12月3日，证监会主席刘士余痛批“野蛮收购”，这番话立刻让周末的金融圈陷入了“躁动”。虽然并未明指哪类资金，但是不少市场人士仍然将“矛头”对准保险资金。

诚然，“宝万之争”、安邦屡次举牌、恒大“快进快出”，一系列的险企举牌事件使得保险资金成为了“搅动”资本市场的一支“生力军”。关于险资举牌，市场上一直存在各种声音，有赞成者认为这是市场行为、有质疑者认为险资是“野蛮人”，被举牌的上市公司也有的欢迎有的担心。

尽管出现过一些具有争议的事件，不过从整体的保险资金举牌行为逻辑来看，这是在现今投资环境下的必然结果，也已经成为了资产荒下的“新常态”。而对于一些“风险聚集地”，从近日保监会一系列领导的发言可以预见，新一轮监管规则呼之欲出。

举牌成“新常态”

“两三年前，保险资金举牌的很少。然而现在市场情况发生了变化，增加权益类投资就成了很多保险公司必然的选择。”一名保险资管公司高管对《第一财经日报》表示。

从投资环境上来分析，在低利率叠加资产荒的环境下，无论是传统的债券和定期存款，还是债权计划、信托产品、理财产品等非标资产，都难免产生收益率的下降。固定收益资产收益率普遍性下滑而优质资产又难寻的情况下，险企进行权益类投资无可厚非。

而从财务数据角度来说，业内人士认为，一方面长期股权投资的记账会带来益处，另一方面大量投资蓝筹股以及进入长期股权投资在“偿二代”框架下更加节省资本消耗。

一名注册会计师对本报记者表示，按照目前财务会计准则，当持股比例高于20%时通常会被认为对被投资单位具有重大影响，可以实现长期股权投资的权益法入账。这样既可以规避股票价格波动对账面资产的影响，又可分享上市公司的净利润。

同时，在“偿二代”下，主板、中小板、创业板股票的风险因子分别为0.31、0.41及0.48。而一旦被分类为长期股权投资，该风险因子进一步降低，联营合营企业为0.15，子公司更是只有0.1。风险因子的降低意味着最低资本要求的降低，也就意味着偿付能力充足率的提高。

保监会数据显示，截至10月末，保险资金投资股票和证券投资基金为1.86万亿元，占比14.42%。虽然这一比例较上两个月有所提高，但中银国际行业分析师魏涛表示，这一比重相较于英国、美国近两年权益类投资30%以上的占比来说并不算高。“国外成熟市场的保险公司在跨越经济周期时也会偏向权益性资产。”一名业内人士表示。

况且，在保险资金的选择中，大盘蓝筹是重中之重。中国保险资产管理业协会执行副会长曹德云近日表示，目前险资举牌的股票中，93%为大盘蓝筹。而大多数险资举牌的目标偏好估值低、分红高、业绩稳定的股票，这类股票从长期价值投资来说本身就是很好的标的，同时对于资本市场来说，保险资金这类长期投资者也起来了“压舱石”的作用。

“保险公司在现有法律和规则框架下的投资行为，完全是一种市场化的商业决策。绝大多数保险资金的投资行为是谨慎规范的，对被投资企业的战略推进起到积极作用，也已经成为我国资本市场健康稳定发展的重要力量。”中国保监会保险资金运用监管部主任任春生近日表示。

万能险之争

随着险资举牌的发酵，万能险被推上了风口浪尖，因为举牌背后，大部分新兴崛起的保险公司靠的几乎都是万能险账户。

根据保监会的定义，万能险是包含投资和保障两大功能的人身险产品，投保人将保费交到保险公司后会分别进入两个账户，一部分进入风险保障账户用于保障，另一部分进入投资账户用于投资。其中，保障额度和投资额度的设置主动权在投保人手中，可根据不同时期的需求进行调节，投资账户的资金由保险公司代为投资，投资利益上不封顶，下设最低保障利率。

进入风险保障的风险保费，计入保险公司的原保险保费收入，需要按照要求对其计提保险准备金，而进入投资账户的部分则计入“保户储金及投资款”这个科目。两者同属于保险公司资产负债表的负债项。

从前期的关注焦点来看，主要在于万能险资金来源是否合法以及是否具有投票权。

万能险作为保险产品的一种，其上市销售需经过保监会审批或备案，而且各家保险公司均根据监管规定有一套“反洗钱”的程序，因此总体而言资金来源并非“来路不正”。而对于万能险资金是否具有投票权，尽管存在争议，但多数业内人士和法律界人士的观点均为“有”。

