利欧股份：上半年数字营销内生增长45%，产业链不断纵深发展

类别：公司 研究机构：中国中投证券有限责任公司 研究员：张镭 日期：2016-09-05

利欧股份2016年上半年实现营业收入30.65亿元(56.5%+)刈j母净利2.73亿元(76.0%+)，接近前期预告区间的上限。预计前三季归母净利4.2-5.05亿元，其中数字营销内生增长45%。我们认为公司业绩增长是前期产业链横向布局完备的成果，产业链纵深发展是今年开始的主要看点，尤其是流量运营平台深入垂直领域与互娱布局是业绩及估值提升的两大驱动力，维持强烈推荐。

点评：

上半年业绩同比增长近76.0%，数字营销全产业链布局带动高成长。业绩增长系万圣伟业和微创时代2015年12月并表以及数字营销板块的成长。

数字营销五家子公司备考业绩2.27亿，同比内生增长45.0%。其中上海漫酷/上海氩氪/琥珀传播/万圣伟业/微创时代上半年分别实现净利润5063/1682/1320/11080/3592万元，分别完成全年对赌业绩的69.4%/56.0%/51.8%/59.9%/49.9%，数字营销板块全年有望超出对赌。

智趣广告的收购上半年也已经完成。

利欧互娱打造计划不断落地，未来将是新的增长引擎。公司已经投资影视制作公司盛夏星空、内容营销公司世纪鲲鹏，并通过体外培育孵化优质资产，目前已经设立了元力影业和心动映画和利悦影业。

基于流量运营平台持续拓展互联网版图。公司在搭建整合营销与流量运营平台的基础上产业布局向纵深发展。目前汽车是重点布局的垂直领域之一，已投资51进口车和车和家，关联方经营车城网，深耕互联网+汽车。此外，公司携手浙大联创投资、宁波利欧数娱成立20亿互联网产业并购基金(公司认购不超过30%)，与鼎晖合作设立专注并购海外互联网技术型企业的不超过80亿的并购基金(公司认购出资额不超过8亿)，有助于平台资源优势的进一步发挥并分享各个高成长新兴行业的投资收益。

维持强烈推荐。预计16-18年备考净利润为8.16/10.93/13.14亿，其中营销板块16-18年备考净利润为7.16/9.93/12.14亿当前股价对应的PE为36.44/27.20/22.63倍。维持强烈推荐评级。

风险提示：数字营销行业竞争进一步加剧，互动娱乐板块开拓不及预期。

华夏幸福：粤蜀再下两城，PPP产业新城舍我其谁

类别：公司 研究机构：中国中投证券有限责任公司 研究员：李少明 日期：2016-09-05

深耕超大城市周边布局，完成战略卡位。公司2002年起步固安，而真正快速扩张始于2014年，14年至今累计新增委托开发区域面积超2700平方公里，并且在传统京津冀区域之外进入了以上海为中心的长三角、以广深为核心的珠三角和长江经济带的武汉、成渝。相比10年前的贫困农业县固安，能快速拓展发达经济区域的产业新城项目，一方面说明公司的产业新城模式竞争力突出，得到该地区充分认可：另一方面，可见公司的整体操盘能力达到了一定程度，敢于迈出更大的步伐。本次公司再拓广东清远和成都蒲江县产业新城127平方公里。继拿下江门产业园区后，今又拿下珠三角一小时经济圈链接内地重要经济走廊的清远市41.3平方公里燕湖新城，和成都半小时经济圈西南门户——蒲江县85.9平方公里产业新城。

再度拓展珠三角区域布局，是产业新城开拓能力和布局重大升级的里程碑。2002年开始围绕京津冀拓展，2012年拓展至长三角，但直到2016年才得以进入珠三角区域。广东政府对开发企业的条件要求严格，然而公司的实力仍得到认可。今年3月份在珠三角的第一个项目——江门高新区，委托开发区域24.8km2;短短5个月后又获得清远燕湖新城项目，委托区域占地面积约为41.3km2。清远项目位于清远市区中东部的燕湖新城，是广东省清远市未来的城市中心，广清城际轨道清远TOD中心终点站将坐落在燕湖新城西部，是城市南拓发展，对接广佛的战略高地;片区定位为珠三角城镇群的北极交通换乘中心、广佛大都市区副中心的新市镇、清远市级商业中心、燕湖生态宜居新城的门户。江门、清远之于广深，类似固安和北京，区域优势显著，但相比后者珠三角区域具备更好的产业基础、便捷的交通、丰富的资源，公司有望借助既有优势发挥自身所长，迅速取得标杆性的新城建设成果。

