自2012年以来，资管行业的蓬勃发展让人瞠目。在政策松绑等多重因素作用下，资管规模不断攀升，“百万亿时代”近在咫尺。然而今年以来，围绕资管业务的监管大网似已铺开，重拾严管成为共同指向。

净资本管理

在8月对外征求意见后，《基金管理公司子公司管理规定》及《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标管理暂行规定》(下称：《风控指标暂行规定》)于12月15日起实施。

对于此番修订，证监会方面做了相关说明。理由是，在业务快速发展的同时，子公司逐步暴露出一些亟须规范的问题和风险，而现有规定在组织架构、内部控制等方面的监管要求相对宽泛和原则，已经难以适应新形势下加强监管和防范风险的要求。因此，有必要对其进行修改完善，引导子公司稳健合规开展业务。

尽管新规就一些条款也有过渡期安排，但对基金子公司而言，影响不容忽视。有从业者表示，在新政提出的净资本约束下，基金子公司过往的规模增速不但无以为继，“通道”价值也将大打折扣。

数据显示，截至今年9月底，基金管理公司共成立79家专户子公司和6家销售子公司。其中，专户子公司管理规模已突破11万亿元，存续产品超过1.7万只。

对专户子公司初步构建以净资本为核心的风险控制指标体系是本次修订过程中的一个重要原则。按照新规要求，专户子公司净资本不得低于1亿元人民币；净资本不得低于各项风险资本准备之和的100%；净资本不得低于净资产的40%；净资产不得低于负债的20%。而为进一步提高应对风险能力，《风控指标暂行规定》规定专户子公司应当按照管理费收入(含资产支持专项计划管理费收入)的10%计提风险准备金，达到其管理的资产规模净值的1%时，可不再计提。

中投证券一位非银金融分析师称，随着新规出炉，经测算预计基金子公司从事通道业务的佣金将提升至千一以上才能覆盖基金子公司监管成本(新规实施前基金子公司的通道佣金在万三左右)。在其看来，在通道业务短期需求不减的情况下，较大比例通道业务将从基金子公司回流至信托公司，刺激单一信托规模增长。

限制性规定

除了基金子公司，同为证监会管辖的券商资管今年也在经历较严监管。

根据7月发布的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，证券期货经营机构设立结构化资产管理计划时，股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过1倍，固定收益类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过3倍，其他类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过2倍。结构化资产管理计划的总资产占净资产的比例不得超过140%，非结构化集合资产管理计划的总资产占净资产的比例不得超过200%。

不仅如此，在《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》中，“直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排”“通过穿透核查结构化资产管理计划投资标的，结构化资产管理计划嵌套投资其他结构化金融产品劣后级份额”等操作也被禁止。而这无疑会影响优先级客户的积极性和优先级的资产规模。

其实，类似产品嵌套等限制性规定也出现在子公司的监管中。据了解，《风控指标暂行规定》在设定风险资本准备计算系数时，总体锚定证券公司等机构对同类业务的计提水平，同时结合专户子公司的实际业务特点，从风险属性和监管导向两个维度差别化设定计算系数，例如：引导“去非标化”，提升资产管理能力。按照债权融资类业务风险高于投资类业务风险思路，对风险系数予以递进。限制产品嵌套，抑制资金脱实向虚。对嵌套投资于其他资管产品的业务，根据被投资资管产品的最终属性相应设置较高风险系数。覆盖子公司下设机构私募业务。对专户子公司下设的存量私募基金管理机构，将其业务一并纳入管理，控制监管套利等等。

监管套利何解

在分业监管体制下，无论限制产品嵌套，还是控制监管套利，都非证监会一家就能解决的。

有意思的是，针对监管套利问题，保监会主席项俊波在12月13日召开的一场专题会议上也有提及。在阐述“从严从重监管，切实加强保险资金运用监管”问题时，项俊波曾称要加强监管协调。按照国务院的总体部署，加强与人民银行、银监会、证监会的部门协作，在规范和约束保险公司一致行动人行为、跨市场类资管产品监管、规范杠杆收购行为等方面，强化监管协调，形成监管合力，防止监管套利，切实防范系统性风险。

从此前文件来看，保监会针对保险资管的监管已经展开。今年6月，保监会发了《关于加强组合类保险资产管理产品业务监管的通知》。在通知中，保监会特别明确了多项禁止业务，比如发行具有“资金池”性质的产品；发行具有“嵌套”交易结构的产品，包括产品主要投资于单只非公开市场投资品种，或产品定向投资于另类资产管理产品，或产品定向投资于同一管理人设立的产品等情形；向机构投资者发行分级产品，权益类、混合类分级产品杠杆倍数超过1倍，其他类型分级产品杠杆倍数超过3倍等。

而按照最新政策要求，为加强保险资金运用监管，除引导保险机构逐步降低最低保证利率之外，保监会还明确了保险资金运用的原则，即投资标的应当以固定收益类产品为主、股权等非固定收益类产品为辅；股权投资应当以财务投资为主、战略投资为辅；少量的战略投资应当以参股为主。