核心结论

4月民航运输降幅环比收窄，全货机货运成亮点。4月全行业运输总周转量同比下降62.4%，环比收窄1.0个百分点；旅客运输量同比下降68.5%，环比收窄3.2个百分点；全货机运量同比增长31.1%。5家上市航司ASK合计同比下降68.6%，其中国内-52.8%，国际-95.9%，地区-96.9%；平均客座率65.0%，同比下降18.0个百分点，其中国内66.2%，同比下降17.7个百分点，国际42.1%，同比下降38.4个百分点，地区10.6%，同比下降71.6个百分点。受国际航线拖累，整体供给增速环比下降。4月份，国航/南航/东航/春秋/吉祥ASK分别同比下降74.2%/64.9%/72.8%/39.8%/61.5%，较3月降幅扩大了11.8/4.4/3.8/4.1/11.0个百分点；其中国内航线ASK同比增速分别为-56.0%/-50.6%/-59.2%/-10.5%/-55.7%；国际航线ASK同比增速分别为-97.3%/-94.3%/-95.9%/-98.6%/-92.4%。国内ASK除国航、吉祥外，其他三家航司较3月均有改善（南航+0.2%，东航+4.5%，春秋+6.9%）。

国航国内ASK环比下降5.3%，主要受此前北京防疫封禁影响。国际航线由于海外疫情蔓延以及民航局“五个一政策”，整体ASK同比大幅下滑。国内客座率明显回升，民营航司已恢复至70%。4月份，国航/南航/东航/春秋/吉祥客座率分别达到了65.4%/63.4%/64.2%/70.7%/70.0%，环比3月分别提高了8.6/5.2/8.4/9.8/8.7个百分点。春秋凭借低成本航空优势，依据市场需求，主动调整运力ASK，客座率继续领先行业，其中国内客座率70.9%，同比下降20.9个百分点，环比提升8.2个百分点。吉祥国内客座率70.8%，同比下降14.6个百分点，环比提升6.2个百分点。

5月国内航空需求加速回暖。随着北京解封、两会即将召开、学校复课，五一后国内航空出行需求复苏愈发明确，尤其是公商务客流。据交通运输部统计，5月1日——5月18日，民航日均旅客发送量73.3万，同比下降57.0%，较4月提升12.9个百分点，其中5月15日，民航单日飞行班次回升破万，恢复至疫情前约60%。国际航线方面，国内航司将继续延长“五个一”的政策直到6月30日，且需提前向民航局运行监控中心申请预先飞行计划。我们认为海外疫情目前尚存在诸多不确定性，但需求或已基本触底。

投资建议：行业Q1业绩风险已释放。5月航空煤油采购价下调，有望进一步减轻燃油成本，二季度航司业绩有望环比改善。目前A股三大航PB估值仅1.1倍左右，H股PB估值均在0.7倍左右，处于历史低位，向下空间有限，风险收益比高，国内需求回暖或催化估值修复。建议关注中国国航(601111.SH)、吉祥航空(603885.SH)和春秋航空(601021.SH)。