深耕精细化工近20年的家族式企业佳化化学二度闯关IPO，谋求规模扩张。

然而，长江商报记者发现，在市场化程度较高的化工行业，佳化化学的竞争优势并不明显。近6年间，无论是营业收入还是净利润，波动幅度均比较大，2015年净利润仅有0.28亿元，不及2011年的0.87亿元的三分之一。同时，公司的子公司业绩也不理想。去年底，11家子公司7家处于亏损状态。

不仅如此，公司的应收账款、存货与流动资产的占比较高，二者合计占比近六成。而公司以短期借款为主的流动负债为4.94亿元，一旦公司的汇款能力降低，将难以覆盖负债。

7月6日，一名金融证券研究人士向长江商报记者表示，重化工业仍然面临去库存、降能耗及环保任务，佳化化学也将面临产业升级，未来能否保持稳定的盈利能力，难以判断。

首次IPO被否，缘于“过桥”收购

两年前IPO铩羽而归的佳化化学再次冲向A股市场。

这家位于辽宁抚顺的化工企业，一直盼望着登陆资本市场，但是，其上市之路并不平坦。

早在2014年4月，佳化化学就向证监会递交了上市申请，并于当月底进行了预披露，加入IPO排队的大军中。

彼时的招股书显示，公司拟发行5060万股，募资3.74亿元，用于茂名佳化等3家子公司相关生产项目建设。

不过，佳化化学的招股书一经预披露，就受到市场“上市或仅为圈钱”的质疑。

当时的招股书显示，截至2013年12月31日，滨州佳化募投项目(除不饱和聚酯树脂系列产品外)、茂名佳化募投项目已经建成投产，佳化新材料项目也已投入6057.74万元，预计2014年内进行试生产。上述项目的投资资金均为佳化化学通过自有资金和银行借款筹集。

佳化化学对此的解释为，募集资金到位后，部分募集资金将根据实际情况用于置换上述募投项目先期投入。

市场质疑，佳化化学完全有能力建设募投项目，所需资金也能承受，在这种情况下还要募资，就有“圈钱”嫌疑。

此外，IPO前，佳化化学的独董方红星和外部董事丁建阳以及第一届监事会成员任洪兰均辞职，丁建阳与任洪兰丈夫张保国控股的企业与佳化化学存在关联交易。

在质疑声中等待了近一年，2015年3月4日，佳化化学IPO上会，发审委提出四大问题，诸如资金往来等。

这次闯关，佳化化学遗憾出局。在后来证监会披露的佳化化学IPO未能过会原因显示，佳化化学多年前收购上海博源的过程存在诸多疑问，但并未充分、完整披露相关信息。该起收购是一次“过桥”收购。

经过两年休整，佳化化学再战IPO.

这一次，佳化化学拟发行5060万股在上交所上市，募资3.55亿元，其中2.55亿元用于10万吨/年乙(烷)氧基化物项目 ，0.5亿元补充流动资金，0.5亿元归还银行贷款。

2015年净利0.28亿不及2011年1/3

再次闯关的佳化化学，相较前一次，经营业绩成了短板。

对比两份报告书，长江商报记者查询发现，2011年至2016年，佳化化学创造的营收为20.49亿元、23.97亿元、28.79亿元、36.18亿元、24.83亿元、24.50亿元。从营收看，2014年达到顶点，2015年大滑坡，去年，还在延续下跌之势，不过，跌幅明显收窄，但高峰时与去年相差11.68亿元。

相较于营收的波动，佳化化学的净利润波动更为明显。2011年至2016年，其实现净利润为0.86亿元、0.85亿元、0.87亿元、0.86亿元、0.28亿元、0.62亿元。数据显示，2011年至2014年，公司的盈利能力较为稳定，但近两年，净利润出现断崖式下滑，其中，2015年的净利润仅及前四个年度平均水平的32.56%。

不仅净利润下滑明显，而且还出现了增收不增利现象。2014年，佳化化学营收36.18亿元，但当年净利润只有0.86亿元，比上年度还少了0.01亿元，而上年度的营收比当年少7.39亿元。