布局成渝城市群，与中游的武汉新洲园区、长三角的南京溧水园区、安徽来安园区、安徽和县园区、浙江嘉善园区等相互呼应，打造全面覆盖长江经济带卫星城集群，加大挖掘和获取长江经济带的区域升值潜力。2015/16年公司已经在四川眉山获取2个项目、委托开发区域占地约143km2，本次拟合作区域蒲江县隶属于成都市，占地85.9km2，地处成都、雅安、乐山等大中城市的交汇地带和四川省大旅游环线发展带，距成都市核心区约50公里，距成都双流国际机场约50公里，是成都市半小时经济圈城市。按照国家战略布局，四川地区将形成以特大城市成都为核心，沿江沿线为发展带的城市群格局，这是我国西部唯一的国家级城市群。根据公司调研，委托区域内销售均价与成都市中心城区商品房销售均价相比存在较大的价差，易于吸引中心城区购房需求外溢;同时蒲江县政府具有发展高端先进产业、引入优质龙头企业的发展诉求。这有助于发挥公司在城市规划建设、产业发展、城市运营推广等方面的优势，同时与固安、大厂园区相比，这次签约条件更优，开发难度更小，优势突出。

模式致胜，保持靓丽业绩，产业发展结算收入贡献占比大幅提升突出其有别于传统地产开发商的优势。2016H实现营收176.05亿元同比+4.3%，归母净利润39.57亿元同比+30.5%，增速均高于行业平均水平。账面预收款886亿元，基本锁定未来2—3年的结算收入。分业务看，上半年产业发展服务实现收入76.59亿元同比大幅增长69.4%(2015年同比增长26.7%)，实现毛利71.33亿元同比大幅增长64.6%，产业发展服务在毛利贡献占比80.5%比上年同期增加12.9个百分点，产业发展服务毛利率高达93%，直接促成了利润的大幅增长。产业发展服务加速增长的良好势头，上半年新增签约投资额581.53亿元，同比大幅增长129%，超过2015年全年新增签约额，累计签约投资额超过2500亿元，其中部分将在3-5年内转化成为落地投资。持续验证了我们的判断，公司2015年园区配套住宅+城市地产开发在毛利中的占比仅占52%，随着公司园区拓展产业发展服务进入规模结算期，非地产销售业务的盈利贡献将继续提升。

夯实京津冀区域，卡位核心城市经济圈持续突破。根据我们统计，目前公司累计受托开发区域超3500km2，其中环京津冀近2200kmz、长三角近550km2、珠三角66km2、长江经济带约349km2、其他近380km2，初步完成对国家级城市群和长江经济带核心城市周边的卡位。新区域的加速成功开拓表明公司的产业新城实践已经获得多地政府的认可与青睐，而上半年的销售来看，第二梯队园区正快速崛起，香河、永清、嘉善等第二梯队园区实现销售额达公司总销售额30%以上，不断验证公司园区布局的区位优越性及发展模式的可复制性。

我们认为，地产行业的发展转入结构性和区域性机会，而发展潜力将集中于人口和资源沿轨道交通向核心城市及其周边集聚形成的经济圈和经济带，五大国家级城市群，特别是京、沪、广深几个超大城市周边的卫星城将有大的发展机遇。从这个角度看，华夏幸福已经并将继续完成对这些区域的卡位，其独特的产业新城模式也得到固安的实践检验并且在全国初步成功复制。凭借强大的招商能力在核心城市周边区域拓展产业建设新城，承接人口转移和产业外溢，公司有望成为后城镇化进程中大城市向周边郊区/卫星城拓展这一过程中最受益的公司。志在千里，大有可为，产业新城加速扩张，业绩与估值双赢。作为独特的园区开发运营商投资价值有别于传统房企，长期价值发掘与提升值得期待。预测16-18EPS2.17/2.85/3.66元，对应PE12/9/7倍，公司业务发展迅猛，盈利将再超预期。6个月目标价35元，再次“强烈推荐”。

风险提示：京津冀一体化不及预期，产业发展的不确定性;布局及投资过大的风险。

中国国旅中报点评：业务稳健，境外签证和免税业务齐齐助力

类别：公司 研究机构：中原证券股份有限公司 研究员：王晗 日期：2016-09-05

报告关键要素：

2016年上半年，公司受益于境外签证业稳步发展以及公司免税业务的持续扩张，预计公司未来存在较大可能中标首都机场免税店项目，并持续享受离岛免税业务的政策优惠，预测公司2016年、2017年净利润分别为19.94亿元、21.97亿元，对应2016年、2017年EPS分别为1.80元、1.98元，按照9月1日收盘价的46.68元计算，对应的动态市盈率分别为25.93、23.58倍，首次覆盖，给予公司“买入”投资评级

事件：

中国国旅(601888)2016年8月31日公布2016年中报。公司实现营业收入102.63亿元，同比增长2.46%;实现归属于上市公司股东的净利润11.07亿元，同比上升8.89%;每股收益1.13元。

