报告摘要：

行业环境：经济重回正增长，双循环政策下货币政策仍将稳健

经济增速延续向上回升，企业盈利持续改善。2020年疫情对中国经济产生巨大冲击，一季度GDP同比下降6.8%。伴随国内疫情得以有效控制，需求解冻，生产较快得以恢复，叠加政策支持，经济在二季度以后持续显著复苏，全年实体企业盈利增速有望转正。据华西宏观预测，预计我国2021年GDP增速9.7%。经济增长主要驱动来自：1）消费持续改善，包括耐用品消费周期性复苏和服务性消费的继续修复；2）制造业投资增长；3）前期财政政策“拖拽效应”下，基建增速基本稳定。

后疫情下货币政策逐渐回归常态，国内大循环经济发展政策下信贷供需仍将保持稳定。2020年货币政策在通过降准降息等常规手段进行逆周期调节的同时，更注重“低成本、定向性和直达性工具”的应用，带动贷款增量达历史最高水平。结构上居民和企业融资显著增长，中长期融资占比持续回升。下半年以来随着经济修复，货币政策已从应对疫情期间的超宽松状态回归至常态化水平，未来稳健的货币政策更加灵活适度，强调定向滴灌。同时监管提出构建国内国际双循环发展格局，国内经济向上仍需信贷支持，结构上将延续加大中长期、小微等领域信贷支持。预计2021年新增人民币贷款规模19万亿左右。

金融混业或将开始探索，金控公司牌照有望陆续落地。今年以来从金控公司试点，到国务院和央行相继发布金控公司相关政策，开始探索我国金融混业经营发展，随着准入管理和系列政策完善，2021年金控公司牌照有望陆续落地。我国商业银行普遍通过控股子公司形式布局非银金融业务，部分银行已直接或间接实现了全牌照布局。

行业经营看点：不良拐点显现，盈利正向释放

量价有支撑、非息收入增长恢复，核心盈利指标拉升营收增速。上市银行前三季度核心盈利指标上行，预计后续及2021年营收增速将持续回升：一方面，资产端规模有支撑。2020年信贷投放放量高增，预计2021年随着经济复苏进一步加快，整体信贷需求将明显提升，叠加国内大循环政策指引，形成供需两旺态势。另一方面，2021年整体息差有望企稳。今年以来让利实体的政策导向下行业息差承压，但中期以来伴随经济和消费的恢复，资产端定价能力回升，息差三季度已有所企稳。展望2021年，资产端重定价压力有限，结构调整对冲下资产端收益预计稳中有升；负债端在市场利率中枢回升下有一定压力，但整体结构以及利率并轨下仍可对冲，预计整体负债成本略有回升。另外，非息收入也将明显恢复增长驱动营收增速的持续回升。

　加大核销和处置后年内资产质量拐点或显现，明年延续改善趋势。疫情影响下，监管引导银行做实资产分类、加快不良出清和足额计提拨备。前三季度银行业共处置不良贷款1.73万亿，同比多处置3414亿元。经过中期不良生成和核销高点，目前三季度上市银行不良率环比上行的幅度已经有所收敛，三季度末36家上市银行中19家不良率环比下降。总体资产质量指标呈现向好趋势。我们预计年内资产质量拐点将显现，明年伴随企业盈利的改善，资产质量指标将延续改善趋势。

让利以及新资本监管下，商业银行资本补充需求或提升。2020年让利实体背景下，银行利润负增对资本补充造成较大压力，同时信贷的高投放对资本形成较大消耗，银行资本充足率回落。银行纷纷通过定增、配股、永续债、优先股等方式补充资本，监管也为中小银行资本补充打开通道，今年以来已有28家银行发行永续债，规模近5000亿，发行主体也延伸至城农商行和民营银行。另外中国版TLAC新规出台，四大行预计将额外增发TLAC债务工具，随着期限临近，商业银行资本补充需求也将提升。数字货币启动试点，金融科技监管箭在弦上。伴随10月初深圳市开展数字人民币红包试点，央行数字货币呼之欲出，也对提高金融科技水平、完善监管体系提出更高要求。同时，大型科技企业更深度参与金融市场竞争，不断推出新型金融产品和服务，也带来了新型风险，挑战了传统金融监管工具的有效性。监管多次表态将所有金融活动纳入统一监管范围，预计2021年金融科技领域监管动作将更加明确，更强调跨市场、跨业态、跨区域金融风险的识别和处置。

投资评级和推荐个股：

　我们预计2021年上市银行营收增速较2020年有所回升，而利润增速也将转负为正，预计净利润同比增长5.7%。敏感性分析显示，整体业绩区间为3.2%-8.4%。2021年行业基本面确定回升，业绩向上释放将整体提升行业估值的中枢水平。我们预计有望修复至19年0.8倍左右的估值中枢水平，目前估值水平下提升空间在25%以上，维持行业“推荐”的投资评级。投资主线关注：

1）内循环下区域优势明显、基本面优异的区域银行，宁波、成都、杭州、常熟；2）经济修复下公司基本面明显回升，业绩将恢复高增的股份制银行，招商、兴业、平安等；3）建议关注混业以及金融科技主题相关个股。