此次预披露的招股书中，佳化化学坦承，公司的净利润波动幅度较大，且对应的综合毛利率也有明显波动。报告期，其综合毛利率为9.04%、8.66%以及10.09%。公司解释称，经营业绩及毛利率变化受主要原材料环氧乙烷和环氧丙烷的价格走势以及产品售价变化的共同影响。报告期内，公司产品的主要原材料环氧乙烷和环氧丙烷的价格波动幅度较大，公司通过及时调整产品售价的方式保持盈利能力的稳定性。

佳化化学提醒，若主要原材料价格在较短时间内大幅波动，而公司主要产品售价的调整不及时或不充分，将使公司产生经营业绩以及毛利率发生波动的风险。

同时，在综合毛利率方面，报告期，行业均值为11.58%、11.57%、13.62%，佳化化学明显低于平均水平。

实际上，佳化化学业绩波动大，或与子公司亏损密切相关。

截至去年底，佳化化学拥有11家子公司。去年，这11家子公司中有7家亏损，共计亏损824.11万元，占去年净利润的13.39%。不仅如此，泉州佳化、中东佳化、金博宇贸易等3家公司在去年底的净资产均为负数，陷入资不抵债境地。

行业竞争充分，再布局重化工业效果难料

在行业竞争充分的化工行业，佳化化学难言竞争优势。

佳化化学是一家长期专注于精细化工的企业，致力于开发生产环氧乙烷、环氧丙烷下游衍生精细化工品，主要产品包括建筑化学品、聚氨酯原料产品和表面活性剂等，覆盖范围较广。

佳化化学在列举其优势时称，环氧乙烷、环氧丙烷是公司生产所需的最主要原材料，由于环氧乙烷、环氧丙烷属于危险化学品不适合长时间存储，同时，因存在爆炸风险也不宜长途运输，环氧乙烷、环氧丙烷下游加工企业应该尽量贴近上游。公司地处辽宁，享有抚顺乙烯、方大锦化、辽阳石化等生产企业距离近之便。同时，公司供应商合作过程中，长期按照双方协议执行采购计划，跻身供应商的星级客户名单，相比行业内竞争对手，公司可获取稳定的供应保障、相对优惠的价格等。

招股书显示，佳化化学的前五大供应商为中国石化、中国石油、利安德集团、三江集团、滨化集团。近三年，五大供应商较为稳定，公司向前五大供应商采购金额及占当期采购总额比例为68.72%、70.88%、68.98%。

佳化化学的另一个优势是销售能力。公司已将产品销售到美洲、非洲、中东、欧洲、亚太等地区，出口业务扩展至全球70多个国家和地区。

不过，佳化化学的盈利能力并不强。

除业绩不稳定外，报告期，公司的应收账款和存货不断攀升。去年底，公司的应收账款为1.80亿元，存货1.49亿元，两项合计3.29亿元，占同期流动资产5.66亿元的58.13%。其中，应收账款近三年为1.48亿元、1.30亿元、1.80亿元，在营业收入滑坡的情况下逐年增长。去年，公司计提坏账准备1157.82万元，接近去年净利润的两成。

同样，公司的存货水平也在不断上升。近三年为1.36亿元、0.95亿元、1.49亿元。奇怪的是，长江商报记者并未在招股书中看到佳化化学计提存货跌价准备。

放到整个行业中，佳化化学不仅盈利能力不突出，且布局有些滞后。

长江商报记者注意到，同行业中，科隆股份、奥克股份、红宝丽等均在3年前登陆A股，红宝丽更是在10年前就在中小板挂牌，融资能力明显增强。

对比红宝丽，目前佳化化学还在为扩张产能筹资时，红宝丽已经频频并购，完善产业链布局。同样，奥克股份也在提高并购开疆拓土，进行全国范围的布局。

一名金融证券研究人士表示，目前，重化工业仍面临环保、高耗能等监管，布局滞后的佳化化学，或已丧失发展先机。如今再去布局，效果可能不会很理想。

就上述问题，长江商报记者向佳化化学发去了采访函，截至发稿时，仍未获得回复。