核心观点

此次政策核心有三点超预期：

行邮税门槛取消，征收门槛实质性放宽至 10 万元。离岛免税原行邮税门槛 8000 元，即单价产品高于 8000 元需按行邮税标准补税，对贵价商品经营造成较强阻碍，此次政策放宽核心从两方面改善：（1）离岛免税运营商不用负担 8000 元以上产品部分补税，精品毛利率将显著提升，此前国内免税精品毛利率低于香化 20pct 左右，对标 Dufry 香化及精品毛利率基本相当的情况，后续国内免税精品毛利率仍有较大提升空间；（2）税收减免后高价产品运营灵活度显著提升，价格端竞争力显著增强，10w 额度基本囊括了绝大部分箱包、服饰、大众珠宝及部分钟表，可促进精品品类上的运营投入，提升精品 SKU 及价格中枢。

免税品类由 38 类扩充至 45 类，核心在于电子产品的放开以及对于进口品要求的取消：（1）离岛免税购买手机、平板电脑等电子产品成为现实，国产类电子产品/进口类电子产品（最惠国）享受税率优惠 13%，华为/苹果等核心电子产品都有望进入市场；（2）同时，此次条例中取消免税商品需为进口品的要求，后续国产品亦可进入海南免税市场，对于品类丰富度提升有显著正向刺激作用，但目前国产白酒限制尚未放开，核心担忧仍在于白酒免税放开对国内白酒销售市场的冲击。

件数限制显著放宽，化妆品放宽至 30 件，其他主流品类取消件数限制。

政策中放宽香化产品件数限制（12 件变为 30 件，但套装按实际包含产品数计算，不能简单推论件数放宽 2.5 倍），手机限量 4 件，酒类 1500ml 以内，其他产品全线放开件数限制。虽然此前海南回头购属于隐形放开件数限制，但回头购与线下在折扣力度、SKU 丰富度及购物体验（发货速度）等各方面仍有一定差距，此次件数限制放宽后海南香化产品购物自由进一步实现。

关于运营资质的放开，目前仍只针对获得国务院审批的国内免税运营商放开招标，海外免税运营商不包含在内。我们认为，海南板块放开国内免税运营商准入是必然趋势，市场前期亦有预期，未来中短期仍以海口三亚周边免税空白市场填补为主旋律，且目前此次放宽仅针对国内免税商，预计从筹备到实际开业大约需要半年周期，即 20 年国旅仍可独享政策放宽的红利。

政策端的多元刺激下，我们认为海南板块今年达成 300 亿目标已经是大概率事件。看后续无论是原有强势香化品类的进一步强化，抑或是空白市场及弱势市场的补全，海南免税板块仍有较大的发展空间及想象余地。

投资建议与投资标的

海南板块政策放开，中免作为海南目前唯一离岛免税运营商，首先受益，看长业绩向上空间大，仍具备长期性价比，推荐中国中免(601888，买入)，关注次龙头切入海南市场带来更大向上空间，建议关注王府井(600859，未评级)、格力地产(600185，未评级)。