“万能险我理解是有表决权的。”上述保险资管公司高管表示，他认为，从万能险的性质来看，和基金产品的“表外”不同，万能险最后不管是进入准备金还是储金和投资款，均为保险公司的“表内”项目，其保费均形成保险公司对被保险人的负债，即使是被市场认为的投资型产品，万能险也基本会承担身故或全残的保险责任，且不以投资方面的盈利或亏损而改变其保险责任。所以，从根本上来说，万能险产品也是保险产品的一种，保险公司是通过万能险资金所持股份的所有人，具有投票权。

南开大学法学院教授韩良及麦吉尔大学金融学兼职教授刘锋曾撰文表示，尽管对于保险资金特别是万能险，其是表内还是表外产品尚还存在许多模糊之处。但是由于现行保险会计核算体系以及对保险资金投资行使表决权规定不明，从机构投资者积极参与上市公司治理、充分发挥机构投资者在上市公司重大决策中的作用的角度出发，在监管机构没有明确修改保险会计核算体系以及对保险资金投资行使表决权进行清晰界定之前，他们认为万能寿险产品更加类似于资产管理计划，将投资者与保险公司界定为信托关系，以受托人的身份行使投资上市公司股份的表决权。

一名市场人士表示，相对于收购资金是否是保险资金，收购过程中是否使用杠杆，收购目的才是更为让市场关注的。背后隐含着的是收购者会如何对待收购后的企业以及能否维护广大中小股东的利益。要防范的是拿大众的钱，满足自己的私利。

谨防保险业的“马奇诺防线”

刘士余一席话一出，市场上既有观点认为这是监管的无奈发声，也有认为保险资金举牌从目前信息来看并没有违规之处，是在现行法律法规框架下的合法行为，风险是监管法规缺位引起的。一时间，建议加快实行混合监管、加强并购相关法案的呼吁四起。

从保监会领导近日的一系列讲话中也可以看出，一系列监管政策即将出台。而这些监管政策，针对的正是监管机构眼中的“熊孩子”。

“保险应该以风险保障和长期储蓄类业务为主，短期理财类业务为辅;其次，保险资金运用应以固定收益类或类固定收益类业务为主，股权、股票、基金等非固定收益业务为辅;最后，股权投资应以财务投资为主，以战略投资为辅。”保监会副主席陈文辉在近日出席中国保险资产管理业协会第二届会员大会时表示。

不可否认的是，尽管保险资管行业总体向好，但是仍然存在个别保险公司的激进行为以致一些风险开始加剧。例如部分保险产品高成本负债可能引发的利差损，万能险短钱长投面临的流动性风险。

“保险发展的历史经验表明，寿险行业经历快速扩张后，通常会经历危机事件。上世纪80年代美国、90年代日本等国家的寿险公司发生危机前经历了繁荣期，基本上都是沿着规模扩张、成本提升、投资激进、泡沫破裂、流动性或偿付能力危机、最后破产倒闭这一规律发展变化。”陈文辉在9月出席第17届中国精算年会时表示。

而恒大最近的“快进快出”也因为严重影响保险资金资本市场长期投资者的形象而被保监会约谈并点名批评。

本周末，陈文辉在参加了某媒体峰会时亦再次提到了除了险资投资之外，保监会目前较为担心的是个别险企虚假增资的问题。

他表示，现在的偿付能力监管也可能遇到像二战时期的“马奇诺防线”问题，最怕被保险公司利用自身的资金，通过复杂的金融产品和资产管理计划等途径进行自我注资、虚假增资，而并非来自股东的真金白银。那么偿付能力监管、资本约束可能就会成为保险行业的“马奇诺防线”，被绕过去。

针对上述风险，陈文辉表示，保监会下一步将完善公司治理，持续深化保险资金运用市场化改革，加强境外投资监管，加强股权、股票投资监管，规范和约束其一致行动人行为。

值得注意的是，虽然保监会早就规定对其他企业实现控股的股权投资必须使用自有资金，但保监会对于重大股权投资行为显然将出台更为严格的措施。

今年8月底，保监会资金运用部下发《关于加强保险机构与一致行动人股票投资监管有关事项的通知(征求意见稿)》。根据流传出的征求意见稿内容，保险机构与其非保险一致行动人共同开展重大股票投资的(持有上市公司股票比例达到或超过上市公司总股本的20%)，应当由保险机构提交包含本公司及非保险一致行动人相关信息的备案报告。保险机构与其非保险一致行动人共同开展重大股票投资，经备案后继续投资该上市公司股票的，新增投资部分应当使用自有资金。有接近监管的人士表示，与险资重大投资乃至收购的相关监管政策很可能即将于近日出台。