点评：

上半年公司营收微增。公司2016年上半年实现营业收入102.63亿元，同比增长2.46%;实现利润总额16.08亿元，同比增长8.81%;实现归属母公司所有者净利润11.07亿元，同比增长8.89。业绩增长主要来自境外签证业务的继续扩张，以及优势免税业务的稳定发展

旅游服务业整体收入下滑，境外签证业务持续发展。公司旅游服务业16年上半年实现营收52.06亿元，同比下降1.02个百分点;旅游服务业毛利率10.35%，同比下滑0.39个百分点。其中入境游实现收入3.412亿元，同比上升2.32%;出境游实现收入29.16亿元，同比上升0.03%;国内游实现收入12.22亿元，同比上升0.64%;境外签证收入实现收入4.35亿元，同比上升17.03%。旅游服务业业绩小幅下降主要是由于市场上旅行社较多，竞争激烈。公司旗下旅游服务业务主要包括传统旅游业务以及国旅在线两个板块。

传统旅游业务：1、积极拓展业务渠道，加强和途牛及携程等OTA合作，增加投入，吸引流量;2、与大型主题乐园如迪士尼度假区、长隆度假区等通过签订代理协议等多种方式深度合作;3、开发老年团订制产品;4、通过资源共享、集中采购等方式提高美国游业务的市场占有率;4、自主研发国内跟团游产品92个;5、积极参与旅游+教育产品的研发与推广，成功中标北京市旅委港澳台研学项目;6、定制化产品不断丰富，新推出运河游线路11条，四川线路10条。

国旅在线：公司在16年上半年积极将电子商务融入旗下公民游系列产品、销售、市场推广等线上线下全流程，推进B2B平台建设及运营，与途牛及阿里去哪儿等平台建立直连和微信支付接口。新版手机网站已具备出境游、国内游、自由行、游轮、签证、票务、当地游、旅行用品等8个频道的预订支付功能。国旅蒲公英微店全新改版上线，新增了游轮、自由行、签证、门票等业务。公司境外签证业务在16年5月取得了日本东京、大阪、名古屋三个签证申请中心的承办权，目前公司合计运营9家境外签证公司及16个签证申请中心。

免税业务稳步增长。16年上半年公司旗下商品销售业务实现营收48.72亿元，同比上升5.41%;商品销售业务毛利率为44.90%，同比下降0.54个百分点。

离岛免税业务：三亚免税店16年上半年收入25.8亿元，同比上升2.9%;净利润3.8亿元，同比下降18.9%。16年2月，三亚国际免税城官方商城正式上线运营，旅客实现“网上购物，机场提货”。

传统免税业务积极开展会员系统建设，加强与导游的合作，并积极推进传统免税渠道零售网络建设。目前，南航中免深圳分公司机上电、黄山机场店、青岛游轮母港店等5家免税店已获海关总署批准。

中免商城借助移动端打造用户生态圈，开发实现了APP免税预订、O2O体验店线下扫码支付等主要用户交互体验功能。5月前已完成广州白云机场、黑河、杭州萧山、沈阳桃仙机场、柬埔寨吴哥等5家免税店的免税品预订业务上线工作。

费用控制良好，财务费用有所增加。2016年上半年公司销售费用为8.30亿元，同比下降5.05%;管理费用为3.85亿元，同比微增4.24%;财务费用为-174.55万元，同比增加62.88%。财务费用增加主要是因为公司16年上半年利息收入同比减少。

中国央企最大旅游集团坐拥优势海外资源，分享免税市场盛宴。2016年7月公司整体并入中国港中旅集团公司，成为其全资子公司，成为中国央企中最大的旅游集团。港中旅拥有十多家境外地接社及入境签证公司，海外资源优势明显，对于公司发展境外签证及旅游接待业务形成强力支援。另一方面，港中旅拥有中侨免税店牌照，为市内免税店牌照，而中免集团经营入境、离境、海南离岛免税店，其离岛免税牌照在国内具有垄断地位，未来存在中标首都机场免税店项目的预期，二者免税业务互为推动，并存在优势免税业务整合的预期。

投资建议：公司上半年业绩受益于境外签证项目以及免税业务的稳定增长，考虑到公司免税业务的良好发展态势以及未来首都机场免税店项目中标预期，预测公司2016年、2017年净利润分别为19.94亿元、21.97亿元，对应2016年、2017年EPS分别为1.80元、1.98元，按照9月1日收盘价的46.68元计算，对应的动态市盈率分别为25.93、23.58倍，首次覆盖，给予公司“买入”投资评级。

风险提示：首都机场免税店项目中标预期落空;政策性风险;其他系统性风险。