股票不好炒，房子太烫手，到底投资什么能睡好觉。

我的答案是黄金。本文主要理论部分发表于2015年8月13日《人民币暴跌意味着中国经济正在筑铁底》一文中，至今黄金人民币价格已升值约22.08%，同期A股跌了多少？我就不说了。如下图所示

我在《经济风云荟》成立之处（差不多一年前）就和同学们讲中国版量化宽松会把黄金的人民币价格推入超级牛市，至于黄金的美元价格，我懒得去理，因为我没有从事国际间资金套利，没有汇率风险成本，所以美元暴涨压低黄金美元价格和我关系不大。那个时候没人信，结果最近这几天黄金的人民币价格暴涨，黄金的美元价格大跌，证实了我的预测，而且会一直证实下去，这只是黄金的人民币价格牛市的开始。---出自《人民币暴跌意味着中国经济正在筑铁底》，2015年8月13日

之前黄金熊市自2011年9月以来已经持续了四年，要判断黄金这一波走势是熊市中的反弹，还是趋势的反转，我们有必要来看看黄金趋势的宏观金融经济基础到底是什么情况？

这里把黄金趋势的宏观金融经济基础分两个层面，一个层面是美元指数，一个层面是货币政策和宏观金融环境。首先让我们从美元指数的角度来分析。见下图：

图1，黄金价格（右）和美元指数（左）（蓝色是金价，红色是美元指数）

如图1所示，中长期内黄金价格和美元指数（美联储美元贸易加权指数）高度负相关。说简单一点，美元强，黄金就弱。今年至今美元已跌去6%多，是2010年以来最糟糕的开局。而且眼下市场对美元的看法也偏悲观。上个月22日，美元指数期货净头寸在过去快一年的时间里首次转为负，也就是市场总体看空美元。不少机构如汇丰银行，更是说美元指数已经见顶。需要指出的是，这一轮美元指数走弱，主要原因就是美元指数中权重最大的欧元和日元很强势。今年以来，欧元兑美元升值4%，日元兑美元升值13%。

这里需要引起特别注意的是，美国财政部在今年四月的汇率报告中将德国，日本都放进了汇率观察名单，这在过去几年几乎是中国独享的殊荣。这表明美国政府正在有意识的弱化美元。进入汇率观察名单是第一步，下一步就可能是被定罪为汇率操纵国。一旦成为汇率操纵国就要享受美国的贸易制裁大餐，代价会非常惨重。幸运的是，在过去25年里只有一个国家获得过汇率操纵国的殊荣，那就是1993年的中国。不过登上汇率观察名单依然是一件很严肃的事情。黑田东彦这一次不敢加码放水弱化日元肯定与此有关。下面就看，欧洲央行和日本央行会不会顶风作案来弱化欧元和日元了。如果他们不搞大动作（加码QE大放水），那么美元指数就硬不起来，这对黄金是件大好事,是做多黄金的窗口机遇。

让我们再从货币政策和宏观金融环境的角度来看，目前的金融资产价格需要信贷持续扩张来维持，否则崩盘现象会像多米诺骨牌一样扩散开来。自08年金融海啸以来，全球央行资产负债表扩张了超过10万亿美元，这在最初对金融资产价格形成了有力的支撑，但最近一两年以来，从大宗商品到股市，金融资产价格全面承压，央行的传统做法包括QE似乎正在失效。于是死猪不怕开水烫的央行开始搞负利率，结果远远未如人愿。欧元升值，日元升值，欧洲股市下挫，日本股市下挫。金融市场 完全走向了负利率追求的反面。为什么会这样？之前几年，在量化宽松和零利率的怂恿下，数以十万亿美元为计的资金进行了错配，导致金融资产泡沫高企，这其中一个典型的例子就是原油泡沫。目前欧洲最大的19间银行和美国最大的20家银行对石油和天然气业的风险敞口已高达4000亿欧元，这些风险敞口的大部分是在油价很高的时候积累下来的。在泡沫初期，银行向石油和天然气业大规模的提供信贷，导致其产能过度扩张，致使如今其产能严重过剩，全球原油库存水平更是长期维持在过去80年最高的水平上。石油的崩盘并非一日之功，都拜长期量化宽松和零利率所赐，其他的大类资产又何尝不是这样？量化宽松和零利率导致资金错配，产能严重过剩，许多大类资产无利可图，难道负利率就能使产能严重过剩的大类资产不再过剩，并且有利可图？制造泡沫并不是解决泡沫破灭问题的可持续办法，正如制造问题的方法绝不可能解决问题。所以目前全球央行已经进退维谷，不搞信贷扩张，金融资产就会崩盘，不信看石油崩盘有多惨。搞信贷扩张，用吹大泡沫的办法解决泡沫最后也还是无解。于是，搞量化宽松的显量化宽松不过瘾，不作不死的搞起了负利率；本该今年加四次息的，变成了加两次，再变成了加一次。

