材料、资管产品合同等文字材料中写有‘预期收益’等字样”。

此外，为了严控杠杆风险，《暂行规定》对结构化资管产品的最高杠杆比例也做出了修改，明确规定股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过1倍;固定收益类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过3倍;其他类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过2倍等。而在委托第三方投顾方面，为了防范内幕交易、市场操纵，《暂行规定》在“八条底线”之上，又明确了第三方机构不得执行投资指令的要求。

针对“八条底线”中不得开展或参与资金池业务的要求，《暂行规定》又做出了细化，增加了“资产管理计划未实际投资或投资于非标资产，仅以后期投资者资金兑付前期投资者本金和收益”、“资管计划所投资产发生不能按时收回投资本金和收益情形时，资管计划通过开放参与或退出或滚动发行等方式由后期投资者承担此类风险”等禁止行为。

委外业务监管或将强化

据《21世纪经济报道》报道，在诸多规定的改变中，杠杆率的下降无疑是最为直接的影响。《规定》要求，股票类、混合类结构化产品杠杆倍数不得超过1倍、固定收益类结构化产品杠杆倍数不得超过3倍、其他类结构化产品杠杆倍数不得超过2倍;此外固收类产品的总杠杆比例不得超过140%。

“未来新产品的杠杆水平将出现明显下调，尤其是固定收益类。新规可能对私募、券商结构化资管产品的收益和规模产生较大冲击。”7月18日兴业证券固定收益研究团队认为，“从微观层面了解到，可能有部分结构化产品该比例超过140%，有降杠杆的压力。”

此外，新规明确中间级份额在计算杠杆倍数是计入“优先级份额”，并禁止通过嵌套抬高杠杆，同时优先级的预期收益率承诺安排也将被限制。这意味着银行、保险等低风险偏好资金参与资管优先级份额投资时，将面临更大的收益保障隐患。

事实上，对于银行资金投资资管产品的限制并不止于此。21世纪经济报道记者获悉，日前监管层亦对银行理财资金对接券商资管、基金子公司专户甚至契约型私募开展的委外业务提高了关注程度，而后期将对该类业务酝酿配套规范措施。

“业内之前有两个预测，一是银行理财可能未来只让投信托计划，而不让投券商资管和基金专户，这个严格讲是不现实的，因为影响太大了，二是进一步压低银行理财和分级产品合作的杠杆，这个反而有可能。”前述接近基金业协会人士称，“但这些预期背后所致更多被认为是对委外业务的监管。去年股灾以来的资产荒，让近一年来委外业务获得了迅速膨胀，但交叉性金融风险却隐藏其间。在一些激进的银行，如果采用管理白名单制度，理财资金甚至能够对接契约型私募，这些问题如何解决可能是监管部门下一步会考虑的事。”

冲击力有多大?

据华尔街见闻报道，如何解读新的《细则》、《细则》的发布又会对市场产生怎样的影响呢?我们具体来看：

1、负债端

《细则》拟定，股票、混合类资产管理杠杆倍数最多不超过1倍，而员工持股计划则最多不得超过2倍;期货、固定收益、非标类资管计划杠杆不得超过3倍，其他类型资产管理计划杠杆倍数不得超过2倍。且新规则中的杠杆倍数计算公式为“优先级份额/劣后级份额”，明确了中间级份额在计算杠杆倍数时计入优先级份额。

而在此前2015年3月份的版本中，《细则》对结构化的分级资管计划仅要求杠杆倍数不得超过10倍。兴业证券固收团队在报告中表示，新规针对不同的结构化资管产品进行了严格和明确的杠杆水平要求：

1)原有规定下，分级资产管理计划的杠杆限制为10倍，而新的要求大幅压缩了这一指标，新产品的杠杆水平将大幅下调，尤其是股票和固定收益类产品。按照新规要求，股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过1倍，固定收益类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过3倍，其他类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过2倍。而根据我们微观的调研沟通，高杠杆操作有3-4倍的水平;对于固定固收类的产品，7-8倍以上的杠杆也不少见;其他类产品如果主要投资于商品，由于商品期货自身的高杠杆属性，通过结构加杠杆的需求并不高，一般而言在规定范围之内。

2)此外，新规则中的杠杆倍数计算公式为“优先级份额/劣后级份额”，并且明确了中间级份额在计算杠杆倍数时计入优先级份额。举个例子，如果原有分级产品设计为2：1：1，有1份中间级份额，杠杆标注为2:1;而在新的规定下，杠杆水平将直接提高至3:1，去杠杆的难度进一步加大。