报告要点

成熟期货市场以金融期货交易和机构持仓为主导

海外期货市场发展成熟,北美期货市场成交量约占全球市场的40%,借鉴和总结美国期货市场呈现以下特征:第一,期货交易品种丰富同时品种集中度较高, 从成交量来看,以股指和股票为代表的金融期货占主导;第二,受益于利率期货产品快速发展,期货场外市场建设完善,场外持仓规模是场内的8 倍;第三, 期货市场以机构投资者为主,机构持仓占比超过90%,机构持仓分为以大宗商品套保为目的的商业持仓和以金融机构对冲盈利为主导的非商业持仓。

期货行业从单一经纪商向综合金融发展,更优秀模式更高估值

期货行业有四类业务模式包括期货佣金商、介绍经纪商、商品投资基金和商品交易顾问,分别从事交易结算、渠道、投资和投资咨询服务。期货公司收入包括交易结算、利息收入、期货自营和资产管理、商业对冲等。金融类期货公司交易结算和利息收入占比较高。佣金费率市场化带来了期货差异化费率,同时也推动非通道业务包括资产管理、期货自营业务的快速发展。与券商相比,期货公司尤其是产业资本控股的期货公司估值明显优于券商。

并购重组推动期货公司外延扩张和综合化发展

并购是期货公司外延发展的重要途径。各期货公司专营的品种类型不同,并且交易电子化前期货经纪商具有显著地域性,并购能快速获取交易所的交易资格, 从而并购成为业务拓展的重要途径。飞马期货和卡里翁金融合并成立新际集团前均进行多次并购。监管政策放松亦加速行业并购进程,2003 年美联储允许商业银行开展商品期货业务,随后美林、瑞银等均通过并购拓展全球期货业务。

以净资本监管为核心,多层次监管相结合

净资本监管是期货监管核心。美国期货行业建立了联邦政府监管、行业协会自律和交易所自我管理三级管理相结合的监管模式。CFTC 和SEC 均明确FCM 建立净资本为核心的监管体系,从绝对金额对于资本金进行限制,同时根据资产负债情况和业务规模进行实时调整,有效防范风险的发生;在业务层面, CFTC 通过实施限制性投机持仓,防止过度的投机活动导致商品价格异常波动。

投资建议

借鉴海外历程,我们认为:期货市场逐步成熟,金融期货和机构参与者将是主导,交易机制常态化和品种将逐步扩容;期货市场将从传统经纪业务向资产管理和风险管理并行迈进;产融结合的期货公司值得重点关注,推荐厦门国贸。