负利率对黄金是好事，因为黄金作为大类资产不用支付任何人利息。美联储不断调低加息预期也是好事，这使得黄金作为无息资产更具魅力，这里要补充一句，这一次将是美联储有史以来步骤最慢的加息周期，请黄金爱好者珍惜这个机遇。金融资产价格全面承压也是好事，因为黄金是历史最悠久的避险资产。从宏观金融经济基础上来看，这很可能是黄金熊市的终结，黄金牛市的开启。退一万步说，美元计价的黄金是反弹还是反转，还有待观察，但人民币计价的黄金的牛市毫无疑问是开启了。

另外，还要指出，很多人认为未来通胀上升空间有限，所以黄金上升空间有限，但其实，黄金价格并非由通胀驱动，事实上，黄金用来对冲通胀的效果极差。（如下图2所示）通过对过去50年的黄金价格进行回归分析，黄金价格和通货膨胀的相关系数只有区区0.1065，这说明只有10.65%的金价波动是由通货膨胀引起的。最近的一个例子是2009年，美国经济整年处于通货紧缩的阴影中，同期金价却从$874/oz飙升至$1100/oz左右。很明显，以通胀水平预测金价走势将给投资者带来巨大损失。

图2

事实上，从基本面上来讲，黄金最重要的一个驱动因素不是通胀而是真实利率。根据杜克大学Campbell Harvey教授的研究报告【黄金的困境】，（如下图3所示）黄金真实价格和十年期联邦通胀保值债券（TIPS）的真实收益率的相关性为-0.82，这证明真实利率可以用来解释82%的金价波动，真实利率越低金价越高。

正如笔者在去年11月的《全球宏观经济趋势的风眼：黄金》一文中指出：（如下图4所示），为了抵抗经济衰退，中国已经进入了降息周期。为了缓解经济的下行压力，央行必须努力保证人民币资金的真实利率持续走低，中长期内这将对黄金的人民币价格形成强力支撑和推动。黄金的人民币价格有可能进入超级牛市。

图4

最后让笔者用今年2月份的专栏文章《金融海啸将再次袭来 人民币黄金大牛市将至！》的结论来收尾

我认为以人民币计价的黄金超级牛市是不可阻挡的。因为全球金融海啸席卷在即，在这种情况下，全球货币宽松之路还很漫长。目前占全球四分之一GDP比重的国家，包括日本、德国、法国、瑞士、意大利、西班牙等均已加入负利率之列；今年内可能实施的有英国、加拿大、挪威、捷克等。负利率是比量化宽松还要激进的货币政策。由此可见，未来全球货币竞争性贬值的趋势难以阻挡。全球负利率盛行，全球货币竞争性贬值，看来中国的利率下行之路还很漫长（未来三四年利率下行应该是大趋势），中国的货币宽松远未到位甚至需要量化宽松；又鉴于中国目前的利率处于世界主要经济大国里最高的水平，以及人民币未来两三年的贬值趋势（受制于中国的债务周期，未来两三年汇率下行），我判断黄金的人民币价格超级牛市已然开启。

在大洪水来临之际，如果救生艇和直升飞机救援没指望，我们需要自备救生圈。我们的财富救生圈是什么？是黄金！